In Aesch ZH bietet Lienhardt neue luxuriöse Villen an, die derzeit erstellt werden. Das Bild zeigt eine Visualisierung. Quelle: Lienhardt & Partner Privatbank AG
In Aesch ZH bietet Lienhardt neue luxuriöse Villen an, die derzeit erstellt werden. Das Bild zeigt eine Visualisierung. Quelle: Lienhardt & Partner Privatbank AG
Die Lienhardt & Partner Privatbank AG konnte im ersten Semester 2016 mit Gesamteinnahmen von 13 Mio. CHF die Werte des Vorjahres mit einem leichten Minus von 0.5% knapp halten. Allerdings verbuchte das Finanzinstitut bei der wichtigsten Einnahmequelle, den Kommissions- und Dienstleistungserträgen, ein Minus von 1.9% auf 6.7 Mio. CHF. Innerhalb dieses Geschäftsfelds fällt der Anstieg des Kommissionsertrags aus dem Immobiliengeschäft um 7.1% auf 1.8 Mio. CHF auf, dem der Rückgang der Erträge aus dem Wertschriftenhandel um 1.5% auf 5.4 Mio. CHF gegenübersteht. Gleichzeitig stieg der Kommissionsaufwand um beachtliche 36.5% auf 0.6 Mio. CHF an. Das Zürcher Finanzhaus ist nicht nur im reinen Vermögensverwaltungsgeschäft tätig, sondern auch ein aktiver Player im Handel mit den nichtkotierten Aktien. Neben dem Handel mit ausgewählten Titeln versendet Lienhardt alle Unternehmensmeldungen, die das Bankhaus erhält, per Newsletter an interessierte Personen.
Zinsgeschäft legt zu
Trotz der starken Fokussierung auf das Kommissions- und Dienstleistungsgeschäft spielt das Zinsdifferenzgeschäft bei Lienhardt eine wichtige Rolle. So vergibt die Privatbank nicht zuletzt dank der eigenen Immobiliensparte zahlreiche Kredite, die grossteils hypothekarisch besichert sind. Im ersten Semester gelang es, den Erfolg aus dem Zinsdifferenzgeschäft im Vorjahresvergleich um 3.7% auf 2.9 Mio. CHF zu steigern. Allerdings legten die Kundenausleihungen im Vergleich zum 30. Juni 2015 mit plus 5.1% auf 522.8 Mio. CHF stärker zu. Dies spiegelt ebenso wie das Minus des Zinsertrags um 2.8% auf 3.7 Mio. CHF den anhaltenden Zinsmargendruck wider. Zeitgleich allerdings gingen die Zinskosten um 9.5% auf 1.2 Mio. CHF zurück. Wegen eines deutlich höheren Beteiligungsertrags legten die sonstigen ordentlichen Erträge um 4.3% auf knapp 2.4 Mio. CHF zu. Hingegen fiel der Erfolg aus dem Handelsgeschäft um 1.9% auf 1 Mio. CHF. Auf der Kostenseite gelang es, die Sachausgaben um 6.8% auf 3.2 Mio. CHF zu senken. Allerdings legten die Personalaufwendungen um 3% auf 6.2 Mio. CHF zu, was vor allem auf den Ausbau des Angebots zurückgeht. Insgesamt ging der Geschäftsaufwand dennoch leicht um 0.6% auf 9.4 Mio. CHF zurück. Lienhardt weist im Gegensatz zu anderen Finanzhäusern noch den Zwischengewinn aus. Dieser erreichte mit einem marginalen Minus von 0.3% auf 3.6 Mio. CHF den Vorjahreswert knapp nicht. Ein investitionsbedingter Anstieg der Sachabschreibungen führte zu einem Rückgang des Geschäftserfolgs um 2.6% auf 2.9 Mio. CHF. Unter dem Strich gelang es, dank eines niedrigeren Steueraufwands ein Plus des Reingewinns um 3.2% auf 2.5 Mio. CHF auszuweisen.
Die Semesterzahlen von Lienhardt fallen wenig spektakulär aus. Wegen der breiten Ertragsdiversifikation kann die Privatbank die Ertragsrückgänge im wichtigsten Geschäftsfeld nahezu vollständig kompensieren. Erstmalig auf der Basis der neuen Rechnungslegungsvorschriften möglich ist ein Vergleich der Cost/Income-Ratio (CIR) einschliesslich der Position Wertberichtigungen des Zinsengeschäfts, die allerdings bei Lienhardt sehr klein ausfallen. Mit einer CIR von 72.2% wurde der Vorjahreswert zwar um 0.1% verfehlt, kann sich aber für eine Privatbank insbesondere dank der hohen regulatorischen Anforderungen sehen lassen. Zu keiner Kritik Anlass geben auch die Bilanzkennzahlen.
