Die BLS AG nimmt als Transportunternehmen mit einem öffentlichen Leistungsauftrag, der mit Abgeltungen durch die öffentliche Hand entschädigt wird, eine Sonderstellung unter den handelbaren Aktiengesellschaften ein. Wegen der gesetzlichen Rahmenbedingungen für solche Unternehmen ist die Gesellschaft eigenen Angaben zufolge nicht in der Lage, den Aktionären eine Dividende auszuzahlen. Möglich wäre eine Ausschüttung allenfalls aus den Ergebnissen der nicht abgeltungsberechtigten Sparten, so wie es die BVZ Holding AG, deren Aktien an der Schweizer Börse SIX Swiss Exchange kotiert sind, handhabt. Die BVZ betreibt beispielsweise mit der Bahn auf den Gornergrat einen sehr lukrativen Bereich. Detaillierte Informationen zur BVZ und deren Geschäftsgang können unserem Beitrag über den Abschluss 2015 entnommen werden. Die BLS betreibt mit den beiden Geschäftsfeldern Autoverlad am Lötschberg und Schifffahrt auf dem Thuner- und dem Brienzersee zwar ebenso zwei nicht abgeltungsberechtigte Geschäftsbereiche, aus denen allenfalls die Ausschüttung einer Dividende möglich wäre. Der grosse Unterschied zwischen den beiden Gesellschaften BLS und BVZ besteht in der Unternehmensstruktur, die bei der BLS eine Ausschüttung sehr erschwert. So sind die verschiedenen Geschäftsfelder nicht in eigene Gesellschaften innerhalb der BLS unterteilt, sondern Teil des Konzerns. Zudem ist es der BLS nicht möglich, zur Finanzierung grösserer Investitionen eine Aktienkapitalerhöhung durchzuführen.
Schwarze Zahlen in allen Geschäftsfeldern
Im Jahr 2015 gelang es der BLS erstmalig seit 2009, ein positives Ergebnis in allen Geschäftsbereichen zu erwirtschaften (siehe Geschäftsbericht 2015). Als Sorgenkind in den vergangenen Jahren fungierte die Schifffahrt, die im 2015 einen Gewinn von 75’000 CHF nach einem Vorjahresverlust von 5.5 Mio. CHF erwirtschaftete. Neben einer Neugestaltung des Angebots war der Wegfall ausserordentlicher Wertkorrekturen, welche das Jahresergebnis 2014 mit 4.4 Mio. CHF belasteten, für die Rückkehr in die schwarzen Zahlen verantwortlich. Die Schifffahrt ist ebenso wie der regionale Personenverkehr, der Autoverlad und die Distribution auf dem nationalen Netz in der Geschäftseinheit Personenverkehr enthalten, die abgeltungsberechtigte Teilbereiche enthält. Der Turnaround gelang im 2015 ebenfalls beim Autoverlad durch den Lötschberg. Möglich machten dies ein neuartiges Tarifsystem und Kostensenkungen, so dass trotz des Rückgangs der transportierten Fahrzeuge um 1.8% ein Spartengewinn von 1.3 Mio. CHF nach einem Verlust von knapp 0.5 Mio. CHF im Vorjahr resultierte. Einen erheblichen Einbruch des Gewinns von 2.5 Mio. CHF im Vorjahr auf noch 0.3 Mio. CHF erlitt der Güterverkehr als direkte Folge der Aufgabe der Euro-Kurs-Unterstützung durch die Schweizerische Nationalbank im Januar 2015. Hingegen konnte der Bereich Infrastruktur von höheren Trassenerträgen und höheren Eigenleistungen bei den Investitionen profitieren. So stieg der Spartengewinn von 2.2 Mio. CHF im Vorjahr auf 3.8 Mio. CHF an.
