„Ich kann zwar den Lauf der Gestirne auf Zentimeter und Sekunde genau berechnen, jedoch nicht wohin eine wahnwitzige Menge die Kurse treibt.“ Sir Isaac Newton, 1643-1729, Astronom, Mathematiker, Physiker, Alchimist, Metallurge, Philosoph
Wenig hat sich an der Herdenmentalität der Anleger geändert, seit die berühmte South Sea Bubble um 1720 erst grosse Vermögen aus dem Nichts geschaffen hat, die sich dann ganz schnell wieder in Staub verwandelt haben. Auch Sir Isaac Newton verlor einen grossen Teil seines Vermögens. Amüsanterweise zahlt die britische Regierung bis heute, fast 300 Jahre später, Zinsen auf einen kleinen Teil der noch ausstehenden Anleihen! Um die Jahrtausendwende waren es dann die Internet- und Technologieaktien, die erst Boom und dann Baisse mit sich brachten. Heute sind die Bubbles in anderen Bereichen angesiedelt. Doch die Symptome sind immer noch die gleichen.
Kreditboom gleich Asset Inflation
57 Billionen US-Dollar ist das ausstehende Volumen am globalen Bondmarkt. Nie war es einfacher und billiger, Kredite in Milliardenhöhe aufzunehmen, vorausgesetzt, die Bonität stimmt. Nestlé emittierte dieses Jahr eine Anleihe, die, ein absolutes Unikum bei Corporate Bonds, eine Negativverzinsung aufwies. Die Gläubiger bezahlen Nestlé dafür, ihr Geld zu leihen! Selbst schlechte Schuldner bekommen Geld, am Kapitalmarkt als High-Yield Bond Emittenten, oder von Hedge Fonds und Schattenbanken aller Art als hart verhandelte Nachrangdarlehen oder Wandelanleihen. Bis vor kurzem liess sich alles platzieren. Jetzt nehmen die Stress-Symptome zu. Der amerikanische Junk Bond Markt hat inzwischen die eine Billionen US-Dollarmarke überschritten. Auch die reichliche Liquidität der S&P 500 Unternehmen erlaubt Kreditvolumina in Milliardenhöhe, die überwiegend in Aktienrückkäufe und den überhitzten M&A Markt fliessen, bspw. bei Apple, deren Bonds Zinsen nahe der Null-Linie abwerfen. Noch jede Aktienhausse der Geschichte wurde von einem Kreditboom genährt, der, an seinem Wendepunkt angekommen, aufgrund der Antizipation einen Dominoeffekt auslöst. Ein eindeutiges solches Stress-Symptom traf jetzt den CEO von Valeant, der einen Teil seiner Aktien mit 100 Mio. US-Dollar beliehen hatte. Goldman Sachs liquidierte die beliehenen 1.3 Mio. Aktien nach ihrem Kurssturz, um den Kredit zurückzuführen. Das ist eine Zwangsliquidation. Ähnlich ergeht es den Hedge Funds, die in Valeant investiert waren. Sie erleiden hohe Verluste, Bill Ackman über eine Milliarde US-Dollar, Prodigy 300 Mio. US-Dollar. Die Abflüsse folgen erst zeitversetzt, weil der Exit aus Hedge Funds längeren Kündigungsfristen unterliegt. Die müssen dann Positionen liquidieren, um die Auszahlungen vornehmen zu können.