Die Aktien von Lienhardt werden auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) und bei Lienhardt & Partner selbst gehandelt. Auf der Basis des letztbezahlten Kurses von 1’850 CHF weisen die Titel einen Discount von gut 10% gegenüber dem ausgewiesenen Buchwert von gut 2’100 CHF per 30. Juni 2016 auf. Der Substanzwert der Papiere dürfte indessen noch deutlich höher liegen. Allerdings dürfte dieser von den freien Aktionären kaum realisiert werden können. Unter der Annahme einer Ausschüttung in Vorjahreshöhe von 40 CHF pro Aktie weisen die Titel eine zumindest im aktuellen Tiefzinsumfeld nicht uninteressante Rendite von 2.2% auf. Unter der unserer Ansicht nach realistischen Annahme eines ähnlichen Ergebnisses im zweiten Semester lässt sich ein KGV von gut 16 für das Gesamtjahr auf der Basis des Geschäftserfolgs errechnen. Dieser Wert erscheint nicht zuletzt wegen der investitionsbedingt hohen Sachabschreibungen, die im Geschäftserfolg enthalten sind, nicht überteuert. Die Aktien eignen sich als solide werthaltige Anlage mit einer ansprechenden Ausschüttungsrendite. Sie sind ein Ersatz für die grossmehrheitlich deutlich schlechter rentierenden Obligationen. Es darf allerdings nicht unberücksichtigt bleiben, dass der Grossteil der Papiere in den Händen der Familie Lienhardt und ihr nahestehender Personen liegt. Anleger sollten sich mit deren Geschäftsphilosophie, bestehend aus einer soliden Privatbank mit einem nicht unerheblichen Immobiliengeschäft, einverstanden erklären.
Die Kernumsätze können aufgrund der digitale Disruption im Durchschnitt um 30% zurückgehen. Abb. Fig. 23, Quelle: Citi Digital; Citi Research; Investor presentations & annual reports
Es ist der perfekte Sturm für Banken. Negativzinsen, die die Marge auffressen, dazu die kostenintensive Überregulierung und jetzt auch noch Eindringlinge ins traditionelle Bankgeschäft aus allen Richtungen. Das sprichwörtlich scheue Kapital ist auf der Flucht, die Bankaktien loten neue Tiefststände aus.
Die Kernumsätze können aufgrund der digitale Disruption im Durchschnitt um 30% zurückgehen. Quelle: Citibank
Das Wichtigste zuerst: Der Transformationsprozess in der Wirtschaft, der mit dem digitalen Wandel einhergeht, ist irreversibel. Zehn Jahre nach dem Beginn der Internet-Disruption weisen die zuerst betroffenen Industrien wie Publishing, Musikvertrieb oder Reisebuchungen immer das gleiche Muster auf. In den ersten drei Jahren läuft die Migration von physischen zu digitalen Kanälen erst zögerlich, doch ab Jahr vier kommt es zu einer Beschleunigung – mit dem Resultat, dass durchschnittlich nach zehn Jahren 44% des Geschäftsvolumens dauerhaft „digitalisiert“ sind: Das jedenfalls hat Citibank Research ermittelt. Die Kernumsätze gehen in dieser Zeitspanne im Durchschnitt um 30% zurück.
China führt bei der Digitalisierung
In der Welt der Banken und Finanzdienstleistungen wird zwar seit Jahren schon viel über Digitalisierung gesprochen, tatsächlich jedoch ist in den USA und Europa bislang weniger als 1% des ausstehenden Kreditvolumens durch Fintechs digital vermittelt worden, wenngleich die Wachstumsraten hoch sind. China ist, für viele überraschend, mit einer digitalen Direct Lending Quote von 3% des an Konsumenten vergebenen Kreditvolumens weltweit an der Speerspitze der Entwicklung. 67 Mrd. USD beträgt das Volumen: zehn Mal so viel wie beim europäischen Marktführer UK und auch vier Mal so viel wie in den USA.
PayPal und AliPay
Voraussetzung hierfür ist laut Citibank die in China hohe Durchdringung des e-Commerce durch Alibaba, Tencent usw. Das hat früh zu einer Fokussierung auf digitale Zahlungslösungen beigetragen. Die reine Zahlungsabwicklung stellt zwar nur ca. 7% des Ertragskuchens bei Banken dar, ist aber aufgrund der technologischen Disruption besonders anfällig für Eindringlinge wie PayPal, deren Geschäftsvolumen 2015 bei 282 Mrd. USD lag. Der im Westen führende Zahlungsabwickler ist seit einem Jahr an der Börse und kommt auf eine Börsenkapitalisierung von 50 Mrd. USD: drei Mal so viel wie Deutsche Bank und das Doppelte von Credit Suisse! Also mehr als die beiden traditionsreichen Grossbanken zusammen! Das Geschäftsvolumen des chinesischen Marktführers, AliPay aus dem Alibaba-Konzern, liegt beim über Dreifachen von PayPal.
