Konkordia AG: Solides Geschäftsjahr 2017

Die an drei Standorten erfolgreich tätige und auf der OTC-X-Plattform der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelte Luzerner Immobiliengesellschaft Konkordia AG blickt auf ein solides Geschäftsjahr 2017 zurück. Die wesentlichen Kennzahlen bewegen sich leicht unter dem Niveau des Vorjahres.

Die kleine Luzerner Immobiliengesellschaft profitierte weiterhin von tiefen Zinssätzen in der Refinanzierung und einer „nahezu permanenten“ Vollvermietung.

Bedingt durch eine nochmalige Reduktion des Referenzzinssatzes für Mietobjekte, den die Konkordia AG an ihre Mieter weitergegeben hat, war der Mietertrag im abgelaufenen Geschäftsjahr 2017 leicht um 0.9% auf 4.5 Mio. CHF rückläufig. Über 80% der Erträge werden aus der Vermietung von Wohnungen erwirtschaftet, nur ein kleinerer Teil aus der Vermietung von Gewerbeliegenschaften oder Garagen/Stellplätzen. 64% des Wertes des Liegenschaftsportfolios entfielen Ende 2017 auf die Gemeinde Kriens, 27.5% auf Dierikon (inklusive Bauland) und 8.5% auf die Stadt Luzern. Zum Jahresende 2017 sei keine Wohneinheit als Leerstand ausgewiesen resp. die Wiedervermietung vertraglich überall sichergestellt, so der Geschäftsbericht.

Der Gesamtaufwand für die Liegenschaften erhöhte sich dagegen aufgrund höherer Renovations- und Unterhaltsaufwendungen um 33% auf fast 0.8 Mio. CHF.

Das betriebliche Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (EBITDA) lag aufgrund der höheren Aufwandquote mit knapp 3.3 Mio. CHF um rund 6% unter dem Vorjahr (2016: 3.5 Mio. CHF). Erneut wurden Abschreibungen im steuerlich maximal zulässigen Umfang von 1.0 Mio. CHF vorgenommen.

Nach rund 2.45 Mio. CHF im Vorjahr war das Betriebsergebnis auf Stufe EBIT um gut 8% auf 2.25 Mio. CHF rückläufig. Mit einem Finanzaufwand auf Vorjahresniveau – etwa 0.75 Mio. CHF – war das betriebliche Ergebnis vor Steuern (EBT) um gut 11% auf 1.5 Mio. CHF rückläufig. Der ausgewiesene Jahresgewinn 2017 lag bei knapp 1.3 Mio. CHF und damit um rund 12% unter Vorjahr.

Die Generalversammlung vom 4. Juni 2018 folgte dem Vorschlag des Verwaltungsrats, aus dem verfügbaren Bilanzgewinn (inkl. Vortrag) von rund 1.7 Mio. CHF eine unveränderte Dividende von 30% auf den Nominalwert, entsprechend 60 CHF je Aktie à nominal 200 CHF, an die Aktionäre auszuschütten – insgesamt also 336‘000 CHF. Bezogen auf den ausgewiesenen Jahresgewinn von 1.3 Mio. CHF entspricht dies einer eher defensiven Ausschüttungsquote von etwas mehr als 25%. Mit Blick auf das anstehende Grossprojekt in Dierikon wird der weit überwiegende Teil des Jahresergebnisses thesauriert und stärkt so die Eigenkapitalbasis der Gesellschaft.

Neue Gewerbe-Mietverträge in Kriens und Luzern

Die Konkordia AG kann auf der Habenseite von Fortschritten bei der (Anschluss-)Vermietung von teilweise länger leer stehenden Gewerberäumen in Kriens und Luzern berichten, was einen positiven Effekt auf die Rechnung 2018 haben sollte. In der Liegenschaft Fenkernstrasse 29 in Kriens ist seit Sommer 2017 ein Getränkemarkt  eingemietet.

An der Luzerner Maihofstrasse 63/63a – im Gewerbebereich zeitweise ein „Sorgenkind“ der Konkordia AG (vgl. schweizeraktien.net vom Mai 2017) – öffnete im Frühjahr 2018 ein in der Region bekanntes Musikgeschäft seine Türen. Die Leerstände sowie die Kosten für die nötigen Renovationsarbeiten wurden der Jahresrechnung 2017 belastet, was auch den deutlich höheren Liegenschaftsaufwand 2017 erklären dürfte.

Unsicherheiten im Gastronomiebereich in Kriens

Auf der anderen Seite war das laufende Geschäftsjahr 2018 für das Konkordia-eigene, verpachtete Gastronomie-Objekt in Kriens (Wirtshaus Wichlern) zeitweise von Unsicherheiten geprägt, die die Rechnung belasten und den vermuteten positiven Effekten aus der Neuvermietung der Gewerbeeinheiten in der Fenkernstrasse 29 (Kriens) sowie der Maihofstrasse 63/63a (Luzern) entgegenwirken dürften.