Gewinnrezession führt zu Kontraktion des Multiples
Die Berichtssaison für das dritte Quartal nähert sich dem Ende, und wie es aussieht, ist es das dritte Quartal in Folge, in dem die aggregierten Gewinne der S&P 500 Unternehmen rückläufig sind, zwar jeweils nur im niedrigen einstelligen Prozentbereich, aber eben doch negativ. Drei negative Quartale in Folge sind auch offiziell eine Rezession, wobei die Entwicklung der Unternehmensgewinne der GDP Entwicklung um 2 bis 3 Quartale voraus läuft. Die aktuelle Korrektur an der Wall Street ist eine Anpassung daran, dass die Gewinne nicht weiter nach oben extrapoliert werden können, sondern, im Gegenteil: Bei einer Gewinnkontraktion muss das Multiple nach unten korrigiert werden. Sollte die Fed, wie allgemein erwartet, im Dezember die erste Zinserhöhung nach einem Jahrzehnt sinkender Zinsen entscheiden, dürfte das Gewinnmultiple an der Aktienbörse weiter zurückgenommen werden, da der Antizipationsmechanismus eben so funktioniert, dass weitere Zinserhöhungen erwartet werden. Dann dürfte auch die Verzinsung der 10-jährigen Government Bonds wieder deutlich höher liegen als die Dividendenrendite des S&P. Es war eine absolute Kuriosität in der Geschichte der amerikanischen Finanzmärkte seit Mitte der 50er Jahre, dass die Verzinsung der 10-jährigen Bonds niedriger lag als die S&P Dividendenrendite, wie zuletzt. Von einem KGV 19 bei den S&P 500 Aktien könnte es dann schnell auf ein KGV 15 gehen, wobei die Erfahrung lehrt, dass insbesondere nach langen Aufschwungphasen die Enttäuschung heftig sein kann für diejenigen Anleger, die nichts anderes kannten als steigende Kurse. Deshalb kann die darauffolgende Baissebewegung auch weit kräftiger als angemessen ausfallen. Die Börse übertreibt eben, in beide Richtungen.
Biotech im Korrekturmodus
Besonders anfällig sind bestimmt Hype-Industrien wie Biotech. Anders als 1999/2000 ist bei diesem Techboom Tech im engeren Sinn kaum vertreten. Die meisten IPOs dieses Jahr kamen aus dem Biotech Sektor. Der Arca Index legte in den letzten 4 Jahren um beachtliche 80% zu. Bei vielen der jetzt notierten Biotechs fragen sich Experten, woher der pay-back kommen soll. Die abwesenden Tech-IPOs sammeln sich bei den Venture Capital Unternehmen als, der jüngste Auswuchs an Wall Street, „Unicorns“ oder, noch besser, „Decacorns“. Für diejenigen, die mit der Banker-Sprache nicht vertraut sind: Damit sind privat gehaltene Techfirmen gemeint, deren Bewertung bei der letzten Finanzierungsrunde jenseits von 1 Mrd. US-Dollar bzw. 10 Mrd. US-Dollar lag. Als Star wird Uber gefeiert, die 40 Mrd. US-Dollar auf die Waage bringen sollen. Die Frage ist, würden diese Firmen bei einem Börsengang ähnliche Bewertungen erhalten angesichts meist mangelnder Umsätze und Gewinne sowie regulatorischer Unsicherheiten oder rechnen sich die VCs wechselseitig reich?
Aktien vs. Bonds
Den Trend gibt stets der Anleihenmarkt vor; steigen die Bonds, folgen auch bald die Aktienmärkte – so war es jetzt für rund drei Jahrzehnte, von kurzen Phasen mit höheren Zinsen abgesehen. Doch die Anleihezinsen sind am „lower bound“ angekommen. Jetzt kann die Richtung der Entwicklung eigentlich nur noch nach oben gehen. Das bedeutet fallende Bondkurse, steigende Zinsen und in der Konsequenz auch eine nachlassende Attraktivität der Aktien, die unter Renditeaspekten zunehmend die Konkurrenz höherer und steigender Zinsen zu spüren bekommen. So die Theorie. Könnte es dieses Mal anders sein?
Magisches Denken der Notenbanken
Haben die Notenbanken mit dem Negativzins und QE etwa Instrumente entdeckt, auf die ihre Vorgänger nicht gekommen sind und die jetzt eine in Schulden ertrinkende Welt durch magisches Denken retten? Wohl kaum! Die verdeckte Staatsschuldenfinanzierung hatte auch schon Reichskanzler Brüning in der Weimarer Republik entdeckt – mit den bekannten Folgen. Überschuldung wird letztlich immer zu einer schwachen Währung führen und ist Ausdruck einer Wirtschaft, die ohne den Sauerstoff Kredit kollabieren wird. Dies führt, wie heute in den Emerging Markets, aber auch am Euro zu sehen ist, zu einem Abzug des internatonalen Anlagekapitals, was Krisen verschärft und oft zu einer sich selbst nährenden Deflationsspirale führt. Bei all den gegenwärtigen „Notverordnungen“ zu Griechenland, Ukraine, Balkanstaaten, der weiter schwelenden Bankenkrise, der hohen und steigenden Arbeitslosigkeit in Südeuropa, dem Aufpoppen extremistischer politischer Parteien, dem Sezessionsdrang Kataloniens, Schottlands und jetzt auch Bayerns usw. drängen sich zunehmend die Vergleiche zu damals auf – vor allem, weil es böse endete.