Rasche Disruption im Banking prognostiziert
Bei einer Extrapolation der Wachstumsraten im Direct Lending prognostiziert das Citibank Research Team für China eine Quote von 9% des Konsumentenkreditvolumens bis 2018. Für die USA erwarten die Analysten eine digitale Quote von 10% beim Consumer Banking bis 2020 und von 17% bis 2023. Basierend auf den beobachteten Trends dürften sich die disruptiven Kräfte insbesondere in den Bereichen Zahlungsverkehr, Direktkredite und Persönliches Finanzmanagement entfalten.
Fintech Investitionen steigen exponentiell
Das Investment in Global Fintech hat sich in den 5 Jahren seit 2010 verzehnfacht. Quelle: Citibank
Dies wird auch durch die Sektorallokationen bei der Analyse der Investitionen in Fintech-Unternehmen deutlich. Von den 19 Mrd. USD Investitionen in den Sektor in 2015 entfielen 47% auf den Kreditbereich mit Fokus auf KMU- und Privatdarlehen. 26% entfielen auf Zahlungsdienstleistungen für Konsumenten. Das Investment in Global Fintech hat sich in den 5 Jahren seit 2010 verzehnfacht. Im Vergleich: Die global aktiven Banken haben 2015 rund 200 Mrd. USD für IT-Investitionen aufgebracht, das Zehnfache der privaten Investitionen in Fintech-Unternehmen. Die Frage ist, ob sich diese Investitionen für die Marktteilnehmer auch vollumfänglich amortisieren werden. Auch für 2016 und die Folgejahre sind für die globalen Banken IT-Investitionen von über 200 Mrd. USD p.a. zu erwarten.
Personalabbau bei Banken setzt sich fort
Ein Effekt, der schon jetzt sichtbar ist, besteht in der Reduzierung der Personalkosten. Allein 2015 bauten die grossen Banken 10% ihres Personalbestands ab, zusätzlich zu den Freisetzungen während der Vorjahre. Seit 2010 bauten alle Global Banks mit Ausnahme von Goldman Sachs die Anzahl der Mitarbeiter um bis zu 38% signifikant ab. Die meisten Banken planen für die kommenden Jahre weitere Reduzierungen um bis zu 15%. Goldman Sachs hat sich frühzeitig als „Tech Company“ definiert. Rund 30% der Mitarbeiter sind Ingenieure und Programmierer.
Skandinavien als Vorreiter
Die Anzahl der Beschäftigten von Banken sinkt. Quelle: Citibank
Ein Blick auf Skandinavien, wo die Digitalisierung der Bankdienstleistungen weiter vorangeschritten ist, zeigt, dass dort die Anzahl der Niederlassungen und der Beschäftigten seit 2009 deutlich zurückgegangen ist. Durchschnittlich sind es 50% weniger Filialen. Bis 2025 prognostiziert Citibank einen Rückgang der Bankfilialen in Europa um 45% und um 33% in den USA. Die Digitalisierung der Geschäftsprozesse und die Filialschliessungen machen viele Mitarbeiter überflüssig. Die Prognose für die Anzahl der in der Bankindustrie Beschäftigten für 2025 lautet auf 1.8 Mio. in den USA und 1.82 Mio. in Europa, 40% bzw. 45% unter den historischen Spitzenwerten (siehe nebenstehende Grafik).
Apple, Samsung & Co. – Konkurrenz zum Fürchten
Dass die digitale Disruption nicht gleichzeitig und gleich heftig in allen betroffenen Bereichen auftritt, ist klar. Die disruptiven Kräfte benötigen Einfallstore, die in puncto Machbarkeit zwar technologisch determiniert sind, am Ende aber nur Bestand haben durch die Akzeptanz und das erworbene Vertrauen der Kunden, und zwar infolge von mehr Komfort sowie Kostenersparnis. Mit Blick auf Finanzdienstleistungen, die bisher nahezu ausschliesslich von Banken erbracht worden sind, ist zu erwarten, dass sich die Entwicklungen beschleunigt fortsetzen. Die Disruption bei digitalen Zahlungsdienstleistungen hat mit dem Eintritt von Apple, Samsung, Mastercard u.a. ein neues Level erreicht. Die bestehenden Kundenbeziehungen der genannten Konzerne belaufen sich jeweils auf mehrere hundert Millionen Konsumenten weltweit. Eine Konkurrenz wahrhaft zum Fürchten.
