2017 war in vielerlei Hinsicht ein besonderer Jahrgang für die Kapitalmärkte. Abgesehen von der überdurchschnittlichen Performance der meisten Aktienbörsen und boomenden Primärmärkten sticht ins Auge, dass mit den Initial Coin Offerings (ICOs) ein neuer digitaler Weg der Kapitalbeschaffung den Markt für Frühphasenfinanzierung im Sturm erobert hat.
Junge innovative Unternehmen brauchen Kapital für Forschung und Entwicklung, Prototypen, Patenteinreichungen und den Aufbau von Organisation und letztlich Produktion und Distribution. Je nach Branche und Geschäftsmodell kommen schnell etliche Millionen Franken an Kapitalbedarf zusammen. Manche Start-ups haben Glück, weil sie vermögende Gründer aus Unternehmerfamilien haben oder als Spin-outs von angesehenen Universitäten Zugang zu Förder- und Finanzierungstöpfen erlangen. Doch für alle anderen Gründer und CEO ist und bleibt es die wichtigste Aufgabe, das Unternehmen „durchzufinanzieren“, und das heisst, wieder und wieder Investoren anzusprechen und möglichst zu überzeugen. Dabei gibt es mitunter lange Phasen, in denen sich die Investoren risikoavers verhalten. So hielten selbst Venture Capital Gesellschaften, deutsch auch Risikokapitalgeber genannt, in den Jahren nach 2001 ihr Pulver trocken und investierten auch in weniger riskante börsenkotierte Aktien oder Mezzanine-Finanzierungen.
Gründer müssen opportunistisch sein
Gründer von Start-ups müssen daher vor allem opportunistisch sein und Gelegenheiten nutzen, wenn sie sich bieten. So war es vor dem Hintergrund der Nasdaq-Rallye 1998 bis 2000 zumindest für Technologiefirmen relativ einfach, Geld aufzutreiben; zur Not wurde der Unternehmensname mit einem „.com“ oder „.net“ abgerundet und die Corporate Identity auf das damals noch neue Internet ausgerichtet. Nicht wenige der Börsendebütanten aus dieser Zeit zehren bis heute von den seinerzeit leicht akquirierten Mitteln, viele sind jedoch von den Kurslisten verschwunden.
Änderungen im informellen Kapitalmarkt
Nach 2001 und dann wieder nach 2007 waren die Bedingungen für junge innovative Unternehmen jedoch schwierig. Der Markt der Frühphasenfinanzierung belebte sich erst mit der Aufwärtstendenz an den Börsen. Üblicherweise sind Venture Capital Fonds, vermögende Privatpersonen (Business Angels oder HNWIs genannt) und Family Offices die Kapitalgeber, wenn die Möglichkeiten bei den drei „Fs“ (friends, family, fools) er- oder ausgeschöpft sind. Die professionellen Investoren sind jedoch wählerisch und folgen in der Regel strengen Kriterien. Zudem herrscht eine Vorliebe für technologiebasierte Unternehmen, deren Kapitalbedarf mitunter bis in den dreistelligen Millionenbereich gehen kann.
Mit dem Crowdfunding kam dann eine neue Form der Unternehmensfinanzierung auf. Regulierungsbedingt entwickelte sich eine nennenswerte Kultur der Eigenkapitalfinanzierung jedoch nur auf den britischen Inseln, in Skandinavien sowie in Frankreich und Australien. Ansonsten dominierte die Fremdkapitalfinanzierung via Crowdfunding.
ICOs – Unternehmensfinanzierung digital
Unterdessen hatte während der Finanzkrise von 2008/2009 mit dem Bitcoin die erste Krypto-Währung das Licht der digitalen Welt erblickt. Der Bitcoin wird durch Algorithmen kreiert, und Besitz und Handel werden ausserhalb des etablierten Finanzsystems auf distributed-ledgers oder dezentralen Registern abgewickelt und dokumentiert. Ein populärerer Name ist Blockchain.
Waren die ersten Jahre mit extremen Preisschwankungen beim Bitcoin noch den frühen Enthusiasten vorbehalten, so setzte 2017 mit einer Preisvervielfachung eine irrationale Hausse unter Beteiligung weiter Anlegerkreise ein. Ein Grund für die starke Nachfrage waren die neu kreierten Initial Coin Offerings.
Diese waren in den Anfangszeiten unspezifisch, und es war auch weithin ungeklärt, ob es sich bei diesen ICOs um Wertpapiere, Vorauszahlungen für Eigentumsrechte oder den Bezug von Waren bzw. Dienstleistungen handelte. Dennoch liefen ICOs 2017 der klassischen Frühphasenfinanzierung über Business Angels und Venture Capital den Rang ab. Insgesamt sind fast 6.4 Mrd. USD Kapital durch ICOs aufgenommen worden. 2016 waren es 2.2 Mrd. USD, davor null!
Schlechte Performance der ICO-Käufer
Die sogenannten Utility-Token, also Ansprüche auf Leistungen, sind allerdings inzwischen demaskiert, die weitaus meisten sind praktisch wertlos. EY hatte bereits im Dezember 2017 eine erste Studie zu den ICOs veröffentlicht. Im Oktober 2018 veröffentlichte EY eine Folgestudie – und kam zu ernüchternden Ergebnissen.
In der ersten Studie waren ICOs untersucht worden, die 87% des ICO Funding Volumens repräsentierten. Im Oktober 2018 liegen 86% dieser ICOs unter ihren Listingpreisen, definiert als erster Preis an einem Handelsplatz. 30% sind praktisch wertlos.
Langsame Unternehmensentwicklung
Genau hingeschaut hat EY auch hinsichtlich der Marktfähigkeit und fand, dass nur 13% der ICO-Emittenten nennenswerte Fortschritte in Bezug auf ein Produkt oder einen Service in Entwicklung vorweisen konnten. 71% machten keinerlei Fortschritte über das Ideenstadium hinaus. Im Vergleich dazu weisen VC-finanzierte Gesellschaften ein Jahr nach der ersten Mittelaufnahme in 84% der Fälle nennenswerte Entwicklungsfortschritte auf. Am besten schlossen noch Projekte im Bereich der Blockchain-Plattformen ab, sie konnten aber die Vorherrschaft von Ethereum nicht in Frage stellen.
Professionalisierung durch Security Token
Die Frage, ob Utility Token gut sein sollen, ist von wenigen Ausnahmen abgesehen negativ zu beantworten, denn wer will schon zurück in die Tauschwirtschaft? Marktakzeptanz finden dagegen zunehmend die Security Token, das heisst digitale Aktien oder andere „Wertpapiere“, deren Emission, Eigentümerregister und Handel via Blockchain abgebildet wird. Einen Einblick verschafft das Interview mit dem CEO des Schweizer Pioniers Daura.
Hot money moved on
Ein klares Zeichen des nun abgekühlten irrationalen Überschwangs in 2017 ist auch, dass die Krypto-Währungen sich nach dem Absturz am Jahresanfang 2018 nicht erholen konnten. Der Bitcoin pendelt um 6’500 USD, die Volatilität hat deutlich abgenommen. 52% des Krypto-Marktvolumens entfällt derzeit auf den Bitcoin, ebenfalls praktisch unverändert über den Jahresverlauf. Ein Grund ist, dass ein grosser Teil des „hot money“ aus dem Crypto-Space abgezogen wurde, um die nicht weniger irrationale Hausse bei amerikanischen und kanadischen Pot Stocks zu befeuern.
