Die Verwaltung von Romande Energie in Morges. Bild: www.romande-energie.ch
Die Verwaltung von Romande Energie in Morges. Bild: www.romande-energie.ch
Bereits am 8. September hat der Westschweizer Stromverteiler Romande Energie mit Sitz in Morges am Genfersee über die Ergebnisse des ersten Halbjahres berichtet. Demnach ist der Umsatz um 3 Mio. CHF auf 292 Mio. CHF gestiegen, EBITDA und EBIT nahmen um 14% bzw. um 8% zu. Der Nettogewinn drehte von minus 53 Mio. CHF im ersten Halbjahr 2015 auf nun positive 55 Mio. CHF. Dabei schlug sich nieder, dass bei den Beteiligungen wie Alpiq und Forces Motrices Hongrin-Léman infolge der hohen Volatilität der Strompreise eine bessere Rentabilität eingetreten ist, weswegen bei Alpiq hohe Rückstellungen aufgelöst werden konnten. Somit zeichnet sich das erste Halbjahr dadurch aus, dass wieder Gewinnbeiträge der Beteiligungen, wenngleich auf niedrigem Niveau, an Romande Energie fliessen. Zudem fielen die Personalkosten erheblich, da die Pensionsverpflichtungen ab Juli 2016 nur noch mit einem technischen Zinssatz von 2.5% anstatt bislang 3.5% angesetzt sind. Der Einmaleffekt belief sich auf 12 Mio. CHF.
Dominierendes Netzgeschäft
Die Detailanalyse der Zahlen zeigt, dass das Netzgeschäft sogar noch an Bedeutung gewonnen hat. So entfallen 54.8% des EBITDA und 48.7% des EBIT auf die Netzsparte. Der Aus- und Aufbau des Dienstleistungsgeschäfts, der auch die meisten Mitarbeiter beschäftigt, kommt zwar voran, das EBIT der Sparte lag mit minus 2.15 Mio. CHF jedoch noch im negativen Bereich.
Research Partners erhöht 12-Monats-Kursziel auf 1’400 CHF
Auf Basis der Halbjahreszahlen erhöhen die Analysten der unabhängigen Analyse Boutique Research Partners in ihrer aktuellen Kurzstudie die Schätzungen für das Gesamtjahr sowie für 2017 und 2018. Daraus resultiert eine Anhebung des 12-Monats-Kursziels von 1’300 CHF auf 1’400 CHF. Die Kaufempfehlung wird bestätigt.
Der Glacierexpress erfreute sich einer starken Nachfrage. Quelle: BVZ Holding AG
Der Glacier Express erfreute sich einer starken Nachfrage. Quelle: BVZ Holding AG
Die BVZ Holding AG konnte im ersten Semester 2016 in allen Sparten zulegen. Hierbei gelang es sogar, am Gornergrat die rückläufigen Frequenzen im Wintersportgeschäft durch den stärkeren Ausflugsverkehr zu kompensieren. Dem Unternehmen ist es gelungen, der allgemeinen Branchenschwäche zu trotzen. Mit der Positionierung des Gornergrats als naturnaher Erlebnisberg hat die Gesellschaft offenbar ins Schwarze getroffen. Auch setzt die BVZ bei den Geschäftstätigkeiten auf den asiatischen Raum, wie das Unternehmen in einer Medienmitteilung zum ersten Semester schreibt. So wurden die Weichen für eine strategische Partnerschaft mit der taiwanesischen Staatsbahn, die ihrerseits ebenfalls eine touristische Schmalspurbahn betreibt, gestellt. Beide Bahnen sprechen ähnliche Zielgruppen an, die nun gegenseitig vermarktet werden sollen. So soll die bereits bestehende Verbindung zu den zentralen asiatischen Märkten in Japan und Korea weiter intensiviert werden.
Glacier Express auf der Erfolgswelle
Die Gesamteinnahmen der BVZ Gruppe im ersten Semester 2016 erreichten 68.8 Mio. CHF und lagen damit um 2.6% respektive 1.8 Mio. CHF höher als im Vorjahr. Prozentual am stärksten legte hierbei das Ertragsfeld „Glacier Express“ mit plus 4.7% auf 4.6 Mio. CHF zu. Eine ansehnliche Zuwachsrate von 3.2% auf 27.8 Mio. CHF verbuchte das wichtigste Geschäftsfeld „Mobilität“. Massgeblich zum Plus beigetragen hat der Autotransport, dessen Einkünfte um 11.4% anwuchsen. Allerdings war das Vorjahresgeschäft aufgrund der mehrwöchigen Sperrung der Strasse durch die Schöllenenschlucht negativ beeinflusst. In diesem Geschäftsfeld enthalten sind auch der Regionalverkehr, der um 2.2% zulegte, und der um 0.5% gewachsene Güterverkehr. Auch die Immobiliensparte weist mit einem Umsatzplus von 1.8% positive Vorzeichen auf.
Die Kehrseite der Medaille ist der um 0.8 Mio. CHF auf 53.4 Mio. CHF angestiegene Personal- und Betriebsaufwand. Wie die BVZ mitteilte, ist der Anstieg auf den höheren Personalbestand auf die Einführung des Halbstundentakts zwischen Fiesch und Zermatt zurückzuführen. Zudem sind die Verkaufsprovisionen an Dritte wegen der höheren Umsätze angestiegen. Im Ergebnis resultierte allerdings ein erfreulicher Anstieg des Betriebsgewinns vor Abschreibungen (EBITDA) um 6.5% auf 15.4 Mio. CHF. Wegen der Inbetriebnahme von neuen Zügen stiegen die Sachabschreibungen um 5.5% respektive plus 0.5 Mio. CHF an. Unter dem Strich verzeichnete die BVZ einen Gewinnanstieg von 17.5% auf 3 Mio. CHF.
Gutes Jahresergebnis erwartet
Die Terroranschläge in Europa haben zu grossen Verunsicherungen bei den Gästen aus fernen Ländern geführt. Hieran vermögen auch die grossen Marketingaktivitäten in den wichtigsten Märkten nichts zu ändern. Als belastender Faktor zeigt sich auch die Stärke des Schweizer Frankens. Nach dem Brexit hat dieser gegenüber dem britischen Pfund, aber auch gegenüber anderen Währungen, erneut zugelegt. Diese Bedingungen machen das zweite Halbjahr herausfordernd. Einen positiven Einfluss auf den Geschäftsverlauf wird der per Jahresbeginn erfolgte Aufbau des Ressorts Immobilien haben. Mit diesem Schritt wurden die Voraussetzungen zur Weiterentwicklung dieser Sparte geschaffen. Insgesamt wird für 2016 ein gutes Jahresergebnis erwartet.
Die vorläufigen Zahlen für das erste Semester 2016 der BVZ Gruppe fallen erfreulich aus. So konnte das Unternehmen der allgemein negativen Entwicklung der Tourismusbranche offenbar erfolgreich begegnen. Nochmals gestärkt werden konnten zudem die äusserst soliden Bilanzkennzahlen, die einen Eigenfinanzierungsgrad von 92.5% aufweisen. Die Aktien der BVZ sind an der SIX Swiss Exchange kotiert. Nachdem der Kurs per Jahresende 2015 ein Hoch von knapp 580 CHF erreichte, verlor er seit Jahresbeginn um gut 10%. Die letztbezahlten Kurse lagen bei 517 CHF. Auf diesem Niveau werden die Papiere mit einem Abschlag von rund 20% zum Buchwert gehandelt. Der aktuelle Marktwert der Papiere von rund 102 Mio. CHF liegt um gut 10 Mio. CHF höher als der Wert des Immobilienvermögens, der per Jahresende 2015 mit 91.6 Mio. CHF ausgewiesen wurde. Nur zu einem geringen Teil berücksichtigt sind die übrigen Sachwerte der BVZ. Unter der Annahme einer gegenüber dem Vorjahr gleichbleibenden Ausschüttung in Höhe von 11 CHF pro Aktie weisen die Titel eine Rendite von 2.1% aus, was zumindest im aktuellen Tiefzinsumfeld als durchschnittlich gut angesehen werden kann. Die Aussagen der Gesellschaft lassen zumindest keine negativen Überraschungen für das Jahresergebnis erwarten.
Nach den Kurskorrekturen der letzten Monate erscheinen die Aktien keinesfalls überteuert. Allerdings zeigt die Entwicklung auch, dass mittlerweile ein Niveau erreicht wurde, auf dem die Luft für weitere Kurszuwächse dünn geworden ist. Ein Manko stellt auch die tiefe Liquidität dar, die es sehr schwierig macht, grössere Positionen auf- bzw. abzubauen. Für Privatanleger, die mit der geringen handelbaren Stückzahl leben können, eignen sich die Titel auf dem aktuellen Niveau zumindest als Obligationenersatz mit einer zufriedenstellenden Rendite zur Anlage.
Hinweis in eigener Sache: Mehr über die Zukunft des Schweizer Ferientourismus erfahren Sie im Branchentalk Tourismus am 25. Oktober 2016 auf dem Schiff MS Cirrus in Luzern. Programm und Anmeldung finden Sie hier.