Digitaler Kampf um Depositen
Auch die Jagd nach Einlagen wird digital aufgemischt. Nach den Projektionen von Citibank werden 9% der Depositen bis 2020 aus dem Herrschaftskreis der Banken e-migriert sein. Für Privatdarlehen liegt die erwartete Quote bis 2020 bei 13%. Weniger anfällig ist zunächst der Hypothekenmarkt, für den bis 2020 eine digitale Quote von 3% erwartet wird. Gegenwärtig wird der Markt in der Schweiz von Banken mit einem vergebenen Hypothekenvolumen von 925 Mrd. CHF dominiert. Auf Versicherungen entfallen 35 Mrd. CHF und auf Pensionskassen nur 15 Mrd. CHF. Eine grosse Verlagerung der Gewichte wird so schnell wohl nicht passieren, auf längere Sicht aber schon. Das Negativ- und Niedrigzinsszenario setzt die Margen der Banken unter Druck, und Pensionskassen und Versicherungen als grosse Kapitalsammelstellen stehen unter Druck, positive Erträge zu erzielen, um ihren Verpflichtungen langfristig nachkommen zu können.
Pensionsfonds werden zu Schattenbanken
Weltweit kontrollieren Pensionsfonds Finanzaktiva in Höhe von 32 Billionen USD (2013), wovon 15 Billionen allein auf die grössten 300 Akteure verteilt sind. Sie suchen zunehmend alternative Wege, um Renditen zu erzielen. Neben der Diversifikation in Private Equity, Hedge Fonds, Rohstoffe, Infrastruktur nimmt der Bereich Direct Lending und Private Debt einen immer grösseren Stellenwert ein. Durch die Banking Disintermediation agieren Pensionsfonds zunehmend als Schattenbanken und umgehen die Banken, indem sie Kredite direkt vergeben. Ein gutes Beispiel ist CalPers, einer der grössten Pensionsfonds weltweit. Die Kalifornier leihen seit Jahren direkt an die Gebietskörperschaften, Municipalities genannt. Allerdings wird ein Modell verfolgt, das den Intermediär, bisher die Bank, nicht gänzlich ausspart. CalPers agiert nur als Co-Investor mit der Bank, was eine Interessensgleichheit von Intermediär und Investor etabliert. Dieses Modell wird als überlegen eingestuft im Vergleich zur totalen Disintermediation wie im Fall der Subprime-Krise, weil eben Intermediär und Investor im gleichen Boot sitzen.
Kredit-Outsourcing ersetzt Kreditvergabe
Das Beispiel zeigt auch, wie Modelle der Zukunft für Banken aussehen können. Solange der Intermediär einen wirklichen Mehrwert beisteuert, der nicht durch Automatisierung und Algorithmen ersetzt werden kann, hat er auch seine Daseinsberechtigung. Da die Kapitalsammelstellen auch weiterhin bereit sind, für die „Geschäftsbesorgung“ durch Banken zu bezahlen, können diese unter den veränderten Bedingungen ihre Position durch kosteneffiziente Dienstleistungen wie der Strukturierung und Administration behaupten. Die Rolle der Banken unter der Last der Überregulierung erlaubt nicht mehr, wie früher, grosse Kreditrisiken in den Büchern zu haben, sondern forciert das „Outsourcing“ der Kreditvergabe z.B. durch Private Debt Fonds, wobei die Banken, noch, ihr Network monetarisieren können. In der Konsequenz können Pensionskassen jedoch langfristig zum grössten Kreditgeber und Finanzierungspartner werden.
KMU-Finanzierung im Wandel
Europa ist insbesondere in Hinsicht auf die KMU-Finanzierung der Markt mit dem grössten Potenzial. Während in den USA 80% der Unternehmenskredite über den Kapitalmarkt aufgenommen werden und nur 20% von Banken, verhält es sich in Europa genau umgekehrt. Laut EZB stieg in der EU im Zeitraum 2009 bis 2013 das Kreditvolumen um 24%, doch die Grösse „Bankkredit in Prozent des BSP“ fiel im gleichen Zeitraum um 7,4%. Das Swiss Finance Institute folgert in dem 2015 veröffentlichten White Paper zur Zukunft des Investment Banking, dass Schattenbanken (oder im Kreditgeschäft aktive Nicht-Banken) aus den Bereichen Pensionsfonds, Versicherungen, Hedge Fonds, Private Debt Fonds zunehmend die Opportunitäten nutzen, die aus dem nicht ganz freiwilligen Rückzug der Banken aus dem Bankgeschäft resultieren.