Krieg als Allheilmittel
Als zynische Erkenntnis bleibt, dass in der jüngeren Geschichte der Neuzeit Phasen der Deflation und Depression stets durch Kriege gelöst wurden. Das lenkt von sozialen und wirtschaftlichen Problemen ab, lässt die politische Führungsriege oder Junta als Helden erscheinen und führt, so sicher wie das Amen in der Kirche kommt, zu Inflation. So betrachtet finden in Syrien, Yemen, Libyen usw. Stellvertreter-Kriege statt, die mehr Rüstung, Modernisierung der Waffensysteme, höhere Militärbudgets usw. erfordern. Die Staaten der ersten Welt brauchen Inflation, mehr als alles andere, denn nur dann werden sich die Schulden zumindest real vermindern, bei Deflation dagegen, nehmen sie real zu, der Dominoeffekt, die Deflationsspirale, der Staatsbankrott ist dann nur einen Schritt entfernt. Allerdings, es fehlen die grossen Köpfe, die auch mal klar sagen, was Sache ist. Wenn schon die Medien ihrer Verpflichtung zur objektiven und umfassenden Berichterstattung und Information nicht nachkommen, dann braucht es mehr Persönlichkeiten wie Günter Grass, der vor seinem Ableben zumindest mit letzter Kraft der Welt sagte, dass der Dritte Weltkrieg bereits begonnen hat. Wie sonst sollte man die biblisch anmutenden Menschenströme interpretieren, die lieber im Mittelmeer ertrinken oder auf der Brücke zwischen Braunau am Inn und dem abgeschotteten Bayern erfrieren als sich erschiessen oder köpfen oder in die Luft sprengen lassen wollen. Der kulturelle Niedergang Europas dokumentiert sich überdeutlich darin, dass Köpfe wie Einstein, Chaplin, Sartre, Marcuse, Mitscherlich oder Brandt in der gegenwärtigen Generation fehlen. Köpfe, die etwas zu sagen haben und es auch tun. Das grosse Schweigen ist, wie auch in dem gleichnamigen Bergmann-Film, ein Ausdruck gestörter, ja pathologischer psychosozialer Strukturen, mangelnder Kognition und der frappierenden Unfähigkeit zur kritischen Artikulation. Könnte es daran liegen, dass die kritische Intelligenz im dunklen Zeitalter der Diktatoren so gründlich vernichtet wurde, dass ausser Konformismus nicht viel übrig geblieben ist?
Extraterrestrische Perspektive
Wie würden wohl ausserirdische intelligente Wesen, die die Erde beobachten, beurteilen, was sie sehen? Krieg um fossile Energieträger, die total primitiv verbrannt werden, damit Löcher im atmosphärischen Schutzschild verursachen und den Planeten für Sonnenstürme wie 1859 verwundbar machen. Die Temperaturerhitzung, was zu einer Überschwemmung der Küstenregionen führt, Methan aus dem Permafrost und vom Boden der Ozeane löst. Plutoniumanlagenbetriebe, die beim ersten elektromagnetischen Impuls (EMP) ausfallen und dann kurz hinterher durchbrennen und die radioaktiven Atome mit ihrer Halbwertzeit von 4,5 Mrd. Jahren freisetzen. Die Vergiftung der raren Ressource Wasser, die Plastifizierung der Ozeane, die Ausrottung von Fischen, Meereslebewesen aller Art, die Habitatfragmentierung, die auch die letzten Tiger, Elefanten und Rhinozerosse aussterben lässt, die chemische Vernichtung der Bienen, die fast die gesamte Bestäubungsarbeit für die Ernährung von 7 Mrd. Menschen übernehmen usw. Die ausserirdischen Beobachter würden wohl weiter fliegen auf der Suche nach intelligentem Leben, denn, wer seine eigenen Lebensgrundlagen selbst zerstört, dem mangelt wohl jegliche Basis zur intergalaktischen Kooperation, allen technologischen Fortschritten zum Trotz. Wahrscheinlich ist das Universum – oder eher Multiversum nach dem Stand