Der Aktienkurs von Looser hat sich binnen Jahresfrist mehr als verdoppelt. Chart: www.moneynet.ch
Der Aktienkurs von Looser hat sich binnen Jahresfrist mehr als verdoppelt. Chart: www.moneynet.ch
Der Bauausrüster AFG Arbonia-Forster Holding will in zwei Schritten den Türenhersteller Looser Holding übernehmen. Zunächst werden die Aktienpakete in Höhe von 53% des Grundkapitals von den Familien Looser und Stocker-Looser sowie den Mitgliedern des Verwaltungsrates und der Geschäftsleitung für 5.5 neu zu begebende Namensaktien der AFG zuzüglich einer Barzahlung von 23 CHF je Aktie übernommen. Den freien Aktionären unterbreitet AFG ein Kauf- und Tauschangebot zu denselben Konditionen. Die Transaktionsfrist soll vom 14. Oktober bis 10. November laufen, der Vollzug der Transaktion bis 14. Dezember erfolgen.
Dekotierung und Squeeze-out
Im Anschluss ist geplant, die Dekotierung von der SIX zu beantragen und ein Squeeze-out-Verfahren einzuleiten. Looser wird durch die Transaktion inklusive der Übernahme der Verbindlichkeiten mit 511 Mio. CHF bewertet. Dies entspricht einem EBITDA-Multiple von 9.8x und einem Kurs-Umsatz-Verhältnis von 1.1x, was überraschend hoch ist. Seit Jahresanfang hat die Aktie bis jetzt um 142% zugelegt. Nach Abschluss der Transaktion werden die Familien Looser-Stocker 15% an der neuen Gesellschaft halten und zwei Sitze im Verwaltungsrat haben. Die Aktien unterliegen einer lock-up Verpflichtung bis 15.09.2017. Das Beschichtungsgeschäft, auf das 34% des Looser-Umsatzes entfallen, soll veräussert werden.
Research Partners hält Angebot für fair – Kursziel erreicht
Die Analysten der unabhängigen Analyse Boutique Research Partners stufen in einer aktuellen Kurzstudie anlässlich des Übernahmeangebots das öffentliche Angebot als fair ein, da es dieselben Konditionen aufweist wie diejenigen der Transaktion mit den Grossaktionären und Organmitgliedern. Da das auf 100 CHF angehobene Kursziel erreicht sei, reduziert Research Partners das Rating auf „Halten“, bzw. rät, das Angebot anzunehmen.
Der Betrieb am Weisshorn konnte erst im Januar 2016 aufgenommen werden. Quelle: Arosa Bergbahnen AG
Der Betrieb am Weisshorn konnte erst im Januar 2016 aufgenommen werden. Quelle: Arosa Bergbahnen AG
Die Arosa Bergbahnen AG erlitten im Geschäftsjahr 2015/16 einen Jahresverlust von 1.3 Mio. CHF. Das Unternehmen konnte sich den sehr schwierigen Witterungsbedingungen trotz erheblicher Anstrengungen in die künstliche Beschneiung nicht entziehen. Bis Mitte Januar 2016 wurde daher nur ein Teil des Skigebiets geöffnet. Wie das Unternehmen im aktuellen Geschäftsbericht schreibt, führten die geringen Schneemengen im Dezember und im Januar zu markanten Umsatzeinbussen. So wurden deutlich weniger Tagespässe verkauft. Besonders betroffen von den Rückgängen waren die firmeneigenen Gastronomiebetriebe am Berg. So waren etwa die Betriebe am Weisshorngipfel und Sattelhütte erst ab dem 10. Januar 2016 für Skifahrer zugänglich. Zwar wurden Spezialangebote für Spaziergänger lanciert, doch vermochten diese das Wegbleiben der Skifahrer trotz des sonnigen Wetters nicht zu kompensieren. Der hohe Fixkostenanteil sowohl bei den Restaurants als auch bei den Transportbetrieben wirkt sich denn auch – wie das Unternehmen weiter mitteilte – bei einem Fehlstart in das Wintergeschäft drastisch aus. Da die Aussichten für den alpinen Tourismus weiterhin getrübt bleiben, setzen die Arosa Bergbahnen im laufenden Geschäftsjahr auf die Überprüfung der Kostenstruktur in allen Geschäftsfeldern. Zudem bleibt die Investitionstätigkeit im laufenden Geschäftsjahr wegen des anhaltenden Margendrucks verhalten.
Gästeeintritte sinken im Winter deutlich
Im Geschäftsjahr 2015/16 lagen die Gästeeintritte ins Skigebiet Arosa Lenzerheide im Winter mit 1’149’000 um 5.5% tiefer als im Vorjahr. Noch deutlicher fiel das Minus in Arosa alleine mit minus 8.8% auf 446’000 Eintritte aus. Der Anstieg der Sommereintritte in Arosa infolge des guten Sommerwetters in Höhe von 2.5% auf 108’000 stellt nur einen Tropfen auf den heissen Stein dar. Deutlich wird dies auch bei der Entwicklung der Umsätze, die im Berichtsjahr mit 24.8 Mio. CHF die Vorjahreswerte um 10% unterschritten. Stabil blieben lediglich die Nebenerträge, bestehend aus Miet- und Pachtzinsen sowie den übrigen Erträgen von zusammen 2.4 Mio. CHF. Im Bahnbetrieb betrug der Rückgang 1.7 Mio. CHF respektive minus 10.3% auf 15 Mio. CHF. Noch stärker traf es die Berggastronomie mit einem Minus von 12.1% auf 5.8 Mio. CHF. Über 80% der Rückgänge erlitten die Betriebe in den ersten Saisonwochen. Ebenfalls nicht verschont blieben die Beherbergungserträge, die sogar um 13.8% auf 1.6 Mio. CHF fielen. Auf der Kostenseite gelang es, dank einer kontinuierlichen Neuplanung der Personaleinsätze die Lohnkosten um 0.6 Mio. CHF respektive minus 5.8% auf 10.1 Mio. CHF zu senken. Trotz der aufwendigen Pistenpräparation konnten die Betriebsaufwendungen um 4.7% auf 7.4 Mio. CHF gesenkt werden. Dennoch resultierte trotz der um 0.1 Mio. CHF auf 1.8 Mio. CHF gesunkenen Warenaufwendungen ein Minus des Betriebsgewinns vor Abschreibungen (EBITDA) von 23% auf 5.6 Mio. CHF. Das Unternehmen bezeichnet diesen Wert als unbefriedigend. Nach den um 0.2 Mio. CHF auf 5.6 Mio. CHF gesunkenen Abschreibungen resultiert ein knapp positives EBIT von 41’000 CHF nach 1.5 Mio. CHF im Vorjahr. Profitieren konnte die Gesellschaft beim Finanzaufwand von den tiefen Zinsen, der gegenüber dem Vorjahr um 0.2 Mio. CHF auf 1.1 Mio. CHF sank. Positiv auf das Ergebnis wirkte sich ein ausserordentlicher Ertrag in Höhe von 610’000 CHF aus. Dieser entstand aus der vollständigen Bezahlung einer im Vorjahr zurückgestellten Forderung gegenüber einem wichtigen Kunden der Gesellschaft. Diese Geschäftsbeziehung habe sich normalisiert. Belastend auf das Resultat wirkten sich hingegen Sonderabschreibungen in Höhe von 0.7 Mio. CHF auf das Hotel Hohenfels aus. So resultierte unter dem Strich ein Jahresverlust von 1.3 Mio. CHF nach einem Vorjahresverlust von 0.6 Mio. CHF.
Neue Bahn soll im 2018 durch Kapitalerhöhung finanziert werden
Die 2er-Sesselbahn Brüggerhorn, die im Jahr 1970 erstellt wurde, soll im Jahr 2018 durch eine neue kuppelbare 6er-Sesselbahn ersetzt werden. Dabei soll das alte Trassee weitergenutzt werden. Allerdings wird der Einstieg für die Skifahrer deutlich erleichtert. Mit dem Start des Plangenehmigungsverfahrens im 2017 soll der Bau im Folgejahr möglich sein. Die Eröffnung der neuen Bahn ist für den Dezember 2018 vorgesehen. Wie das Unternehmen weiter mitteilt, soll die Finanzierung massgeblich über eine Kapitalerhöhung erfolgen. Für das laufende Geschäftsjahr stehen Massnahmen zur Effizienzsteigerung zuvorderst auf der Agenda. Die kleineren Investitionen betreffen die feste Installation von zwei überdachten Zubringer-Förderbändern vom Skischulzentrum Innerarosa zur Talstation der Gondelbahn Kulm und punktuelle Geländekorrekturen. Diese sollen es erlauben, Pistenabschnitte für die Gäste früher bereitzustellen.
Die Geschäftszahlen der Arosa Bergbahnen fallen unterdurchschnittlich aus. Das Unternehmen ist im Berichtsjahr noch tiefer in die Verlustzone gerutscht. Die von der Gesellschaft als Prämisse ausgegebene Steigerung der Effizienz ist für eine mittel- bis langfristig erfolgreiche Zukunft der Gesellschaft geboten. Zwar wurde mit 4.6 Mio. CHF noch ein ansehnlicher positiver Cashflow erwirtschaftet. Dieser reicht aber keinesfalls aus, um den zukünftigen Investitionsbedarf der Gesellschaft zu decken. Bei einem Gesamtwert aller Anlagen zu Gestehungskosten in Höhe von 212 Mio. CHF, wovon 58.5 Mio. CHF auf Restaurants und Hotelbetriebe entfallen, könnte die Erneuerung der Sachanlagen mit diesem Cashflow erst in 46 Jahren finanziert werden. Selbst unter Ausklammerung der Gastrobetriebe könnten die Anlagen nur in über 33 Jahren aus den selbst erarbeiteten Mitteln finanziert werden. Hierin nicht berücksichtigt sind Preissteigerungen.