Nach Informationen seitens der Gesellschaft hat die Pächterin des Wirtshaus Wichlern auf den Sommer 2018 gekündigt. Im Januar 2018 ist der bisherige Betriebsinhaber des Wirtshauses Wichlern dann überraschend verstorben. In diesem Zusammenhang habe der Verwaltungsrat den Dialog mit dem behördlich eingesetzten Sachwalter und den potenziellen Nachfolgemietern intensiviert. Aktuell wird der Gastronomie-Betrieb interimsmässig von einem externen Catering-Unternehmer fortgeführt, in jedem Fall bis Ende Juli 2018. Der Verwaltungsrat der Konkordia AG zielt in seinen Planungen darauf ab, an diesem Standort weiterhin – über den Sommer 2018 hinaus – ein qualitativ ansprechendes, gastronomisches Angebot mit einem Partner aus der Branche aufrechtzuerhalten. Das aktuelle Angebot zeigt in die richtige Richtung und lässt hoffen, dass es mit dem „Wirtshaus Wichlern“ weitergeht.

Neubauprojekt in Dierikon schreitet voran – Investitionsvolumen oberhalb früherer Planungen

Im Dezember 2017 hat die Konkordia AG ihr Baugesuch „Chlihus II“ in Dierikon für den Bau von 51 Mietwohnungen unterschiedlicher Grössen (2 ½ – 5 ½ Zimmer) in drei Wohnhäusern mit 90 Einstellhallenplätzen eingereicht.

Bereits im März 2018 wurde die Baubewilligung durch den Gemeinderat Dierikon erteilt. Der Spatenstich für das Neubauprojekt in Dierikon erfolgte am 4. Juni 2018, dem Tag der Generalversammlung. Der Erstbezug der Mietwohnungen ist für Frühsommer 2020 vorgesehen. Die Erstvermietung wird plangemäss in der 2. Jahreshälfte 2019 erfolgen.

Nach Informationen an der Generalversammlung vom 4. Juni 2018 soll das Investitionsvolumen – einschliesslich des Landkaufs in Dierikon – rund 32-33 Mio. CHF betragen, was etwas oberhalb der ursprünglich kommunizierten Planung liegen würde.

Die Konkordia AG selbst sieht aufgrund der guten Lage des Objekts ab 2020 „sehr gute Vermietungschancen“ für „Chlihus II“, weist vorsorglich jedoch im vorliegenden Geschäftsbericht darauf hin, dass es in der Agglomeration Luzern mittelfristig zu Überkapazitäten kommen könne. Die Gesellschaft begegnet diesen absehbaren Marktentwicklungen, indem sie den Fokus in Dierikon auf solide und preislich zugleich sehr attraktive Wohnungen in guter Luzerner Agglomerationslage richtet. Dieser Teilmarkt ist von den beobachtbaren Abkühlungstendenzen im Immobilienmarkt bisher noch wenig betroffen.

Bei einer Vollvermietung und unveränderten Marktverhältnissen liege der prognostizierte jährliche Mietertrag aus diesem Grossprojekt bei rund 1.2 Mio. CHF, entsprechend einer Rendite von knapp 4% auf die Investitionen, so Konkordia. In einem extremen Tiefzinsumfeld, wie seit einiger Zeit vorliegend, kann dies – bei einer entsprechend günstigen Finanzierung – attraktiv sein.

Finanzierung für Immobilienprojekt gesichert – keine Kapitalerhöhung geplant

Bei einer unveränderten Bilanzsumme von rund 63 Mio. CHF bewegt sich die ausgewiesene Eigenkapitalquote mit knapp  17% rein optisch weiterhin auf einem eher niedrigen Niveau (2016: ca. 15%). Aufgrund der historisch grosszügigen Abschreibungspolitik und der gewachsenen stillen Reserven ist dieser bilanzielle Status Quo aus unserer Perspektive im Kern unproblematisch.

Die anstehende Chlihus II-Investition in Dierikon dürfte ausschliesslich über Fremdkapitalien finanziert werden, wie sich aus entsprechenden Aktionärsanfragen anlässlich der Generalversammlung vom 4. Juni 2018 ergeben hat. Mit einer Bank wurde für das Chlihus II-Projekt eine langfristige Finanzierungsvereinbarung zu für die Konkordia AG „attraktiven Konditionen“ geschlossen. Eine Kapitalerhöhung – die wir aufgrund der Bilanzrelationen noch im letzten Jahr für möglich gehalten haben und der zumindest der Artikel-Verfasser im Grundsatz auch weiterhin positiv gegenübersteht – ist auch deshalb vorläufig kein Thema für die Gesellschaft. Die überwiegende Thesaurierung des Jahresergebnisses stärkt die Eigenkapitalbasis, mindert gleichzeitig aber auch die „Dividendenfantasie“ für die kommenden Jahre.