der heutigen theoretischen Astronomie – voller untergegangener Zivilisationen, das vermuten jedenfalls die führenden Astrophysiker und -biologen. Abgesehen von Epidemien, kosmischen Katastrophen und galaktischen Vernichtungskriegen dürfte ein Hauptgrund sein, dass die intelligenten Maschinen, künstlich geschaffene intelligente Droiden, sich am Ende gegen ihre Schöpfer gewandt haben und diese ausgelöscht. Die einzige Autorität, die auf diese Gefahr wiederholt hinweist, ist Stephen Hawking, der wie wohl nur wenige andere versteht, dass die Rechnerkapazität gemessen in parallelen Rechenoperationen pro Sek. inzwischen dank Moore´s Law nahe an der des menschlichen Gehirns angelangt ist. Jenseits dieses Punkts ist der Mensch mit seiner langsamen Adaption den Maschinen taktisch unterlegen. Elon Musk von Tesla und der Microsoft Mitgründer Steve Wozniak sowie 20 000 Unterzeichner unterstützen Hawkings Appelle. Doch im MIT und an anderen Forschungsinstitutionen wird weiterhin unter Hochdruck und mit unbeschränkten Budgets an der Mensch-Maschine gearbeitet, am Ende steht, was in Star Trek so treffend mit den Borg zur Darstellung kam.
Börse und Krieg
Es gibt keine generelle Regel, wie die Börse auf Krieg reagiert. Es mögen erst die Kurse fallen und dann steigen, oder sie steigen erst und fallen dann. Es kommt auf den Kontext an. Die Erwartungen, den absehbaren Verlauf, den wahrscheinlichen Sieger, die voraussichtliche Dauer, die Kosten uvm. Die aktuelle Situation ist insofern besonders, als alle Weltmächte und solche, die sich dafür halten, nach und nach in den Krieg um Syrien hineingezogen worden sind. Die Interessen sind vielfältig, Desinformation und Propaganda, verdeckte Operationen und solche unter falscher Flagge sind an der Tagesordnung, ja, sind Strategie, denn jede erfolgreiche Kriegführung basiert auf Täuschung. Niemand regt sich darüber auf, dass das NATO-Mitglied Türkei zusammen mit dem US-Verbündeten Saudi-Arabien und Qatar zur Durchsetzung ihrer mittelalterlichen Vorstellungen die dunklen Kräfte eines noch dunkleren Zeitalters genährt haben. Die USA gewinnen so oder so (she. auch Macro Perspektive vom April und August), wenn die aufgeworfenen Dilemmata Europa verwerfen, den Nahen Osten und Afrika in ein Flammenmeer verwandeln und Russland und China schwächen. Die formen eine Gegenallianz, die eine rote Linie zu ziehen begonnen hat: bis hierher, und nicht weiter!
Fazit
Die Welt ist ungemütlich geworden. Die 25 Jahre Frieden nach dem Fall der Mauer sind heute Geschichte. Europa, oder genauer, die EU hat sich selbst in eine Zwangsjacke gesteckt, die weder ökonomisch noch politisch noch strategisch funktioniert. Folge ist ein kontinuierliches Zurückfallen im globalen Kontext – zwischen effizienten Asiaten und innovativen Amerikanern. Das drückt sich auch in der Entwicklung des Euro aus. Waren jahrzehntelang europäische Nachbarländer der Schweiz weit überwiegend für Logiergäste und als Exportdestination zuständig, so sind es heute vor allem Chinesen, aber auch Indonesier und Thailänder, die für die Schweiz wichtiger werden. Die kluge neutrale Politik wird der Schweiz auch in dieser schwierigen Situation helfen, das Beste daraus zu machen. Bei der Anlagepolitik empfiehlt sich generell Risikoaversion, breite Diversifikation und ein Fokus auf defensive Anlageklassen und Industrien. In jeder Hinsicht gilt Isaac Newtons Spruch: „Schicksal ist nie eine Frage der Chance, sondern eine Frage der Wahl.“