Vom Sturm zum Tornado
Der perfekte Sturm für Banken resultiert aus verschiedenen Kräften, die, kombiniert und sich wechselseitig verstärkend, den Sturm noch auf Tornadostärke anwachsen lassen werden. Der technologische Wandel und die Veränderung der Gewohnheiten und Präferenzen der privaten wie kommerziellen Kunden ist das eine. Hier helfen noch Anpassungsfähigkeit und die Nutzung des Networks bei der Entwicklung neuer Modelle und Strategien. Doch das andere ist die kostenträchtige Überregulierung in Kombination mit dem Negativzinsregiment der Zentralbanken. Einerseits werden den Banken überbordende Kosten aufgeladen, und andererseits wird ihr Kerngeschäft, das Vergeben von Krediten, unwirtschaftlich gemacht, so dass die Bankerträge kollabieren, die Bilanzen leiden und damit das historisch gewachsene Geschäftsmodell selbst von der Implosion bedroht ist.
Zentralbankpolitik im Abseits
Es ist mehr als fraglich, ob Draghi, Kuroda und Co. mit ihrer experimentellen Zentralbankpolitik die unausweichlichen Folgen für die globale Wirtschaft und Gesellschaft überschauen können. Wie soll die Altersversorgung für den weitaus grössten Teil der Bevölkerung aussehen, wenn die „Risk-free Rate of Return“ im negativen Bereich liegt und die Kapitalsammelstellen gezwungen sind, riskantere Anlagen zu tätigen, weil die Zentralbanken die angeblich risikolosen Instrumente, Staatsanleihen, selbst aufgekauft haben und jetzt anfangen, Industriepolitik zu machen, z.B. durch den Kauf von RWE- und VW-Anleihen?
Firmensitz von Holdigaz in Vevey. Bild: Holdigaz SA
Firmensitz von Holdigaz. Quelle: Holdigaz SA
Das westschweizer Gasversorgungsunternehmen Holdigaz musste im Geschäftsjahr 2015/2016 einen Rückgang des konsolidierten Betriebsertrags um 5.9% auf 231 Mio. CHF hinnehmen, wie das Unternehmen gestern in einer Pressemitteilung bekannt gab. Im Vorjahr erreichte dieser Wert noch 245.6 Mio. CHF. Als Grund für den niedrigeren Ertrag nennt die Holdigaz-Gruppe eine deutliche Senkung der Erdgastarife sowie die „besonders milden Temperaturen“. Das operative Ergebnis (EBITDA) erreichte laut der Mitteilung 68.9 Mio. CHF und liegt damit nur ganz leicht unter dem Niveau des Vorjahres von 69.2 Mio. CHF. Der konsolidierte Reingewinn betrug im per 31. März 2016 abgelaufenen Geschäftsjahr 19.3 Mio. CHF (Vorjahr: 29.3 Mio. CHF). Der Rückgang von 10 Mio. CHF sei auf eine Sonderabschreibung und umfangreiche Investitionen am Standort Forel zurückzuführen, erklärte Holdigaz. Insgesamt spricht die Gesellschaft von einer „stabilen Entwicklung“. Daher kündigte Holdigaz für die Generalversammlung am 28. September auch eine Erhöhung der Dividende an. Im letzten Jahr lag die Ausschüttung noch bei 4.75 CHF je Aktie. Weitere Angaben zur Bilanz und Erfolgsrechnung sind mit der Veröffentlichung des Geschäftsberichts zu erwarten.
Die Aktien der Holdigaz SA werden ausserbörslich auf der Plattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelt. Zuletzt wurden Kurse von 147 CHF pro Aktie gezahlt (25.7.2016). Bei einer Erhöhung der Ausschüttung auf 5 CHF je Aktie, die zu erwarten ist, beträgt die Dividendenrendite attraktive 3.4%.