Mit einem aktuellen Fremdkapital von mehr als 52 Mio. CHF bei einer Bilanzsumme von 63 Mio. CHF – das „wirtschaftliche Eigenkapital“ liegt natürlich oberhalb der ausgewiesenen 10.7 Mio. CHF – hat die Konkordia AG ein in absoluten Grössen schon heute durchaus signifikantes „Fremdkapitalexposure“ aufgebaut. Die Ertrags- und Bilanzlage der Gesellschaft verkraftet dies jedoch. Eine (fremdfinanzierte) Investition von +/- 32 Mio. CHF ist aber auch für eine im Kern grundsolide Gesellschaft heute – ungeachtet attraktiver Finanzierungsmöglichkeiten – nicht völlig frei von Risiken. Deshalb sollte die Konkordia AG mit Blick auf zunehmende Marktrisiken, die sie selbst erkannt hat („mittelfristige Überkapazitäten in der Agglomeration Luzern“), die Aufnahme weiterer Eigenkapitalien, etwa im Rahmen einer Bezugsrechtskapitalerhöhung, für die Zukunft nicht per se ausschliessen und in Abhängigkeit der weiteren Markt- und Zinsentwicklung auch jährlich ergebnisoffen prüfen.

Bei einem zuletzt auf OTC-X bezahlten Preis von 4‘500 CHF je Aktie (Kurs vom 2.5.2018) ist die im OTC-Handel zunehmend illiquide Konkordia AG mit lediglich gut 25 Mio. CHF kapitalisiert. Gemessen an ihrer Ertragskraft ist die Aktie weiterhin günstig bewertet. Das ausgewiesene bilanzielle Eigenkapital lag zuletzt bei nur 10.6 Mio. CHF oder 1‘904 CHF/Aktie. Aufgrund der stillen Reserven in den grosszügig abgeschriebenen, gut erhaltenen Liegenschaften ist diese Bilanzkennzahl allerdings nur wenig aussagekräftig. Die Immobilien stehen mit rund 62 Mio. CHF in der Bilanz, während der (möglicherweise sogar zu tiefe) Brandversicherungswert mit gut 73 Mio. CHF angegeben wird. Würde man in einem Gedankenspiel die Differenz (11 Mio. CHF) zwischen Brandversicherungswert und Bilanzwert als „stille Reserve“ ansetzen, so würde sich der anteilige Eigenkapitalwert auf etwa 3‘700 CHF erhöhen. Würde man in einem weiteren Gedankenspiel den Bruttoertrag der Liegenschaften von zuletzt etwa 4.5 Mio. CHF mit nicht unrealistischen 5.5% diskontieren, so läge der „Marktwert der Liegenschaften“ sogar in der Grössenordnung um 82 Mio. CHF. Daraus liesse sich indikativ ein „NAV“ oberhalb von 5‘400 CHF je Aktie ableiten.

Dass dieser mit Blick auf die zuletzt bezahlten OTC-X-Kurse von 4‘500 CHF zunächst hoch erscheinende Wert nicht völlig abwegig ist, zeigt ein Blick auf den vom Kanton Luzern für die Vermögenssteuer ermittelten Steuerwert je Aktie. Der Bruttosteuerwert wird im Geschäftsbericht 2017 (S. 5) mit 6‘740 CHF je Aktie angegeben – nochmals knapp 11% über dem Wert von 2016 (6’080 CHF) und fast 50% oberhalb der zuletzt auf OTC-X bezahlten Marktpreise.

Mit der strukturell marktengen Konkordia-Aktie beteiligt sich ein Aktionär indirekt an einem vergleichsweise kleinen, aber feinen und mit Sachverstand geführten, entwicklungsfähigen Immobilienportfolio mit Schwerpunkt in der attraktiven Region Luzern. Das Aktionariat der sympathischen Luzerner KMU-Immobiliengesellschaft verteilt sich auf etwa 250 Aktionäre, die überwiegend in der Region Luzern beheimatet sein dürften. Es ist realistischerweise davon auszugehen, dass es innerhalb des überwiegend lokalen Aktionärskreises grössere Paketaktionäre im Umfeld des amtierenden und ehemaligen Verwaltungsrats gibt.

Wie schon in der Vergangenheit wiederholt betont: Der Titel ist ungeachtet seiner analytisch moderaten Bewertung weiterhin nur OTC-affinen Anlegern mit einem langfristigen Anlagehorizont zu empfehlen, die mit der tiefen Liquidität und dem lokal geprägten „Spezialitätencharakter“ der Konkordia AG umgehen können. Die heutige Dividendenrendite von etwas mehr als 1% alleine ist kein Argument für die Aktie, und das grossvolumige Investitionsprogramm in Dierikon LU in den Folgejahren birgt trotz der in der Vergangenheit vernünftigen Investitionspolitik des Verwaltungsrats neben allen impliziten Chancen durchaus auch Risiken.

Für die Dividende sind – mit Blick auf das Chlihus II-Projekt in Dierikon LU – bis auf Weiteres keine allzu grossen Sprünge zu erwarten. Wir gehen vorläufig zumindest von einer Dividendenkontinuität von 60 CHF pro Aktie aus.

Die diesjährige Generalversammlung fand am  4. Juni 2017 traditionsgemäss im Wirtshaus Wichlern in Kriens statt.

Transparenzhinweis: Dem Autoren nahestehende Personen sind Aktionäre der Gesellschaft.