Angesichts dieser Situation und der keinesfalls gut dotierten Bilanz mit einer Eigenmittelquote von 28.2% verwundert es nicht, dass der geplante Neubau des Sessellifts über eine Aktienkapitalerhöhung finanziert werden soll. Dies dürfte angesichts der angespannten Situation, an der sich auch bis zum geplanten Bau des neuen Lifts wenig ändern dürfte, eher eine Notwendigkeit denn eine Willensentscheidung der Gesellschaft sein. Es wird indessen zumindest aus heutiger Sicht keinesfalls einfach, Investoren für ein solches Projekt zu finden.
Die Aktien der Gesellschaft werden auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelt. Auf der Basis des letztbezahlten Kurses von 75 CHF weisen die Aktien einen markanten Discount von 55% zum ausgewiesenen Buchwert zum Bilanzstichtag vom 30. April 2016 auf. Eine Bewertung der Aktien auf der Basis des KGV entfällt wegen des Verlustausweises. In Betracht kommt lediglich das allerdings nur wenig aussagekräftige Kurs/EBITDA-Verhältnis, das mit knapp 2 sehr tief ausfällt. Eine Bewertung anhand des anerkannten Enterprisevalues/EBITDA-Verhältnisses lässt mit einem Wert von gut 10 hingegen keinesfalls eine Unterbewertung der Titel erkennen. Auch werden die Aktionäre auf absehbare Zeit keine Dividende erhalten. Die Aktien eignen sich daher nur für Investoren mit einem engen Bezug zu der Gesellschaft und der Region zur Anlage.
Hinweis in eigener Sache: Mehr über die Zukunft des Schweizer Ferientourismus erfahren Sie im Branchentalk Tourismus am 25. Oktober 2016 auf dem Schiff MS Cirrus in Luzern. Programm und Anmeldung finden Sie hier.
Die CKW-Geschäftsstelle in Rathausen. Bild: www.ckw.ch
Wie die Centralschweizerische Kraftwerke AG (CKW) heute in einer Medienmitteilung bekannt gab, wird das Versorgungsunternehmen im laufenden Geschäftsjahr 2015/16 (Ende: 30.9.2016) mit einem Verlust abschliessen. Als Grund nannte CKW Wertberichtigungen in Höhe von 190 Mio. CHF auf Beteiligungen an Schweizer Kraftwerken, welche das EBIT belasteten würden. „Die anhaltend tiefen Grosshandelspreise für Strom auf dem europäischen Markt sorgen für erheblichen finanziellen Druck“, so das Unternehmen in der Mitteilung. Während als Folge der Wertberichtigungen für das Gesamtjahr ein negatives Unternehmensergebnis erwartet werde, entwickle sich das operative Geschäft gut. Aufgrund der guten Eigenkapitalausstattung sei der einmalige Ergebniseffekt für die Gruppe jedoch verkraftbar.
Tiefe Strompreise belasten
Eine grosse Belastung für den Versorger stellen die tiefen Strompreise dar. Im Vergleich zum Vorjahr sei der europäische Grosshandelspreis für Strom um weitere rund 30% gesunken, so die CKW. Das Unternehmen gehe davon aus, dass die Phase der tiefen Preise länger anhalte als noch vor einem Jahr angenommen. Begründet werden die anhaltend tiefen Preise mit der weiterhin steigenden Einspeisung von subventionierter Energie vor allem in Deutschland sowie den tiefen Preisen für CO2-Zertifikate und Primärenergie (Kohle, Gas und Öl) auf internationaler Ebene. Als weitere Ursachen für die tiefen Strompreise nennt CKW die verhaltenen konjunkturellen Aussichten in Europa sowie die dadurch zurückgegangene Nachfrage nach Strom. „Gepaart mit zahlreichen staatlichen Eingriffen in den Energiemarkt sowohl im In- als auch im Ausland hat dies in den vergangenen Jahren zu massiven Marktverzerrungen geführt“, schreibt das Unternehmen in der Medienmitteilung. Infolgedessen sei der Stromverkauf aus konventioneller, nicht subventionierter Produktion nicht mehr profitabel.
„Wer Chemie kann und nur Chemie, der kann auch nicht Chemie.“ Ludwig Wittgenstein, 1889-1951, Philosoph
Ein Trend ist ein Trend ist ein Trend … solange bis er gebrochen ist. Eine der einfachsten und erfolgreichsten Anlagestrategien besteht ganz einfach darin, in bestehende Trends zu investieren. Doch das kann, bei blindem Vertrauen, ebenso gefährlich sein wie die kontrazyklische Vorgehensweise oder die Turnaround-Spekulation.
Am besten ist es, wenn der Anleger sämtliche Methoden beherrscht und, vor allem, das grosse Bild erkennt und richtig interpretiert. Dabei kommt es nicht nur auf das Verständnis der Zahlen an, sondern auch auf Marktpsychologie. Der echte Börsianer will ja unabhängig von seiner Risikobereitschaft die Ineffizienzen in der Preisbildung der Aktien oder sonstigen gehandelten Vermögenswerte zu seinem Vorteil nutzen. Dabei sind die Extreme, d.h. Überschwang auf der einen Seite und Kapitulation auf der anderen, von besonderer Wichtigkeit.
Trendbruch bei Luxusgüterkonzern Richemont
Ein anschauliches Beispiel bildet Richemont, der international tätige Luxusgüter-Konzern mit Sitz in Genf. Gerade hat Richemont enttäuschende Zahlen zum ersten Halbjahr veröffentlicht. Der Gewinn brach um 52% ein, der Kurs stürzte ab. Doch der steile Kursanstieg seit 2009 von 15 CHF auf 95 CHF wurde bereits 2013 als Trend gebrochen. Die Korrekturen ab 2001 und 2007 hatten jeweils einen Kursrückgang um rund 65% mit sich gebracht. Langfristig scheint bei Richemont auch eine Buy- and Hold-Strategie erfolgreich zu sein, doch weit bessere Ergebnisse erzielt, wer die Wendepunkte erkennt und entsprechend handelt. Der Anstieg nach 2009 war zu steil, um lange anhalten zu können und zudem von einer masslosen Promotion des Luxusgüter-Sektors durch Zertifikat-Emittenten und spezialisierte Fonds getragen, was immer ein Warnzeichen sein sollte. Die globale Wachstumsabschwächung, vor allem in China, den Schwellenländern und Europa fordert ihren Tribut. Die Luxusgüterindustrie kann nicht allein von den Milliardären und Multimillionären leben, sie benötigt einen stetig wachsenden Pool von wohlhabenden und einkommensstarken Bürgern der Mittelklasse. Die anhaltend prekären Bedingungen in weiten Teilen der Welt wie in den Golfstaaten, in Brasilien, bei sonstigen Rohstoffexporteuren, in Thailand oder Russland verhindern eine Fortsetzung des Trends zum sozialen Aufstieg und haben vielfach sogar einen massiven sozialen Abstieg der sogenannten Mittelklasse zur Folge. Für Richemont ist zu befürchten, dass es erst noch schlechter kommen muss, bevor es besser werden kann.
Entwicklung des Aktienkurses von Richemont seit Anfang 1998. Quelle: six-swiss-exchange.com
Trendpersistenz bei Schweizer MidCaps
Zum Glück bietet der Schweizer Kurszettel neben den hervorragend positionierten globalen Multis wie Nestlé und Novartis auch eine Vielzahl hoch innovativer und erfolgreicher Unternehmen, die von wirtschaftlichen und technologischen Trends nachhaltig zu profitieren vermögen und diese oft sogar selbst wesentlich prägen. Gemeint sind Innovationsführer wie Huber+Suhner, die bestens für die dynamischen Märkte rund um den Ausbau des Schienensystems, vor allem in wichtigen Schwellenländern wie Indien und China, sowie die Geschäftsmöglichkeiten von Big Data positioniert sind. Mit optischen Komponenten, Glasfasertechnologie und sicheren und effizienten Rechenzentren steht das hochprofitable Unternehmen an der Speerspitze der Entwicklung. Dabei entfielen 2015 auf die Schweiz nur 8% des Umsatzvolumens, 34% aber auf die Asien-Pazifik Region. Gleiches gilt für die Logistikunternehmen Kardex und Interroll, deren Innovationsführerschaft längst zu einer starken Positionierung auf den Weltmärkten geführt hat. Oder Comet, die in den Bereichen Radiofrequenz und Röntgenstrahlen aktiv ist und vom starken Wachstum in den Segmenten Medizin, Luftfahrt, Solar, Halbleiter und Sicherheit profitiert. Auch bei Comet entfallen 34% des Umsatzes auf Asien. Die Aktien der genannten Hightech-Unternehmen zählen zu den besten Performern an der SIX Swiss Exchange. Von vereinzelten Rücksetzern abgesehen sind die langfristigen Trends dieser Unternehmen intakt, was sich auch in der Börsenbewertung widerspiegelt. Die Frage ist, wie bei Richemont 2013, ob die aktuelle Bewertung nicht schon mehrere Jahre einer weiterhin positiven Unternehmensentwicklung reflektiert?