An sonniger Lage in Diepoldsau besitzt CasaInvest Rheintal vier Mehrfamilienhäuser. Quelle: CasaInvest Rheintal AG
In Diepoldsau besitzt CasaInvest Rheintal vier Mehrfamilienhäuser. Quelle: CasaInvest Rheintal AG
Die ostschweizer Immobiliengesellschaft CasaInvest Rheintal AG setzte im ersten Semester 2016 ihren Wachstumskurs fort. Mit einer im Frühjahr 2016 erfolgreich durchgeführten Kapitalerhöhung sicherte sich das Unternehmen frische Mittel für den Ausbau des Portfolios. Durch die Ausgabe von 41’800 neuen Aktien flossen dem Unternehmen rund 12.7 Mio. CHF zu. Wie dem aktuellen Semesterbericht zu entnehmen ist, soll das neue Kapital zur Stärkung der Eigenmittel und der Weiterentwicklung des Portfolios eingesetzt werden. Mit diesem Schritt konnte die angesichts der aktuell laufenden Entwicklungsprojekte dünne Kapitalausstattung deutlich verbessert werden. Zu nennen sind hier insbesondere die Überbauungen in Balgach und in Heerbrugg, aber auch der Florapark in Bad Ragaz. Per Semesterende verfügte die Firma über liquide Mittel in Höhe von 9.3 Mio. CHF nach 1.7 Mio. CHF per Jahresende 2015. Derzeit verlaufen alle Projekte gemäss Angaben der Gesellschaft nach Plan.
Gewinn legt deutlich zu
Im ersten Semester 2016 stiegen die Mieteinnahmen im Vergleich zum Vorjahr um gut 0.45 Mio. CHF respektive plus 10.7% auf 4.6 Mio. CHF an. Die höheren Einkünfte gehen auf das Konto des Portfolioausbaus. So lag der Wert des Immobilienportfolios per 30. Juni 2016 bei 183.4 Mio. CHF nach 168.2 Mio. CHF im Vorjahr. Zusätzlich ist es der Gesellschaft auch gelungen, die Vermietungssituation weiter zu verbessern. Trotz des anspruchsvollen Marktumfelds bezeichnet die CasaInvest Rheintal AG die Lage bei den Vermietungen als erfreulich. Neben den grossen Bemühungen bei der Bewirtschaftung der Objekte führte auch deren vorteilhafte Positionierung zu einem Ertragsplus. Auf der Kostenseite zeigt sich der Ausbau des Portfolios bei den Liegenschaftsaufwendungen, die um 12.6% auf 0.7 Mio. CHF anstiegen. Allerdings fielen die betrieblichen Ausgaben um 8.2% auf 0.3 Mio. CHF. So resultierte ein Betriebsergebnis von 3.5 Mio. CHF nach 3.1 Mio. CHF im Vorjahr. Dank der anhaltend tiefen Zinsen erhöhten sich die Finanzierungskosten, trotz des Anstiegs der Finanzverbindlichkeiten um fast 5 Mio. CHF auf 109.7 Mio. CHF, nur um 80’000 CHF auf 1.1 Mio. CHF. Positiv auf das Ergebnis wirkte sich der Erfolg aus der Neubewertung von Immobilien in Höhe von 0.6 Mio. CHF (nach 0.4 Mio. CHF im Vorjahr) aus. Unter dem Strich resultierte so ein Gewinnplus von 0.4 Mio. CHF respektive plus 18.8% auf 2.5 Mio. CHF. Bereinigt um die Effekte aus der Neubewertung, die gemäss den von der Firma angewendeten Rechnungslegungsvorschriften Swiss Gaap FER in der Erfolgsrechnung zu verbuchen sind, resultiert ein ansehnliches Gewinnplus von 15.6% auf rund 2.0 Mio. CHF.
Anspruchsvolle Marktverhältnisse
Die aktuell anspruchsvollen Marktverhältnisse erfordern nachhaltige Immobilienprojekte mit einem vorteilhaften Preis-/Leistungsverhältnis. Ebenfalls wichtig sind neue kreative Konzepte und ein gutes Gespür am Markt. Die Geschäftsleitung der CasaInvest Rheintal versucht, diesen Ansprüchen sowohl bei Neubauprojekten als auch bei den Bestandsliegenschaften Rechnung zu tragen. Dank der langjährigen Expertise des Managements blickt die Geschäftsleitung optimistisch in die Zukunft. An der aktuellen Situation auf dem Immobilienmarkt wird sich gemäss der Unternehmung so schnell nichts ändern. Der starke Wettbewerb auf dem Immobilienmarkt wird durch die anhaltend tiefen Zinsen und aufgrund der fehlenden Anlagealternativen weiterhin bestehen bleiben. Die hohen Liquiditätsbestände der Anleger werden auch weiterhin in die Sachwerte wie Immobilien fliessen.
