Der Bellevue Entrepreneur Swiss Small&Mid Fonds investiert in börsenkotierte, eigentümergeführte Unternehmen in der Schweiz, welche von einem Unternehmer oder einer Unternehmerfamilie mit mindestens 20% der Stimmrechtsanteile kontrolliert und massgeblich beeinflusst werden. Das Management-Team der Bellevue Asset Management identifiziert mittels eines fundamentalen Bottom-up-Ansatzes die attraktivsten eigentümergeführten Unternehmen mit kleiner, mittlerer als auch grosser Marktkapitalisierung und konstruiert aus 40 bis 50 Titeln ein über Sektoren diversifiziertes Portfolio.
Frau Olsen, die Situation an den Finanzmärkten kann man getrost als labil bezeichnen. Kommen von den USA initiierte Zölle oder nicht? Wird der Protektionismus weitere Blüten treiben, auch über die USA hinaus? Wenn ja, was bedeutet das für die kleinen und mittleren, stark auf den Export angewiesenen Unternehmen in der Schweiz?
Die politische und geopolitische Lage ist sicherlich herausfordernd, aber die Aktienmärkte in der Schweiz und in Europa haben sich stark entwickelt. Seit Jahresbeginn haben sie um 8% bzw. 10% zugelegt. Für mich liegt die Erklärung in der starken Konzentration des US-Marktes, was zu einer erhöhten Volatilität führt. Die Magnificent 7 machen heute ein Drittel des S&P 500 aus und US-Aktien 74% des MSCI World aus (die Schweiz 2.2%), jedoch nur 25% des weltweiten BIP. Seit DeepSeek und Trump 2.0 ist US-exceptionalism keine Einbahnstrasse mehr. Das Risiko hedgen Anleger mit Diversifikation, und da gehören internationalen Aktien in der Schweiz wie auch in Europa dazu, auch Nebenwerte. Wir hatten im Januar lauf Bank of America den zweitstärksten Inflow in europäische Aktien seit 25 Jahren.
Zu den Zöllen. Europäische Unternehmen erzielen 26% ihres Umsatzes in den USA. Davon werden 11% vor Ort «local for local» produziert. Letztendlich sind theoretisch weniger als 7% von Exportzöllen betroffen. Grundsätzlich gilt: Stärke ist die beste Verteidigung, und Unternehmen mit hohen Marktanteilen, guten Margen und Preissetzungsmacht sind agiler. Schweizer Unternehmen sind als innovative Nischen-Champions sehr gut positioniert, aber man muss genau hinschauen, und das Stockpicking gewinnt an Bedeutung.
Kommen wir zu Ihrem Fonds. Deutlich ausgebaut haben Sie die Position Sandoz, die mittlerweile die grösste in Ihrem Portfolio darstellt. Welche Erwartungen haben Sie an das Pharmaunternehmen?
Wie Sie wissen, ist der SPIEX kein echter SMID-Index, sondern beinhaltet alle Aktien, die nicht teil des SMIs sind, darunter viele Unternehmen mit einer Marktkapitalisierung von über 15 Mrd. CHF. Dazu gehören Sandoz, aber auch Straumann, Schindler, Lindt, SGS oder sogar Roche. Entscheidend für den relativen Erfolg des Fonds ist nicht die absolute Grösse einer Position, sondern ihre Gewichtung relativ zur Benchmark. Zu unseren grössten Überzeugungen gehören beispielsweise Burckhardt, Kardex oder Huber + Suhner, nicht aber Sandoz. Sandoz ist nur in den Top 10, weil die Gewichtung am BM 5,5% beträgt.
Unter den Top 3 ist Ihre Position Swissquote. Das Engagement in diese Bank macht Anlegerinnen und Anlegern in den letzten Jahren viel Freude, alleine in den letzten zwölf Monaten legte die Aktie fast 90% zu. Wie sehen Sie die weitere Entwicklung von Swissquote?
Swissquote hatte am 17. Januar starke Jahresendzahlen pre-indiziert. Vorsteuergewinn von 345 Mio. CHF, Kundenvermögen von 76 Mrd. CHF, über 30% Wachstum mit Netto-Neugeldern von über 8 Mrd. CHF. Egal, welche Kennzahl, das Wachstum ist beeindruckend, und die starken Neukundengelder sind eine sehr gute Basis für weiteres Wachstum in diesem Jahr. KGV 12m liegt bei 19x, höher als historisch, jedoch gerechtfertigt, skandinavische Wettbewerber wie Avanza oder Nordnet liegen bei einem KGV von knapp 23x mit weniger Wachstumsmomentum. Swissquote lockt immer mehr junge Anleger oder on-line-affine-Anleger sowie enttäuschte Grossbankkunden an, das könnte so weitergehen. Am 20. März kommen die Jahreszahlen, dann werden wir mehr erfahren.