Vergleich zwischen der Performance des SPIs und der Kardex AG, der Interroll Holding AG und der Comet Holding AG seit 2011. Quelle: SIX iD
Trendwende bei Goldminenaktien
Wie eine richtige Trendwende aussieht, das zeigen eindrucksvoll die „Totgesagten“, in diesem Fall die Goldminen-Aktien, vor allem die Junior Goldmines. Seit Jahresbeginn, als der Goldpreis bei 1050 USD je Feinunze nach oben abgedreht hat, sind die zuvor ausverkauften Minenaktien allgemein und die der Juniors im Besonderen regelrecht explodiert. Sogar die hoch kapitalisierte American Barrick (ABX) ist von über 50 USD kommend im vierten Quartal 2015 bei nur noch 5,94 USD angekommen, doch dann fulminant bis Juli um rund 300% auf über 23 USD in die Höhe geschossen. Bei Junior Mines lagen die Kurssteigerungen oft bei 500% und mehr. Selbst das VanEck Juniors Gold Mining ETF kletterte seit Januar von unter 17 USD auf 52 USD.
Aktienkursentwicklung der Barrick Gold Corporation seit Januar 2015. Quelle: SIX iD
Produktionskosten und Gewinnhebel
Hier schlägt sich folgerichtig der Trend der seit 2011 sinkenden Preise nieder, welcher zu stark reduzierten Explorationsvorhaben geführt hat und auch zu Produktionskürzungen und Stilllegungen bei Minen, deren Kosten zu hoch waren. Da Produktionssteigerungen bei Goldminen jahrelangen Vorlauf haben, ist heute abzusehen, dass die Produktionsmengen auf Jahre hinaus rückläufig sein werden. Das Spiel beginnt von vorne, wenn die Minenbetreiber davon überzeugt sind, dass die Tendenz zu steigenden Preisen nachhaltig ist. Bei den grösseren Minenbetreibern liegen die durchschnittlichen Kosten pro Feinunze meist bei 850 USD bis 1’100 USD. Der Gewinnhebel ist beträchtlich, wenn der Preis von 1’050 USD auf 1’300 USD oder höher steigt, so erklären sich auch die hohen prozentualen Steigerungen der Goldminen-Aktien.
Metallmarkt hat gedreht
Obwohl Gold ein Sonderfall ist, da nur ein sehr geringer Anteil der jährlichen Fördermenge in industrielle Anwendungen fliesst, hat es dieses Jahr den gesamten Metallmarkt mit nach oben gezogen. Die Preise für Kupfer, Zink und weitere Industriemetalle haben sich nach dem Ausverkauf inzwischen nachhaltig gefestigt. Die drastischen Kapazitätskürzungen durch Glencore, BHP-Billiton, Rio Tinto, Anglo American usw. haben den Markt überraschend schnell aus seinem vorherigen Ungleichgewicht befreien können.
Ressourcen werden knapper
Dazu kommt bei fast allen Edelmetallen und Metallen, dass die leicht und kostengünstig abzubauenden Ressourcen weitgehend bekannt und oft schon nahezu vollständig ausgebeutet sind. Besonders gravierend ist die Schere von Angebot und Nachfrage bei Zink, dem nach Kupfer und Aluminium wichtigsten Industriemetall. Innerhalb der nächsten Jahre sind mehrere grosse Vorkommen, entsprechend 15% der Weltfördermenge, erschöpft. Doch neue Ressourcen gibt es nur sehr wenige. Ab 2016 beginnt sich ein Angebotsdefizit zu entwickeln, das sich aus heutiger Sicht bis 2025 auf rund einen Drittel der dann erwarteten Nachfrage ausweiten wird. Zink ist überall da, wo Stahl korrosionsbeständig gemacht werden muss, unverzichtbar, also im Automobilbau, bei der Schieneninfrastruktur, bei der Industrialisierung, bei Bauvorhaben etc.
Entwicklung des Zinkpreises seit Anfang 2011. Quelle: lme.com
Neue Anwendungen und Nachfrageschub
Dass neue Anwendungen dramatische Folgen für die Preisentwicklung haben können, zeigt sich überdeutlich bei Lithium, welches für die Batterieindustrie in Zeiten der regenerativen Energien und der Elektromobilität zum Rohstoff schlechthin geworden ist. Die Preise haben sich im letzten Jahr verdreifacht. Die Elektromobilität beeinflusst auch den Kupferpreis. Hat ein herkömmlicher gehobener Wagen rund 30 Kilogramm Kupfer in sich, so erfordern gehobene Elektrofahrzeuge 100 Kilogramm. Die zusätzliche Nachfrage lässt sich bei ca. 80 Mio. Neuzulassungen p.a. und einer bisherigen Penetrationsrate der E-Vehicles von noch unter 1%, jedoch mit exponentiell wachsenden Raten, leicht ausrechnen. So waren 2015 in China noch 1,3% der Neuzulassungen Elektrofahrzeuge, doch aktuelle Zahlen zeigen, dass die 2%-Marke im ersten Massenmarkt der Elektromobilität schon gefallen ist.
Entwicklung der Verkäufe von Elektrofahrzeugen in China. Quelle: ev-volumes.com/country/china/
Bevölkerungsentwicklung am Beispiel Japan
Zu den für Investoren wichtigsten Trends überhaupt zählen die demografischen Entwicklungen. Die recht einfache Formel lautet: Bevölkerungswachstum plus Kreditwachstum gleich Wirtschaftswachstum. So betrachtet wird auf den ersten Blick klar, wo die Ursachen für die seit 25 Jahren dauernde Malaise der Japaner liegt. Während die Bevölkerungszahlen in der Vergangenheit stets zugenommen haben, sind sie nun seit sieben Jahren rückläufig. Erstmals seit 17 Jahren ist die Bevölkerungszahl wieder unter 126 Mio. gefallen. 33% sind über 60 Jahre. 2014 sind erstmals die Windelverkäufe für Erwachsene höher gewesen als die für Kleinkinder. Aufgrund der rückläufigen Fertilität und hohen Kosten für Familiengründung, Lebenshaltung und Ausbildung der Kinder wollen immer weniger Japaner heiraten und Kinder bekommen. Bei einer Fortsetzung der etablierten Trends wird die Bevölkerung bis 2060 auf voraussichtlich 87 Mio. schrumpfen, 40% der Japaner werden dann über 65 sein. Daraus resultieren neue Trends, z.B. der erhöhte Bedarf an Alten- und Pflegeheimen sowie entsprechendem Personal. Letzteres ist schwierig, denn Ende 2015 kamen auf 125 Jobangebote nur 100 Jobsuchende. Auch das Pensionssystem ist in einer doppelten Schieflage. Während die Lebenserwartung, weltweit mit 84 Jahren die höchste, weiter steigt, kommen immer weniger neue Beitragszahler. Infolge der Negativzinspolitik der Bank of Japan erzielen Pensionäre und Pensionsfonds kaum noch Rendite. Der Pensionsfonds der Regierung, weltweit der grösste seiner Art, verbuchte im zweiten Quartal gar einen Verlust von 46 Mrd. USD auf das riesige Rentenportfolio. Die UN errechnete, dass Japan bis 2050 rund 17 Mio. Arbeitsimmigranten benötigt, um ein tragfähiges Verhältnis zwischen Pensionären und Beitragszahlern zu haben. Doch damit ist bei den sprichwörtlich xenophoben Japanern kaum zu rechnen. Es leben weniger als 2,2 Mio. registrierte Ausländer in Japan, oft Hausmädchen, Sexarbeiterinnen, oder, bei Männern, Bau- und Schiffbauarbeiter.
Demografische Entwicklung der Bevölkerungsstruktur Japans seit 1920 und mit einer Prognose bis 2060. Quelle: en.wikipedia.org/wiki/Aging_of_Japan
Xenophobie vs. kluge Einwanderungspolitik
Eine ähnliche demografische Entwicklung zeichnet sich, etwas zeitversetzt, auch für Italien, Frankreich, Österreich und viele europäische Länder sowie ebenfalls China ab, nicht jedoch für die Schweiz und die USA sowie Israel, Kanada, Neuseeland und Australien. Diese Länder sind geprägt von einer langfristig klugen Zuwanderungspolitik, die das langfristige Bevölkerungswachstum bei ca. 2% p.a. hält. Das ist einer der Gründe, warum die genannten Länder höhere Zuwachsraten beim Wirtschaftswachstum erzielen als die schrumpfenden Länder. Darüber hinaus bildet aber auch die Attraktivität bzw. deren Gegenteil einen wesentlichen Faktor. So sind die wohlhabenden und die gut ausgebildeten Griechen längst in London, USA, Kanada, Deutschland und Australien, weswegen die Bevölkerungszahl Griechenlands stark abnimmt. Das gilt auch für Italien, Frankreich usw. Zudem schlägt sich auch das zunehmend vergiftete soziale Klima in gegenläufigen Migrationsbewegungen nieder. In Frankreich häufen sich nicht nur Übergriffe gegen Muslime und Schwarze, sondern auch gegen Juden und Asiaten. In Deutschland brennen fast täglich Asylunterkünfte, und Todesdrohungen gegen liberale Politiker und Meinungsbildner sind inzwischen Normalität.