Abgeltungen steigen auf 431.6 Mio. CHF
Insgesamt erreichten die Betriebserträge im 2015 auf Stufe Konzern 1 Mrd. CHF nach 965.4 Mio. CHF im Vorjahr. Die wichtigste Einnahmequelle stellten wie in den Vorjahren die Abgeltungsleistungen dar. Diese betrugen 431.6 Mio. CHF nach 423.6 Mio. CHF im Vorjahr, gefolgt von den Verkehrserträgen, die gegenüber dem Vorjahr um 10.6 Mio. CHF auf 376.2 Mio. CHF angestiegen sind. Deutlich höher fielen die Eigenleistungen mit 89 Mio. CHF nach 71.8 Mio. CHF im Vorjahr aus. Die Leistungen für Dritte gingen um 0.6 Mio. CHF auf 18.8 Mio. CHF zurück. Die sonstigen Erträge sanken um 0.5 Mio. CHF auf 84.5 Mio. CHF. Diese beinhalten Einkünfte aus der Nutzung der Infrastruktur durch Dritte, die gegenüber dem Vorjahr um 3 Mio. CHF auf 37.2 Mio. CHF zunahmen. Ebenfalls in dieser Position enthalten sind die Erträge als Touroperator, die infolge der Wechselkursänderungen gegenüber dem Vorjahr massiv um 1.1 Mio. CHF auf 8.7 Mio. CHF fielen. Weiterhin negativ wirkten sich die um 1.3 Mio. CHF tieferen Devestitionsgewinne aus Sachanlagenverkäufen aus. Auf der Kostenseite stiegen die Betriebsaufwendungen um 40.8 Mio. CHF auf 736.8 Mio. CHF an. Die grösste Position stellte der um 17.1 Mio. CHF auf 354.1 Mio. CHF angestiegene Personalaufwand dar. Das Plus resultierte vor allem durch die Bildung von Rückstellungen im Zusammenhang mit Veränderungen in der Pensionskasse der BLS. Auf dem Vorjahresniveau von gut 183 Mio. CHF gehalten werden konnten die Ausgaben für Betriebsleistungen von Dritten, während die Materialkosten investitionsbedingt um 5.6 Mio. CHF auf 66.2 Mio. CHF anstiegen. Analog legten die sonstigen Betriebsaufwendungen um 18 Mio. CHF auf 133.2 Mio. CHF zu. Für das Kostenplus verantwortlich sind die Aufwendungen für den Ausbau des Internetangebots, Verluste aus der Veräusserung von Sachanlagen und höhere Selbstbehalte für Schäden an den Anlagen. So resultierte ein Rückgang des Betriebsgewinns vor Abschreibungen um 4.2 Mio. CHF auf 265.2 Mio. CHF. Die um 2 Mio. CHF auf 248.6 Mio. CHF gesunkenen Sachabschreibungen liessen das EBIT um 2.2 Mio. CHF auf 16.6 Mio. CHF fallen. Negativ auf den Gewinnausweis wirkte sich der Wegfall von der Auflösung latenter Steuerreserven aus, der im Vorjahr noch einen positiven Steuereffekt von 2.8 Mio. CHF zum Ergebnis beigetragen hatte. Nach Abzug der Minderheitsanteile am Ergebnis von 2.6 Mio. CHF nach 4.9 Mio. CHF im Vorjahr resultierte unter dem Strich ein Jahresgewinn von 3.7 Mio. CHF, was gegenüber dem Vorjahr einem Minus von 2.5 Mio. CHF entspricht.
Grössere Investitionen in Rollmaterial und Infrastruktur
Die BLS erwartet für das laufende Jahr erneut schwarze Zahlen im Bereich der nicht abgeltungsberechtigten Sparten. Sowohl beim Schiffsbetrieb als auch beim Autoverlad sollen weitere Angebotsoptimierungen und Kostensenkungen einen Gewinnausweis ermöglichen. Weiterhin eine starke Herausforderung im Bereich des Güterverkehrs wird die Aufhebung des Euro-Mindestkurses sein. Für den Regionalverkehr Schiene zeichne sich eine strukturelle Deckungslücke ab, schreibt die Gesellschaft. Während die Nachfrage nach Verkehrsleistungen steige, stagnierten die Abgeltungen. Zudem werde die BLS grössere Investitionen in das Rollmaterial und die Infrastruktur tätigen. Diese würden zu einem Anstieg der Verschuldung der Gesellschaft führen. Für 2016 steht zudem die Unterzeichnung der Leistungsvereinbarung mit dem Bund für die Jahre 2017 bis 2020 an. Die Abgeltungen und Trassenerträge sollen wegen erwarteter Fahrplanverdichtungen leicht ansteigen. Für den Personenverkehr wird mit leicht steigenden Erträgen gerechnet. Die positive Entwicklung der Wirtschaft im Euro-Raum soll schliesslich einen positiven Trend im Güterverkehr erlauben, teilt das Unternehmen im neuesten Geschäftsbericht mit.
