Die Davos Klosters Bergbahnen AG konnte im Geschäftsjahr 2016/17, welches per 30. April 2017 endete, den Negativtrend bei der Umsatzentwicklung stoppen. Der Umsatz legte um 1.4% auf 60.1 Mio. CHF zu. Wie das Unternehmen im neuesten Geschäftsbericht schreibt, lässt sich der Eindruck gewinnen, dass mit der Stabilisierung des Eurokurses gegenüber dem Franken der negative Trend bei den Bergbahnen langsam ein Ende nimmt. Sofern sich der Franken auf dem aktuellen Niveau einpendeln sollte oder sogar noch etwas an Wert verliert, könnte dies zu einer Trendwende bei den Einnahmen führen.
Die Geschäftsentwicklung des Berichtsjahres reflektiert die Witterungsabhängigkeit des Unternehmens allerdings deutlich. Als Beispiel kann etwa der harzige Start in die Sommersaison 2016 infolge der nassen Witterung angesehen werden. So waren die Ersteintritte bis zum Juli durchzogen, verbesserten sich aber ab August dank der perfekten Wetterverhältnisse deutlich. Insgesamt legten die Eintritte im Sommer um 7.4% auf 164’827 zu. Hingegen musste die Gesellschaft im Winter einen weiteren Rückgang der Ersteintritte um 1.3% auf 875’543 verbuchen. Hieran vermochte auch der sehr frühe Start in die Saison am 28. Oktober nichts zu ändern. So waren denn auch die wichtigen Weihnachtstage auf dem Jakobshorn von Gästen mit Wanderschuhen geprägt, welche die für die Jahreszeit warmen Temperaturen genossen.
Einnahmen legen in allen Sparten zu
Auf Konzernbasis, d.h. inklusive der Mehrheitsbeteiligungen an der Sportbahnen Pischa AG (53.89%) und der Bergbahnen Rinerhorn AG (57.18%) und der Mountain Facilities (100%), welche die Liegenschaften Hotel Real, Sporthof und Haus zum goldenen Ski besitzt und an die Muttergesellschaft vermietet, erreichte der Umsatz wieder mehr als 60 Mio. CHF. Haupteinnahmequelle waren auch im Berichtsjahr die um 0.5% auf 36.8 Mio. CHF angestiegenen Verkehrserträge. Etwas stärker legten die Einnahmen aus den Gastronomiebetrieben mit plus 0.9% auf 17 Mio. CHF zu. Den grössten Anstieg verzeichneten mit plus 16.6% auf 6 Mio. CHF die übrigen Erträge. Diese Position beinhaltet die Erträge der Liegenschaften, Marketing und Sponsoring sowie sonstige nicht näher dargestellte Erträge. Auf der Ausgabenseite gelang es, dank Effizienzsteigerungen weitere Einsparungen zu realisieren. So sank der Personalaufwand, die grösste Ausgabenposition, um 2% auf 18.9 Mio. CHF. Auch die übrigen betrieblichen Aufwendungen konnten um 1% auf 17.8 Mio. CHF gesenkt werden. Lediglich die Materialkosten legten infolge der Mehrumsätze in den Restaurants um 1% auf 2.4 Mio. CHF zu. Positiv auf die Kosten wirkten sich auch die tieferen Preise für Diesel und Heizöl sowie das effizientere Energiemanagement aus. Im Ergebnis führte dies zu einem Plus des Betriebsgewinns vor Abschreibungen (EBITDA) um 7.2% auf 20.9 Mio. CHF. Die Sachabschreibungen fielen mit 18.1 Mio. CHF etwas tiefer als der Vorjahreswert von 18.4 Mio. CHF aus. Hieraus resultierte ein markantes Plus des EBIT um 161% auf 2.8 Mio. CHF. Belastend auf das Ergebnis wirkten sich die um 59% auf 0.5 Mio. CHF gesunkenen Nettowerte der ausserordentlichen Einnahmen aus. Die verbesserte Profitabilität liess den Steueraufwand um 0.2 Mio. CHF auf 0.6 Mio. CHF ansteigen. Unter dem Strich resultierte so ein Plus des Reingewinns von 85% auf 2 Mio. CHF. Die Aktionäre sollen eine gegenüber dem Vorjahr unveränderte Dividende in Höhe von 3.60 CHF pro Aktie erhalten.