Sie haben die Position Barry Callebaut geschlossen, auch unter dem Eindruck des stark steigenden Kakaopreises. Gleichzeitig bleibt Lindt & Sprüngli eine Ihrer grössten Investments. Wie geht das zusammen?
Wir haben Barry Callebaut aufgrund der zunehmenden Unsicherheit hinsichtlich der Cash-Generierung vor dem Hintergrund steigender Kakaopreise verkauft. Im Jahr 2024 haben sich die Kakaopreise verdreifacht, was zu einer Explosion des Working Capitals führte. Im Hinblick auf die Verschuldung des Unternehmens ist dies nicht wünschenswert. Die Hedging-Politik schützt die operative Marge, hat aber sehr hohe Liquiditätskosten, die sehr schwer zu modellieren sind.
Erstens ist bei Lindt das Kakao-Exposure mit 10% des Umsatzes viel geringer als bei Barry Callebaut, zweitens sollte sich die Premium-Positionierung in puncto Preisgestaltung niederschlagen, und drittens ist die Marge dreimal höher als die bei Barry Callebaut, was es dem Unternehmen ermöglichen sollte, einen eventuellen punktuellen Cashflow-Bedarf leichter zu finanzieren.
Als wir das letzte Mal im April 2023 miteinander sprachen, waren Sie noch voller Zuversicht, was die Swatch Aktie – damals die grösste Position in Ihrem Fonds – anbelangt. Seither hat sich der Kurs der Aktie fast halbiert. Wie sind Sie mit diesem Investment seit 2023 umgegangen, und wie sehen Sie die Chancen auf einen Rebound?
Seit April 2023 ist viel Wasser die Limmat hinunter geflossen. Swatch gehört schon lange nicht mehr zu unseren Top Picks, d.h. die schlechte Performance im Jahr 2024 hat uns nicht tangiert. Nach der heftigen Gewinnwarnung von Ende Januar haben Analysten ihre Gewinnerwartungen um ca. -15% bis -25% herabgesetzt, jedoch hat der Titel kaum reagiert, was zeigt, dass die Erwartungen und die Bewertung am Boden sind. Das Umfeld für Luxusgüter ist seit letztem Jahr herausfordernd, und auch andere Unternehmen wie z.B. Kering haben ebenfalls Schwierigkeiten, während andere wie Moncler oder Richemont trotz der schwachen Nachfrage aus China viel besser dastehen. Es ist schwierig zu sagen… ja, die Marken der Swatch Group sind definitiv mehr wert als die aktuelle Marktkapitalisierung, aber der Case ist kompliziert und deswegen als Investment schwierig. Ein China Rebound wäre grundsätzlich positiv, aber daran scheiden sich die Geister.
Welche weiteren Positionen in Ihrem Fonds möchten Sie positiv oder negativ herausstellen?
Wie Sie sicherlich gesehen haben, konnten unsere Schweizer Nebenwertefonds Bellevue Entrepreneur Small & Mid (lux) und Bellevue Entrepreneur Switzerland mit +8,4% seit Jahresbeginn den BM SPIEX übertreffen. Top Performer waren Swissquote (+15%), Medmix (+53%) und Also (+22%). Bei der Titelauswahl mögen wir aktuell Huber+Suhner, Burckhardt Compression und mittelfristig auch Montana Aerospace.
Huber+Suhner wird in der Sparte Kommunikation von seiner optischen Switches-Technologie profitieren können. Huber+Suhner hatte 2016 den amerikanischen Hersteller Polatis (optische Switches) übernommen, dessen Produkte und Technologie in Data Centers zur Energieeinsparung und Effizienzverbesserung erfolgreich eingesetzt werden können.
Burckhardt Compression wird im Zuge von Trumps Motto «Drill baby drill» im LNG-Bereich profitieren können. Nach dem explosivem Wachstum der Kompressoren-Nachfrage im Jahr 2023 dürften in den nächsten zwei Jahren die Bereiche Systems und das hochprofitable Servicegeschäft mehr im Einklang wachsen, was die Durchschnittsmarge stützen wird.
Montana Aerospace mit einer Marktkapitalisierung von 1 Mrd. CHF ist ein Zulieferer der Luftfahrtindustrie mit zwei Grosskunden Airbus & Boeing. Trotz der Produktionsschwierigkeiten von Boeing im vergangenen Jahr konnte ein Umsatzwachstum von 18% und ein EBITDA-Wachstum von +40% erzielt werden. Die Guidance für 2025 beinhaltet weiteres Profitabilitätswachstum mit einer Normalisierung der Flugzeugproduktion im zweiten Halbjahr. Die Aktie ist attraktiv bewertet.
Ihr Motto in dieser für Anleger diffusen Zeit?
Agil bleiben. Diversifizieren und Small & Mid Caps in die Allokation einbeziehen – in der Schweiz wie auch in Europa.
Frau Olsen, ich danke Ihnen für dieses Gespräch.