Mangelnder Sachverstand bei Trump & Konsorten
Der Trend zum Rechtspopulismus ist aus Börsensicht, im Gegensatz zu vielfach gegenteiligen Äusserungen, pures Gift. Ob Le Pen, Orban, Petry oder Trump: Alle haben keine Ahnung von Wirtschaftskreisläufen, monetären Rahmenbedingungen, nachhaltiger Fiskalpolitik oder der Etablierung eines neuen Weltwährungssystems. Über Aktien und Bonds aus Trumps Unternehmerlaufbahn sagte Jim Chanos, der Hedgefund Manager, der den grössten Börsenschwindel aller Zeiten, Enron, aufgedeckt hatte, dass die Leerverkäufe von Trump-Wertpapieren seine einfachsten Gewinne in den letzten Jahrzehnten gewesen seien. Mal für Mal sei es gewesen, als ob eine Reihe von Ozeandampfern auf eine Reihe von Eisbergen aufgelaufen sei! Dass eine hohe Anzahl von Amerikanern seinen Hasstiraden und unsubstantiierten Äusserungen zu erliegen scheint, zeigt nur, dass das Ausmass an historischer Amnesie und der Mangel an demokratischen und freiheitlichen Überzeugungen nur schwer überschätzt werden können. Und die Geschichte autoritärer und totalitärer Systeme zeigt, dass diese allem kurzfristigen Aktionismus zum Trotz immer sehr schnell in sich zusammenbrechen, weil die anachronistische Liebe zum Vaterland und der von Ressentiments genährte Hass auf das Fremde eben kein Wachstum generieren, sondern vielmehr die betroffenen Gesellschaften um Jahrzehnte zurückwerfen. Heute redet bei Ungarn oder Polen niemand mehr von den Tigern im Osten, was sowieso nie angebracht war, sondern von Grenzfällen, die, wie z.B. Luxemburg fordert, mangels demokratischer Zustände aus der EU ausgeschlossen werden sollten. Das war schon vor Monaten die Prognose in der Macro Perspective.
Kapitalflucht als Trend
Das Kapital ist scheu und sucht sich immer einen sicheren Hafen, und der liegt in Ländern, die, wie die Schweiz, demokratisch und rechtssicher sind sowie bestandsfeste Rahmenbedingungen aufweisen. Das trifft für weite Teile der Welt nicht zu, bei einer Tendenz zur weiteren Verschlechterung, weswegen die Kapitalflucht in die sicheren Häfen wohl noch zunehmen wird. So ist kaum bekannt, dass allein im Zollfreihafen Genf ca. eine Million Kunstwerke lagern, darunter allein 1’000 Picasso-Werke, insgesamt doppelt so viele Kunstwerke wie im Louvre!
Wall Street baut Führerschaft aus
Die Wall Street ist und bleibt die Leitbörse der Welt, alle gegenteiligen Behauptungen in den vergangenen Jahrzehnten haben sich als lächerlich erwiesen. Weder Japan noch europäische Börsen oder China konnten New York den Führungsanspruch auch nur entfernt streitig machen. Beispielsweise ist die Biotechindustrie nicht nur in den USA entstanden, sondern auch 30 lange Börsenjahre später in jeder Hinsicht immer noch unangefochten an der Spitze. Trotz guter Ausgangslage konnten britische, kanadische und australische Unternehmen kaum eine und französische, deutsche, italienische fast gar keine nennenswerte Rolle einnehmen. Die Schweiz ist in einer besonderen Position, weil die Pharmariesen früh die Potenziale erkannten und mittlerweile eine spezialisierte Anlegerschaft, natürlich institutionell, herangewachsen ist. 2015 entfielen in der Schweiz 78% des Venture Capital Investment Volumens auf die Life Sciences Industrie – und fast nichts auf Fintech-Unternehmen. Dennoch fällt auch die Schweiz global kaum ins Gewicht.
Beispiel Biotech
Während sich in den USA die Biotech Indices in den letzten Jahren vervielfacht hatten, passierte in Europa wenig. Nach einer rapiden Korrektur bis Februar 2016 drehte der Index nach oben. Ein kurzes IPO-Fenster öffnete sich, welches zahlreiche US-Biotechs nutzten. In Europa gab es kaum Börsengänge, was zeigt, dass die Unternehmen hier eher staatlich oder regional gefördert werden, vielleicht Lizenzeinnahmen aus Partnerschaften mit Pharma-Unternehmen haben, aber mit Blick auf Finanzierungsoptionen nicht marktorientiert sind . Nach 30 Jahren Biotech an der Börse ist die US-Dominanz sogar gestiegen. Der Börsenwert der US-Biotechs beträgt nach Berechnungen von Scientific American das 5,5fache des Werts aller anderen weltweit. Die 847 Mrd. USD der US-Biotechs entsprechen dem Zwanzigfachen des zweitplatzierten UK.
Vergleich der Entwicklung des NYSE Arca Biotechnology Index mit der des SPI über die letzten 5 Jahre. Quelle: SIX iD
Was lässt sich aus dem bunten Sammelsurium von Trends ableiten? Dass es zutrifft, was eine der bewährteren Börsenweisheiten besagt: „The trend is your friend“. Worauf es ankommt, um die Anlageergebnisse zu optimieren und grössere Verluste zu vermeiden, ist, den Trends nicht hinterherzulaufen, sondern sie vielmehr früh zu erkennen und auch allfällige Trendwenden zu antizipieren oder zumindest zu realisieren. Das kann nur gelingen, wenn Wissenschaft, Politik, Kultur usw. den Horizont weit halten, denn Zahlen und Betriebswirtschaft oder Algo-Trading können ein gesundes Urteilsvermögen nicht ersetzen. Oder mit Wittgengestein: „Die für uns wichtigsten Aspekte der Dinge sind durch ihre Einfachheit und Alltäglichkeit verborgen.“
Aus den Niederlanden beliefert Zur-Rose-Tochter DocMorris, ebenso wie der Wettbewerber Shop Apotheke, den deutschen Markt. Bild: zvg
Kaum hat die Schweizer Onlineapothekengruppe Zur Rose Group AG ihre Kapitalerhöhung abgeschlossen, kommt Druck von einem Wettbewerber aus Deutschland. Wie die Shop Apotheke Europe gestern bekannt gab, plant sie noch in diesem Herbst den Gang an die Frankfurt Börse. Ziel sei ein Listing im sogenannten Prime Standard. Insgesamt will sich das 2001 gegründete Unternehmen durch den Börsengang frisches Kapital in Höhe von 100 Mio. EUR beschaffen. Verglichen mit der Zur Rose Group wirkt das Unternehmen, das mittlerweile nicht nur Webshops für Deutschland, sondern auch für Österreich, Frankreich und Belgien betreibt, noch verhältnismässig klein. Der Umsatz erreichte 2015 gerade einmal 125 Mio. EUR, und der Gewinn vor Abschreibungen (EBITDA) lag gemäss einem Bericht der Nachrichtenagentur Reuters bei 0.84 Mio. EUR. Betrieben wird das Geschäft – ähnlich wie bei der Zur Rose-Tochter DocMorris – aus den Niederlanden. Jüngst wurde die belgische Online-Apotheke Farmaline integriert. Durch die Akquisition konnte Shop Apotheke Europe nach eigenen Angaben ihre führende Marktposition im belgischen und französischen Markt substanziell ausbauen und in weitere kontinentaleuropäische Zielmärkte wie Spanien und Italien expandieren. Ziel sei es, die klare Nr. 1 in Deutschland und eine der führenden Online-Apotheken in Kontinentaleuropa zu werden, schreibt die Shop Apotheke in einer Medienmitteilung.
Wachstumsstarkes Geschäft mit rezeptfreien Medikamenten
Im Unterschied zu der Zur Rose-Gruppe setzt die Shop Apotheke ausschliesslich auf das sogenannte OTC-Geschäft mit den rezeptfreien Medikamenten sowie Beautyprodukten. Den relevanten Markt gibt das Unternehmen mit 33 Mrd. EUR an. Im OTC-Geschäft konnte DocMorris im ersten Halbjahr 2016 um fast 40% wachsen. Allerdings setzt die Zur Rose-Gruppe auch auf das rezeptpflichtige (RX) Geschäft und erhofft sich von einem positiven Entscheid des Europäischen Gerichtshofes im Herbst und der daraus folgenden Aufhebung des Rabattverbotes in Deutschland einen kräftigen Schub. Von dem geplanten Börsengang der Shop Apotheke Europe zeigt sich das in Frauenfeld ansässige Unternehmen überrascht. Auf Nachfrage von schweizeraktien.net erklärte ein Sprecher von Zur Rose, dass man den geplanten Börsengang erst einmal aufmerksam beobachten werde. Weitere Auskünfte könne man daher derzeit nicht geben.
Die Pläne der Shop Apotheke Europe kommen zwar sehr plötzlich, sind aber bei genauerem Hinsehen nicht überraschend. Denn Zur Rose hat durch die jüngste Kapitalerhöhung frische Mittel erhalten, welche in das Wachstum im deutschen Markt und auch hier in das OTC-Geschäft investiert werden sollen. Gelingt der Shop Apotheke der Börsengang, könnte dies einen Preiskampf im Geschäft mit den rezeptfreien Medikamenten in Gang setzen. Zudem sind mögliche Zukäufe für ein börsenkotiertes Unternehmen einfacher zu finanzieren. Zur Rose hat allerdings den Vorteil, dass das Unternehmen breiter aufgestellt ist und auch auf das interessante und wesentlich margenstärkere Geschäft mit rezeptpflichtigen Medikamenten, hier insbesondere den Specialty Care-Bereich, setzt. Auch das elektronische Rezept dürfte dem Unternehmen weitere Wettbewerbsvorteile verschaffen. Klar ist allerdings, dass ein erfolgreicher Börsengang der Shop Apotheke den Wettbewerb insbesondere in Deutschland verschärft und auch eine Konsolidierungsspirale in Gang setzen könnte. Zur Rose und insbesondere DocMorris sind hier gefordert.