Die Geschäftszahlen von CasaInvest Rheintal für das erste Semester 2016 fallen erfreulich aus. Dank der erfolgreichen Platzierung der Kapitalerhöhung konnte die Gesellschaft die Finanzierung der aktuell laufenden Projekte sicherstellen und verfügt derzeit über genügend Reserven, um am Markt aktiv zu sein. Mit einer bilanziellen Eigenmittelquote von knapp 40% per 30. Juni 2016 ist die Firma solide finanziert. Bei der Beurteilung der Bilanzkennzahlen dürfen die latenten Steuerrückstellungen in Höhe von 9.6 Mio. CHF, welche Bestandteil des Fremdkapitals sind, nicht übersehen werden. Somit betragen die „echten“ Finanzverbindlichkeiten 110 Mio. CHF statt der bilanziellen rund 120 Mio. CHF. Bei einem Liegenschaftsbestand von 183.4 Mio. CHF entspricht dies einer nicht zu hohen Verschuldungsquote von 60%.
Die Aktien der Gesellschaft werden auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelt. Auf der Basis der letztbezahlten Kurse von 316 CHF weisen die Titel unter der unserer Ansicht nach realistischen Annahme einer gleichbleibenden Ausschüttung eine tiefe Rendite von knapp 2% auf. Der bilanzielle Wert der Eigenmittel (Net Asset Value) nach der Kapitalerhöhung beträgt 302 CHF pro Aktie. Hieraus lässt sich ein moderates Agio von 5% ermitteln. Die aktuell laufenden Projekte lassen einen weiteren Anstieg des inneren Werts erwarten, sofern es gelingt, die Objekte gut zu vermarkten. Angesichts des aktuellen Umfelds erscheint dies als ambitioniert, aber keinesfalls unmöglich. Sofern sich allerdings die Anzeichen einer Konjunkturabschwächung verstärken und die Wirtschaft deutlich schlechter laufen sollte, wird die CasaInvest Rheintal nicht zuletzt wegen des hohen gewerblichen Anteils an den Immobilien davon nicht verschont bleiben. Dies könnte zumindest kurzfristig zu tieferen Gewinnen, die sich dann auch in den Kursen widerspiegeln, führen. Auf mittel- bis langfristige Sicht erscheinen jedoch die Aussichten der Gesellschaft intakt. Insgesamt erscheinen die Aktien fair bewertet.
Hansjörg Gloor leitet die CKE erfolgreich. Quelle: CKE
Hansjörg Gloor leitet die CKE erfolgreich. Quelle: CKE
Die Clientis Bank Küttigen-Erlinsbach AG (CKE) konnte im ersten Semester 2016 im Vergleich zum Vorjahr einen Anstieg des Nettozinserfolgs um 13% auf annähernd 3.7 Mio. CHF verbuchen. Der Bruttozinserfolg legte indessen lediglich um 0.6% auf 3.3 Mio. CHF zu. Verantwortlich für den grossen Unterschied der Entwicklung des Brutto- und des Nettozinserfolgs sind die im 2016 angefallenen positiven Veränderungen von ausfallrisikobedingten Wertberichtigungen. Diese Position wird seit den im 2015 eingeführten neuen Rechnungslegungsvorschriften für Banken im Zinserfolg verbucht, was wie das Beispiel der CKE zeigt, zu massiven Volatilitäten des Zinserfolgs führen kann, obwohl sich das Ergebnis des ordentlichen Zinsgeschäfts nur wenig verändert. Deutlich wird dies bei einem Blick auf die Zinseinnahmen, die den Vorjahreswert um 0.2 Mio. CHF unterschreiten. Zeitgleich fielen die Zinsaufwendungen um etwas mehr als 0.2 Mio. CHF, woraus die Verbesserung des Bruttozinserfolgs resultierte. Nur marginale Auswirkungen haben die tieferen Wertberichtigungen auf die Bilanz, wo die Veränderung auch erkennbar ist. Da die Wertberichtigungen für Ausfallrisiken bei den Banken nur einen sehr kleinen Teil der Ausleihungen respektive der Bilanzsumme von deutlich weniger als 1% ausmachen, sind aus dieser Position nur Spuren der neuen Rechnungslegung erkennbar.
Ausleihungen legen weiter zu
Im Berichtssemester legten die gesamten Ausleihungen um 14.7 Mio. CHF respektive 3.1% auf 485.3 Mio. CHF zu. Bei einem genauen Blick auf die Zahlen fällt auf, dass nur gut 50% des Anstiegs auf die Hypothekarforderungen zurückgeht. Im Gegensatz etwa zur Hypothekarbank Lenzburg, die ihren Semesterabschluss bereits präsentierte, legten bei der CKE auch die Forderungen gegenüber Kunden deutlich zu. Diese stiegen nominal um 6.7 Mio. CHF auf 27.2 Mio. CHF an, was einem prozentualen Plus von 32.7% entspricht. Damit erhöhte sich der Anteil der Kundenforderungen an den Ausleihungen auf 5.6%. Zeitgleich legten allerdings die Verpflichtungen aus Kundeneinlagen mit plus 9.3 Mio. CHF auf 412.4 Mio. CHF noch stärker zu. Gesamthaft wuchsen die Kundengelder um 1.5% bei einem Plus der Ausleihungen von 1.6%.