Die Geschäftszahlen der BLS können nur bedingt mit den Werten anderer Unternehmen verglichen werden. Wie die hohe Abhängigkeit von den Abgeltungen belegt, hängt das Unternehmen vor allem am Tropf der öffentlichen Hand und ist auf staatliche Unterstützungsleistungen angewiesen. Nur in den beiden Angebotsfeldern Schifffahrt und Autoverlad ist das Unternehmen direkt den Marktverhältnissen ausgesetzt. Besonders im Bereich der Schifffahrt gelang es im 2015, erstmalig schwarze Zahlen zu schreiben. Dies zeigt deutlich auf, wie schwierig ein rentabler Betrieb dieses kostenintensiven Geschäftsfelds ist. Für die aussenstehenden Aktionäre bedeutet dies, dass sie auch in Zukunft keine Ausschüttungen erhalten dürften und eine Bewertung der Aktien anhand der klassischen Kennzahlen zwar eine deutliche Unterbewertung signalisiert, aber nur wenig relevant für die Kursentwicklung ist. Keinesfalls zu erwarten ist ein Kaufangebot der öffentlichen Hand für die im freien Publikum befindlichen Aktien. Diese Papiere werden auch weiterhin ein Schattendasein führen und allenfalls spekulativ bedingte Kursgewinne verzeichnen.
Selbst für den nicht zu erwartenden Fall, dass die BLS das touristische Angebot aufgibt und an einen Privatanbieter veräussert, sind für die freien Aktionäre keine Sonderausschüttungen zu erwarten. Auch in diesem Fall wird der erzielte Verkaufsertrag in die Kassen der BLS fliessen und zur Aufrechterhaltung des Leistungsauftrags eingesetzt werden. Die mehrfach von verschiedenen Aktionärsgruppen geforderten externen Unternehmensbewertungen zur Ermittlung eines fairen Werts der Aktien sind daher selbst für den Fall, dass eine solche Bewertung erfolgen sollte, irrelevant. Eine solche Massnahme würde lediglich erhebliche Kosten, die zumindest teilweise von der BLS zu tragen wären, verursachen.
Die Aktien der BLS werden auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelt. Auf der Basis des letztbezahlten Kurses von 0.70 CHF erscheinen die Papiere nur auf den ersten Blick massiv unterbewertet. So beträgt etwa der Buchwert per Jahresende 2015 nach Abzug der Minderheitsanteile am Eigenkapital 5.70 CHF pro Aktie. Unter Einbezug der Minderheitsanteile beträgt der ausgewiesene Buchwert sogar rund 11.50 CHF. Selbst dieser Wert dürfte noch erheblich unter dem Substanzwert liegen, der aber nicht realisiert werden kann. Allfällige Spekulationen hierüber sowie auch die mitunter von Aktionären geforderte Übernahme der Aktien zu einem „fairen“ Preis sind bestenfalls Wunschträume. Auch die Hoffnung auf Dividendenzahlungen entbehrt zumindest bis auf Weiteres jeglicher Grundlage. Die Aktionäre erhalten lediglich einen Imbiss im Anschluss an die Generalversammlung, der allerdings beim Besitz von wenigen Titeln durchaus eine sehr attraktive Rendite ergibt. Die Aktien besitzen in der heutigen Konstellation keine Anlagequalität und eignen sich daher nur für Liebhaber.