Ein Blick auf die Bewertungsvorstellungen der Shop Apotheke zeigt allerdings, dass auch bei der Zur Rose-Gruppe erheblicher Spielraum für weitere Kapitalmassnahmen besteht. Denn während die Shop Apotheke 2015 gerade einmal 125 Mio. EUR (ca. 138 Mio. CHF) umsetzte, war der Umsatz bei Zur Rose mit 834 Mio. CHF fast sechs Mal so hoch. Beide Unternehmen dürften in den nächsten Jahren aufgrund ihrer Wachstumsambitionen keine grossen Gewinne ausweisen – denn viel Geld fliesst wohl ins Marketing. Bei einem Börsengang soll die Shop Apotheke mit ca. 300 Mio. EUR (330 Mio. CHF) bewertet werden. Die Zur Rose Group ist bei Kursen auf OTC-X von 39 CHF mit einer Marktkapitalisierung von 146.5 Mio. CHF halb so viel wert. Angesichts der guten Marktposition von Zur Rose, der besseren Umsatz- und Ergebnisrelationen und des breiter abgestützten Angebotes dürfte diese geringere Bewertung nicht gerechtfertigt sein. Sie zeigt auch die Dimensionen auf, welche Zur Rose für die Kapitalbeschaffung durch einen Börsengang hätte. Immer vorausgesetzt, der Shop Apotheke Europe gelingt ein IPO zu der angestrebten Bewertung. Auch dies muss erst einmal bewiesen werden.
Im neuen Gebäude in Forel konzerntriert Holdigaz des gasnahen Geschäfts. Quelle: Holdigaz SA
Im neuen Gebäude in Forel konzentriert Holdigaz das gasnahe Geschäft. Quelle: Holdigaz SA
Die Holdigaz SA setzte im Geschäftsjahr 2015/16, welches per 31. März 2016 endete, ihren Expansionskurs der Vorjahre fort. So stieg die verkaufte Gasmenge um weitere 2.1% auf 1’533 Gigawattstunden (GWh). Getragen wurde das Plus von den 780 Neuanschlüssen, welche die Gruppe im Berichtsjahr in Betrieb nahm. Wegen der massiv tieferen Energiepreise senkte die Gruppe die Verkaufspreise im Berichtsjahr. Zeitgleich mit dem Beginn des Geschäftsjahrs am 1. April 2015 wurden die Preise um durchschnittlich 10% gesenkt und in einem zweiten Schritt zum 1. Oktober 2015 um weitere 7.5%. Abgeschlossen wurde im Berichtsjahr der Zusammenschluss der Bereiche Sanitär, Heizungen und Lüftungen am neuen Standort in Forel. Mit diesen zusätzlichen Angeboten deckt das Unternehmen eng mit der Gasversorgung verwandte Geschäftsfelder ab. Durch den Umzug in das neue Gebäude können die Strukturen optimiert werden, ohne dass die einzelnen Firmen ihre Eigenständigkeit verlieren. Keine Neuigkeiten gibt es zu dem Gasexplorationsprojekt am Genfersee.
Tiefere Gaspreise lassen Umsätze sinken
Die Konzernumsätze der Holdigazgruppe fielen im Berichtsjahr im Vergleich zum Vorjahr um 6.1% auf 230.9 Mio. CHF. Hauptumsatzträger waren auch im Berichtsjahr die Gasverkäufe, deren Umsatz in Franken wegen der tieferen Verkaufspreise um 9.3% respektive 15.8 Mio. CHF auf 154.1 Mio. CHF sank. In dieser Summe enthalten sind die Verkäufe von Gas und die Anschlussgebühren in den von Holdigaz versorgten Gemeinden. Ein Umsatzplus von 2.2% auf 54.4 Mio. CHF verzeichnete das Geschäftsfeld Gebäudetechnik, welches die Bereiche Sanitär, Heizungstechnik und Lüftungsbau beinhaltet. Trotz des, wie Holdigaz im aktuellen Geschäftsbericht schreibt, insgesamt zufriedenstellenden Verlaufs der Sparte, lief nicht alles rund. So stiegen im Sanitärbereich zwar die Umsätze, aber die Margen kamen unter Druck. Negativ ausgewirkt haben sich vor allem die Aufwendungen des Umzugs nach Forel. Ebenfalls schwächer entwickelte sich die Lüftungstechnik, während der Heizungsbau zulegen konnte. Auf der Aufwandseite schlugen sich die tieferen Gaspreise in einem Rückgang der Kosten für Material und Drittleistungen um 14.8 Mio. CHF respektive minus 13.4% auf 95.7 Mio. CHF nieder. Hierin enthalten sind neben den Gaseinkäufen sämtliche Materialaufwendungen, wie beispielsweise die Käufe von Geräten, welche die Serviceunternehmen der Gruppe bei den Kunden installieren. Bei den Lohnkosten verzeichnete das Unternehmen einen Anstieg um 2.1% auf 52 Mio. CHF, während die sonstigen Betriebskosten um 4.4% auf 14.3 Mio. CHF fielen. Im Ergebnis führte dies zu einem leichten Minus des Betriebsgewinns vor Abschreibungen (EBITDA) um 0.9% auf 68.9 Mio. CHF.
Hohe Abschreibungen auf Wertschriften belasten
Die Summe der Abschreibungen zulasten der Erfolgsrechnung betrug im Berichtsjahr 23.8 Mio. CHF nach 16.8 Mio. CHF im Vorjahr. Hierin enthalten sind für das Geschäftsjahr 2015/16 Wertkorrekturen auf das Aktienpaket im Umfang von 2.5% des Aktienkapitals an der Romande Energie in Höhe von 4.2 Mio. CHF. Auch die Abschreibungen von Sachanlagen überstiegen mit 19.5 Mio. CHF den Vorjahreswert von 16.8 Mio. CHF deutlich. Hierin enthalten sind wiederum Sonderabschreibungen auf die Gasnetze von 8.9 Mio. CHF nach 12.8 Mio. CHF im Vorjahr. Um 6.1 Mio. CHF höher als im Vorjahr fielen die Abschreibungen auf Gebäude und Mobiliar aus. Diese resultieren aus den Investitionen in den Standort Forel, die mit Ausnahme der Grundstücke grossmehrheitlich abgeschrieben wurden. Zudem bildete Holdigaz wie im Vorjahr Rückstellungen zulasten der Erfolgsrechnung in Höhe von 16.3 Mio. CHF. Im Ergebnis führte dies zu einem deutlichen Rückgang des EBIT um 7.7 Mio. CHF respektive minus 21.1% auf 28.8 Mio. CHF. Der Reingewinn wurde zusätzlich durch die um 1.8 Mio. CHF auf 1.7 Mio. CHF gefallenen Finanzerträge belastet. So fiel das Nettoergebnis um 34.2% auf 19.3 Mio. CHF. Die Aktionäre erhalten eine Dividende in Höhe von 4 CHF pro Aktie. Dies entspricht einem Minus von 0.75 CHF gegenüber der Auszahlung des Vorjahres. Hierbei zu berücksichtigen ist allerdings, dass Holdigaz im 2015 zusätzlich zur ordentlichen Dividende von 3.75 CHF pro Aktie eine einmalige Jubiläumsdividende in Höhe von 1 CHF pro Aktie ausschüttete.
Installationsgeschäft mit schwierigen Vorzeichen
Holdigaz kann wie in den Vorjahren keine valablen Prognosen für den Verlauf des Gasgeschäfts abgeben, da dieses massgeblich von der Witterung in den Wintermonaten geprägt wird. Hingegen erkennt das Unternehmen negative Vorzeichen für das Installations- und Servicegeschäft. So zeigen alle Indikatoren nach unten. Die Arbeitsvorräte sind stark gefallen, und beim Auftragseingang verzeichnet Holdigaz besonders bei den Grossaufträgen deutlich tiefere Werte. Der erfolgreiche Umzugs des Installationsgeschäfts nach Forel wird es Holdigaz dennoch erlauben, Synergien zu erzielen, ohne dass die einzelnen Gesellschaften auf ihr Renommé auf dem Markt verzichten müssen. Auch eine Aufgabe der Firmennamen stehe nicht zur Debatte.
Die Geschäftszahlen von Holdigaz fallen zumindest auf den zweiten Blick sehr gut aus. Angesichts der allgemein tieferen Preise auf dem Gasmarkt, die das Unternehmen an die Kunden weitergeben musste, ist der Rückgang des EBITDA um nur 0.9% als sehr gut anzusehen. Dies insbesondere, wenn die zusätzlichen Belastungen der Margen durch den Umzug des Installationsgeschäfts an den Standort Forel mitberücksichtigt werden. Exklusive dieser Aufwendungen dürfte der Wert des Vorjahres trotz eines schwierigen Umfelds und eines witterungsbedingt geringeren Verbrauchs mindestens erreicht worden sein. Wie in den Vorjahren führte Holdigaz sehr hohe Sachabschreibungen durch, welche die betrieblich notwendigen Werte deutlich übersteigen dürften. Zudem bildet Holdigaz stets neue Rückstellungen, die grossmehrheitlich Eigenmittelcharakter aufweisen dürften. Daher sind der ausgewiesene Gewinn und das EBIT nur wenig aussagekräftig. Einzig in Betracht kommt für eine Bewertung der Ertragskraft das EBITDA. Aus dem EBITDA von 68.9 Mio. CHF lässt sich ein Wert von 33.60 CHF pro Aktie errechnen.