Neue Wohnungen werden gebaut
Nach dem im vergangenen Geschäftsjahr erfolgten Spatenstich zum Parsenn Resort werden derzeit 30 hochwertig ausgestattete Appartements erstellt. Diese sind in 2.5- und 3.5-Zimmer-Wohnungen unterteilt, welche durch drei grosszügige Attikawohnungen ergänzt werden. Die Wohnungen werden ab dem Winter 2018/19 bezugsbereit sein. Das Projekt wird unter Federführung der Mountain Facilities realisiert. Es sei bereits gelungen, die ersten Appartements zu verkaufen, teilt das Unternehmen im Geschäftsbericht mit. Für den kommenden Winter 2017/18 steht zudem die Inbetriebnahme der neuen Furka-Sesselbahn auf der Agenda. Ein weiterhin zentraler Punkt wird das Kostenmanagement bleiben. Dies sei elementar, da sich die Trendwende noch nicht bestätigt habe und die wirtschaftlichen Herausforderungen in Europa schlagartig wieder einen Richtungswechsel herbeiführen können.
Die Geschäftszahlen der Davos Klosters Bergbahnen fallen insbesondere angesichts des weiterhin schwierigen Marktumfelds gut aus. Zu beachten ist allerdings, dass die Gesellschaft im Gegensatz zu früheren Jahren keine ausserordentlichen Abschreibungen mehr durchführt. Die Sachabschreibungen entsprechen gemäss Unternehmensdarstellung den betrieblich notwendigen Werten. Dies führt dazu, dass der ausgewiesene Gewinn höher ausfällt. Für die Ermittlung der Kennzahlen sind vor allem die Werte des Einzelabschlusses der Davos Klosters Bergbahnen heranzuziehen. Hier fällt für das Berichtsjahr ein deutlich tieferer betrieblicher Cashflow von 15 Mio. CHF nach 20.3 Mio. CHF im Vorjahr aus. Dies basiert auf Forderungen gegenüber der Mountain Facilities von 4.4 Mio. CHF im Zusammenhang mit der Finanzierung des neuen Resorts. Bei den Bahnen wurden Verbindlichkeiten in Höhe von 1.8 Mio. CHF eliminiert. Beide Positionen sind einmalig und werden so nicht mehr auftreten, so dass der wirtschaftliche Cashflow, der der Gesellschaft zugerechnet werden kann, von 20.3 Mio. CHF im Vorjahr auf rund 21.2 Mio. CHF angestiegen ist. Dieser Wert ist bei einem Gesamtinvestitionsvolumen der Sachanlagen von knapp 480 Mio. CHF ausreichend, um die Erneuerung aller Anlagen in 23 Jahren zu finanzieren. Bei einer angenommenen durchschnittlichen Anlagenbetriebsdauer von 25 bis 30 Jahren ist die Gesellschaft somit problemlos in der Lage, die Erneuerung der Installationen aus eigener Kraft durchzuführen. Damit gehört die Gesellschaft auch weiterhin zu den besten Vertretern der Branche. In dieser Rechnung nicht berücksichtigt sind mögliche Verkaufsgewinne aus dem neuen Resort, die der Gesellschaft zufliessen werden.
Die Bilanz ist allerdings eher unterdurchschnittlich dotiert. So beträgt die Eigenmittelquote auf der Basis des Einzelabschlusses nur 31.6%. Dies ist zwar bereits markant besser als der Vorjahreswert von 27.6%, aber keinesfalls als gut zu bezeichnen. Auf Konzernbasis stellt sich die Eigenfinanzierung mit 28.7% exklusive und von 31.4% nach Minderheiten ähnlich dar. Angesichts der in der Vergangenheit getätigten Bahnneubauten und den weiter andauernden Bauten kann die Finanzierung als ausreichend angesehen werden. Die Reduktion der Verschuldung ist dennoch ein wichtiges Thema, das von der Gesellschaft auch aktiv angegangen wird. Gleichzeitig erhalten die Aktionäre auch Dividendenzahlungen, die angesichts der Ertragskraft der Unternehmung vertretbar sind.