Zu keinerlei berechtigter Kritik Anlass bieten auch die Bilanzkennzahlen. Die offen ausgewiesenen Eigenmittel betragen rund 170 Mio. CHF respektive 47.5% der Bilanzsumme des Unternehmens. Allerdings besitzt Holdigaz Rückstellungen in Höhe von 121 Mio. CHF, die zu einem grossen Teil Eigenmittelcharakter aufweisen dürften. Zudem verfügt Holdigaz über sehr grosse stille Reserven in den Gasnetzen, die bei einem Bruttoinvestitionsvolumen von 275 Mio. CHF nur mit 52 Mio. CHF in der Bilanz stehen. Im Weiteren dürften in den Immobilien noch weitere stille Reserven stecken.
Die Aktien von Holdigaz werden auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelt. Auf der Basis des letztbezahlten Kurses von 153 CHF weisen die Titel eine im derzeitigen Tiefzinsumfeld attraktive Dividendenrendite von 2.6% auf der Basis der Ausschüttung für das Jahr 2015/16 auf. Holdigaz erhöhte in der Vergangenheit die Dividende jeweils jährlich um 0.25 CHF, was voraussichtlich auch im laufenden Jahr wiederum der Fall sein wird. In diesem Fall lässt sich eine Rendite von 2.8% ermitteln. Als wenig relevant kann das Kurs/Buchwert-Verhältnis auf der Basis des ausgewiesenen Werts angesehen werden. Der effektive Substanzwert dürfte kaum unter 200 CHF pro Aktie liegen, während der ausgewiesene Wert lediglich 83 CHF beträgt. Ähnlich stellt sich die Situation beim KGV dar, welches auf der Basis des Reingewinns mit 16.3 deutlich zu hoch ausfällt. Hingegen lässt sich auf der Basis des EBITDA ein Wert von weniger als 5 ermitteln. Dieser Wert muss allerdings mit grosser Vorsicht behandelt werden. Zur fairen Bewertung herangezogen kann das EV/EBITDA-Verhältnis, entsprechend dem Verhältnis des Unternehmenswerts zum EBITDA, von rund 3.5, ein sehr tiefer Wert. Insgesamt erscheinen die Aktien daher auch auf dem aktuellen Niveau keinesfalls als teuer und bieten langfristig agierenden Anlegern gute Chancen auf Wertsteigerungen. Zumindest langfristig sollte sich der Wert der Aktien an den fairen Wert annähern, auch wenn dies noch einige Jahre dauern dürfte. Bis zu diesem Zeitpunkt besitzen Anleger ein Papier mit einer hohen Substanz und einer attraktiven Ausschüttungsrendite. Fantasie bietet zudem die mögliche Ausbeutung von Gasvorkommen beim Genfersee. Bei einer positiven Meldung zum Abbau dürfte sich dies deutlich in den Kursen niederschlagen, während die Aufgabe des Projekts, dessen Kosten zurückgestellt wurden, kaum negative Einflüsse auf den Kurs haben dürfte.
Transparenzhinweis: Der Autor ist Aktionär der Gesellschaft.
Daniel Antille, bisheriger CEO der SSE Holding, wird künftig als VR-Delegierter das Unternehmen leiten. Quelle: zvg
Daniel Antille, CEO der SSE Holding. Quelle: zvg
Der Walliser Sprengstoff- und Chemiehersteller SSE Holding AG vermeldete vor wenigen Tagen eine weitere Akquisition. Nachdem das Unternehmen bereits im 2013 eine grössere Übernahme im Ausland durchführte, folgt nun der nächste Expansionsschritt. Im Rahmen der Transaktion werden alle Gesellschaften und Aktivitäten von der international tätigen Orica-Gruppe in Deutschland, einschliesslich des Standorts Würgendorf, Polen, Tschechien und der Slowakei an die SSE übertragen.
Bei der Orica-Gruppe handelt es sich nach Firmenangaben um den weltweit grössten Hersteller für kommerzielle Sprengstoffe und Zündsysteme für Bergbau und Infrastruktur. Weltweit führend ist Orica auch als Anbieter von Produkten für den Berg- und Tunnelbau sowie von Natriumcyanid für die Goldgewinnung. Die Aktien der Orica AG sind an der australischen Börse kotiert. Orica ist gemäss den Aussagen des Regionaldirektors für Europa, Richard Brown, überzeugt, „dass die SSE zur Weiterentwicklung und zum Ausbau des mitteleuropäischen Geschäfts bestens gerüstet ist“. Orica will die SSE in ihrer europäischen Weiterentwicklung als sicherer und zuverlässiger Lieferant von Zündern, Emulsionsmitteln und Emulsionssprengstoffen unterstützen.
Eine Gefahr, dass der Kauf durch die Wettbewerbsbehörden blockiert wird, besteht nicht. Die Bezahlung des Kaufpreises erfolgt in cash. Auch wenn die Gesellschaft über genügend liquide Mittel respektive Kreditlinien verfügt, ist eine weitere Kapitalerhöhung „sehr wahrscheinlich“, wie Firmenchef Daniel Antille im Interview mit schweizeraktien.net sagte. Mit der Übernahme der Orica sind die Wachstumspläne der SSE noch nicht zu Ende, so Antille weiter. Für diese will sich die SSE mit der Kapitalerhöhung die entsprechende Flexibilität verschaffen.
Herr Antille, mit dem Kauf des Sprengstoffgeschäfts der Orica-Gruppe setzen Sie die Expansion ins europäische Ausland fort. Die Orica verfügt über einen Produktionsstandort in Würgendorf. Welche Produkte werden dort hergestellt?
In Würgendorf wird vor allem Dynamit produziert. Die Produktionsstätte ist eine der drei grössten in Europa. Weitere dort hergestellte Produkte sind Emulsionssprengstoffe.
Können Sie uns detailliertere Angaben zu den gekauften Gesellschaften machen?
Die erworbenen Gesellschaften sind vor allem im Bereich der Herstellung und des Verkaufs von Sprengstoffen tätig und verfügen über ein hervorragendes Vertriebsnetz. Sie werden die bisherigen Aktivitäten in den Bereichen Bohren und Minenbau ergänzen. Durch diese Angebotsausweitung wird SSE ein Marktführer in diesen Regionen.
Besteht das Risiko, dass der Kauf durch die Wettbewerbsbehörden abgelehnt wird?
Nein. Wir besitzen bislang in Deutschland keine Produktionsstandorte, so dass die Wettbewerbsbehörden nicht aktiv werden.
Wird durch die Übernahme der Produktionsstätte in Würgendorf der Standort Gamsen weniger wichtig für die SSE?
Unser Standort in Gamsen wird weiterhin mit Abstand der wichtigste Standort bleiben. In Gamsen wird unsere gesamte Produktpalette von den Sprengstoffen über Pharmaprodukte bis hin zu den zusätzlichen Stoffen hergestellt. Dies wird auch zukünftig so bleiben.
Werden dennoch – etwa aus Kostengründen – Teile der Produktion von Gamsen ins Ausland verlagert, und falls ja, welche?
Nein, es finden keine Verlagerungen statt. Sowohl in Gamsen als auch in Würgendorf wird die Produktionspalette vollständig erhalten bleiben. Von beiden Orten werden verschiedene Märkte beliefert mit anderen Produkten.
Besitzen Sie bereits andere Produktionsstandorte im Ausland, und wenn ja, wo?
Ja, wir besitzen kleinere Fabriken, die vor allem für die lokalen Märkte in Schweden und Polen produzieren.
Sie möchten die ausländischen Standorte zusammenführen, um so Doppelspurigkeiten zu eliminieren. Können Sie Angaben zu den erwarteten Kostensenkungen machen?
Wir haben diese Potenziale analysiert und bei der Kaufentscheidung berücksichtigt. Für mich sind diese aber nicht wichtig, da es nur sehr wenige Doppelspurigkeiten gibt. Viel bedeutender sind die Absatzmärkte, die Kunden und die Mitarbeiter, welche wir so erschliessen können. Wir konzentrieren uns hierbei auf die Erzielung eines langfristigen Mehrwerts für unsere Aktionäre zulasten der kurzfristigen Gewinnoptimierung.
Der Umsatz der neuen Gruppe beträgt rund 45 Mio. CHF. Können Sie Angaben zu der Profitabilität machen?
Die Gewinnmargen der neuen Gruppen sind aktuell tief. Ich gehe davon aus, dass wir die Margen bei Orica in den nächsten Jahren kontinuierlich steigern können.
Können Sie Angaben zum möglichen bezahlten Goodwill machen?
Der Goodwill ist für mich nicht wichtig. Wir werden durch die Akquisition zu einem Marktführer auf dem europäischen Markt mit einer Vorreiterrolle in Deutschland und einer wichtigen Stellung in Polen.
Sie informierten die Aktionäre darüber, dass als Folge der Übernahme möglicherweise eine Kapitalerhöhung stattfinden wird. Wäre es angesichts der aktuell tiefen Zinsen nicht günstiger, den Kauf über einen Kredit zu finanzieren?
Wir haben einen Teil des Kaufpreises über Kredite finanziert und den Rest aus unseren liquiden Mitteln bezahlt, die per Jahresende 2015 bei 28 Mio. CHF lagen. Die SSE ist eine Industriegruppe, die in den Jahren 2013 und 2016 jeweils Wachstumssprünge um 60% gemacht hat. Wir haben noch weitere Wachstumsprojekte, für welche wir uns eine finanzielle Reserve sichern möchten.
Hat die geplante Kapitalerhöhung einen Einfluss auf die Dividende der SSE Holding?
Die SSE hat in der Vergangenheit stets eine Dividende bezahlt. Hieran wird auch bei einer Kapitalerhöhung festgehalten.
Wie entwickelt sich das Geschäft der Sprengstoffe der SSE im 2016?
Das Sprengstoffgeschäft in der Schweiz ist, wie wir dies bereits ankündigten, rückläufig. Allerdings entwickelt sich der Export gut.
Wie ist die Situation bei der Chemiesparte im laufenden Jahr, die im letzten Jahr Sorgen gemacht hat?
Die Chemiesparte verzeichnet rückläufige Umsätze. Gleichzeitig haben wir enorme Fortschritte gemacht. So ist die Qualität unserer Aufträge und der neuen Produkte so hoch wie nie in den letzten zehn Jahren. Die Anzeichen für 2017 und 2018 sind gut. Wir haben den Tiefpunkt hinter uns.
Verläuft die Entwicklung bei Hamberger auch im 2016 ähnlich gut wie im 2015?
Unsere Feuerwerkssparte ist nur ein kleines Geschäftsfeld, die rund 3% der Gruppenumsätze erzielt. Die Feuerwerksverkäufe werden allerdings im 2016 rückläufig sein. Unsere neue Organisationsstruktur und die Fokussierung auf margenstarke Produkte wird einen positiven Einfluss auf den Geschäftsgang der beiden nächsten Jahre haben. Zudem besteht ein Synergiepotenzial zwischen dem Standort Wimmis und Würgendorf, welches wir nutzen werden.
Die Aktien der SSE Group werden auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelt. Auf der Basis des letztbezahlten Kurses von 2’800 CHF weisen die Aktien bei einer Ausschüttung von 70 CHF eine attraktive Nettorendite von 2.5% auf. Die Zahlungen erfolgen für Privatanleger mit einem Schweizer Wohnsitz steuerfrei aus den Kapitaleinlagereserven.
Eine Bewertung der Papiere auf der Basis des Reingewinns erscheint angesichts der hohen Abschreibungen, welche die Gesellschaft regelmässig vornimmt, wenig aussagekräftig. Zudem befindet sich das Unternehmen in einer massiven Expansionsphase, welche eine Bewertung auf der Basis der Zahlen des letzten vorliegenden Abschlusses obsolet erscheinen lässt. Erst wenn die Übernahme der Orica-Gesellschaften komplett abgeschlossen und in den Geschäftszahlen der SSE enthalten ist, können detaillierte Aussagen zum fairen Wert der Gesellschaft gemacht werden. Die Transaktion dürfte indessen für beide Seiten lohnend sein und eine klassische Win-Win-Situation darstellen. SSE hat sich in der Vergangenheit stets auf die Herstellung von Sprengstoffen fokussiert, während die Zünder jeweils zugekauft wurden. Selbst für den Schweizer Heimmarkt ist die SSE als Wiederverkäufer von Zündmitteln, die von der Orica in Schweden hergestellt werden, tätig. SSE sichert sich mit der Akquisition den Zugang zu den Zündern, und Orica kann weiterhin Sprengstoffe für die Märkte Deutschland, Polen, Tschechien und Slowakei liefern, ohne dort jedoch selbst einen aufwendigen Vertrieb unterhalten zu müssen.
Das laufende Jahr wird ein Transformationsjahr mit einem weiter anhaltenden Margendruck in den Stammhäusern. Allerdings setzt sich die positive Entwicklung im Ausland fort, so dass unter dem Strich ein Jahresergebnis in Vorjahreshöhe zumindest nicht unwahrscheinlich ist. Ab 2017 dürfte sich die Integration von Orica positiv auf den Geschäftsgang auswirken, auch wenn die Margen noch deutlich tiefer ausfallen werden als in den bisherigen Betrieben. Zudem ist dann auch die Reorganisation der Chemiesparte abgeschlossen, die nach einem weiteren eher schwachen 2016 zumindest wieder bessere Margen erzielen dürfte.
Erst wenn sich die Margenverbesserung in den Geschäftszahlen niederschlägt und die Orica-Gruppe einen positiven Deckungsbeitrag zu den Zahlen beisteuert, dürfte sich eine Neubewertung der Valoren aufdrängen. Bis zu diesem Zeitpunkt dürften keine grossen Kurssprünge zu erwarten sein. Allerdings zeichnet sich auch ab, dass der Kurs auf dem aktuellen Niveau den Boden gefunden hat. Nicht übersehen werden darf auch der hohe Substanzwert, der den Buchwert erheblich übersteigen dürfte. Die Papiere eignen sich daher zur Anlage für langfristig agierende Investoren. Als wenig wahrscheinlich erscheint trotz der möglichen Kapitalerhöhung eine Kürzung der Dividende, so dass die Titel besonders für Privatanleger in der Schweiz eine attraktive Rendite von 2.5% nach Steuern aufweisen.
Transparenzhinweis: Der Autor ist Aktionär der Gesellschaft.
Die Klinik befindet sich an attraktiver Lage in Genf. Quelle: Générale Beaulieu Holding SA
Die Übernahmekämpfe um die Genfer Privatklinik-Gruppe Générale Beaulieu (GBH) haben ein Ende: Gestern gaben die börsenkotierte AEVIS Victoria-Gruppe und das Spital die Unterzeichnung einer Transaktionsvereinbarung bekannt. Laut einer Medienmitteilung von AEVIS Victoria werde die Swiss Medical Network SA, eine Tochter von AEVIS Victoria, am 14. September 2016 allen Aktionären der GBH ein Übernahmeangebot zum Kauf der Namenaktien zu einem Preis von 25’000 CHF je Aktie in bar unterbreiten. Dieses Angebot ermögliche es den verkaufswilligen Aktionären, ihre Aktien zu einem attraktiven Preis zu veräussern, so die Gesellschaft weiter. Der von Swiss Medical Network offerierte Preis entspricht einer Bewertung der Générale-Beaulieu-Gruppe von CHF 187.5 Millionen. Offenbar haben sich die beiden Unternehmen, die bereits Anfang Jahr in Verhandlungen standen, nun geeinigt. Denn der Verwaltungsrat von GBH empfiehlt seinen Aktionären die Annahme des Angebots. Ebenso hat er sich dazu verpflichtet, die Swiss Medical Network SA mit der Anzahl Aktien, die im Rahmen des Angebots angedient werden, in das Aktienregister von GBH einzutragen. Noch Ende Januar 2016 lehnte der GBH Verwaltungsrat ein Angebot ab und weigerte sich auch, die von AEVIS Victoria erworbenen Aktien mit Hinweis auf die Statuten in das Aktienregister einzutragen (siehe auch Blog-Beitrag vom 26. Januar). Wie AEVIS weiter mitteilte, hat die Swiss Medical Network SA bereits am 13. September 2016 mit der Albin Kistler AG einen Vertrag über den Kauf einer Beteiligung von rund 29% an der GBH zum selben Preis von CHF 25’000 je Aktie abgeschlossen. Offenbar war die Albin Kistler AG hier das „Zünglein an der Waage“.
Erweiterung des Swiss Medical Network
Mit der Clinique Générale-Beaulieu geht ein weiteres Schweizer Privatspital ins Portfolio des Swiss Medical Network. Die Genfer Klinik zählt jährlich rund 5’700 Krankenhausaufenthalte, beschäftigt rund 400 Mitarbeitende und arbeitet mit rund 600 Belegärzten zusammen. 2015 lag der Konzernumsatz von GBH bei 92 Mio. CHF. Zum Swiss Medical Network gehören schweizweit 15 Privatspitäler. „Ziel der Transaktion ist es, die Position der Clinique Générale-Beaulieu als führende Privatklinik in Genf weiter zu stärken und damit die künftige Entwicklung des Unternehmens zum Wohle der Patienten, Mitarbeitenden und Ärzte zu sichern.“, lässt sich die AEVIS Victoria-Gruppe in der Medienmitteilung zitieren.
Die Aktien der Générale Beaulieu Holding werden ausserbörslich auf OTC-X gehandelt. Zuletzt wurden Kurse von 12’500 CHF für eine Namenaktie gezahlt. Der von der Swiss Medical Network SA gezahlte Preis liegt damit doppelt so hoch. Dieser Preis setzt sich vermutlich aus der guten operativen Ertragskraft – für 2016 wurde ein EBITDA von 13.9 Mio. CHF avisiert – und der starken Substanz zusammen, auf die wir in unseren Beiträgen hingewiesen haben. Eine abschliessende Beurteilung der Kaufofferte werden wir zu einem späteren Zeitpunkt vornehmen.