Die Aktien der Davos Klosters Bergbahnen werden auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelt. Auf der Basis der letztbezahlten Kurse von 215 CHF sind die Titel mit einem deutlichen Agio gegenüber dem Buchwert von rund 74 CHF bewertet. Hierbei darf nicht übersehen werden, dass die Gesellschaft nicht unerhebliche stille Reserven besitzt. Daher kann das Kurs/Buchwert-Verhältnis allenfalls als grober Schätzwert zur Ermittlung des fairen Aktienpreises angesehen werden. Analog stellt sich die Situation beim KGV dar. Der wirtschaftliche Gewinn übersteigt den in der Erfolgsrechnung ausgewiesenen Gewinn deutlich. Eher geeignet zur Ermittlung des fairen Preises ist das EBITDA und insbesondere das Verhältnis des EBITDA im Verhältnis zum Unternehmenswert EV/EBITDA. Dieses beträgt für das abgelaufene Geschäftsjahr gut 6 und kann als durchschnittlich angesehen werden. Als Kriterium herangezogen werden kann auch die Dividendenrendite von 1.7%. Diese fällt trotz des aktuellen Tiefzinsumfelds allerdings auch eher tief aus. Dank der hohen stillen Reserven und des dem Unternehmen zuzurechnenden Gewinns erscheinen die Papiere insgesamt als nicht überbewertet. Sie eignen sich vor allem für Anleger mit einem Faible für Bergbahntitel und einem Bezug zur Region. Kursrücksetzer können keinesfalls ausgeschlossen werden.
Hinweis in eigener Sache: Am 31. Oktober 2017 findet ab 13.30 Uhr zum 3. Mal der Branchentalk Tourismus von schweizeraktien.net statt. Weitere Infos und Anmeldungen unter Branchentalk Tourismus 2017.
Der Bericht ist teilweise falsch. Der betriebliche Cashflow ist um CHF 880’811 auf CHF 19’239’180.– im Geschäftsjahr 2016/17 gestiegen. Es hat auch nichts mit den Forderungen gegenüber der Tochtergesellschaft Mountain Facilities zu tun. Diese Forderung ändert nur einen Abgang der Liquidität zu den Forderungen gegenüber Konzerngesellschaften.
Auch Ihr Kommentar zum Eigenkapital stelle ich in Frage. Was nützt Ihnen eine hohe Eigenkapitalquote, wenn die Ertragszahlen nicht stimmen? Zudem ist es offensichtlich, dass stille Reserven in höherem Umfang bestehen.
Yves Bugmann, CFO Davos Klosters Bergbahnen AG
Besten Dank für Ihren kritischen Kommentar Herr Bugmann. Für die Darstellung des von Ihnen erwähnten betrieblichen Cash-flows beim Einzelabschluss der Davos Klosters Bergbahnen habe ich den im Geschäftsbericht ausgewiesenen Wert des „Geldflusses aus Geschäftstätigkeit“ (Seite 12 des Geschäftsberichts) und nicht den von Ihnen angesprochenen Wert der erarbeiteten Mittel verwendet. In diesem Zusammenhang erlaube ich mir einen kleinen Exkurs: Die Ermittlung des betrieblichen Geldflusses kann in indirekter und in direkter Form erfolgen. Die indirekte Form der Ermittlung beinhaltet auch die Veränderung des Nettoumlaufvermögens, die auch die in meiner Darstellung erwähnten ausgabenneutralen Aufwendungen beinhalten. Die direkte Form umfasst lediglich die zahlungswirksamen Aufwendungen. Für den externen Betrachter ist zumeist nur die indirekte Bestimmung des Geldflusses möglich.
Die offen ausgewiesene Eigenkapitalquote ist „nur“ ein Bestandteil der Bilanz und per se, wie Sie richtig feststellen, nicht hinreichend für die Beurteilung einer Gesellschaft. Ich erlaube mir den Hinweis, dass Möglichkeiten der Gestaltung der Bilanz bestehen, die zu einer markanten Veränderung der bilanziellen Eigenmittelquote führen. So können unter Anderem auch stille Reserven geschaffen werden. Diese sind sofern sie nicht offen ausgewiesen werden, nicht bewertbar.