Positiv entwickelten sich auch die Einnahmen des zinsindifferenten Geschäfts mit einem Plus von 3% auf 0.8 Mio. CHF. Einen wichtigen Anteil hieran haben die Liegenschaftserfolge von 0.3 Mio. CHF, welche auf die Bewirtschaftung der bankeigenen Gebäude zurückgehen. Auf der Aufwandsseite stiegen die Kosten um 2.5% auf 2.6 Mio. CHF an. Während die Personalausgaben stabil bei 1.3 Mio. CHF blieben, stiegen die Sachkosten um 0.1 Mio. CHF an. Belastend auf den Geschäftserfolg wirkten sich die um 0.4 Mio. CHF auf 0.8 Mio. CHF angestiegenen Veränderungen von Rückstellungen und übrigen Wertberichtigungen zulasten der Erfolgsrechnung aus. Im Ergebnis resultierte dennoch ein Plus des Geschäftserfolgs um 6.1% auf 0.8 Mio. CHF. Auch unter dem Strich verbuchte die CKE ein Gewinnplus von 50’000 CHF respektive um 8.6% auf 0.65 Mio. CHF.
Die Geschäftszahlen der CKE für das erste Semester 2016 fallen solide aus. Bei der CKE lassen sich erstmals deutliche Auswirkungen der neuen Rechnungslegungsvorschriften auf die Erfolgsrechnung feststellen. Inwieweit dies ein Ausnahmefall darstellt oder zukünftig eher die Regel wird, ist noch offen. Eine genaue Betrachtung der kommenden Bankabschlüsse wird dies zeigen. Erst mit den Zahlen des Jahres 2016 sind klare Vergleiche mit den Vorjahreszahlen möglich. Auch wenn die Auswirkungen auf den Geschäftsgang der Banken sehr klein ausfallen dürften, könnte die Volatilität des Zinserfolgs nach Veränderungen von Wertberichtigungen massiv ansteigen. Bis zum jetzigen Zeitpunkt ist dies die einzige offensichtlich erkennbare Auswirkung der neuen Rechnungslegungsvorschriften auf die Abschlüsse der Regionalbanken. Bei den Bilanzzahlen sind zumindest bis dato keine deutlichen Anpassungen erkennbar.
Die Aktien der CKE werden auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelt. Auf der Basis der letztbezahlten Kurse von 1’600 CHF weisen die Papiere auf der Grundlage der Ausschüttung für 2015 eine tiefe Dividendenrendite von 1.4% auf. Für 2016 dürfte die Ausschüttung in gleicher Höhe ausfallen. Auch der Gewinn sollte in etwa den Vorjahreswerten entsprechen. Eine Bewertung der Papiere auf der Basis des Geschäftserfolgs lässt so ein KGV von rund 13 erkennen: ein durchschnittlicher Wert. Auf der Basis des Buchwerts vom 30. Juni 2016 erscheinen die Aktien mit einem aktuellen Discount von knapp 40% keinesfalls überbewertet. Der Substanzwert der Titel sollte den ausgewiesenen Buchwert nochmals übersteigen. Allerdings erscheint es als nahezu ausgeschlossen, dass die freien Aktionäre den Substanzwert der Titel je realisieren können. Die Aktien eignen sich daher vor allem für Anleger mit einem Faible für substanzstarke Papiere. Wegen der geringen Rendite eignen sich die Titel nur bedingt als Obligationsersatz. Investoren mit einem Bezug zur CKE respektive der Region können mit dem Besitz der Aktien ihre Verbundenheit zum Ausdruck bringen, ohne hierbei grossen Risiken ausgesetzt zu sein. Zudem bietet ihnen die Teilnahme an der Generalversammlung eine attraktive Naturaldividende.
Im 2. Quartal 2016 war sich der ausserbörsliche Markt wesentlich stabiler, als die Hauptbörse. Chart: www.money-net.ch
Im 2. Quartal 2016 entwickelte sich der ausserbörsliche Markt (grau) wesentlich stabiler, als die Hauptbörse (blau, SPI-Extra). Chart: www.money-net.ch
Während die Anleger in den grosskapitalisierten Aktien wie Nestlé, Novartis, Roche und vor allem den Grossbanken im zweiten Quartal dieses Jahres vor und nach dem Brexit viele schlaflose Nächte hatten, konnten die Aktionäre mit Papieren aus dem ausserbörslichen Segment im Portfolio sehr gut schlafen. Denn ungeachtet der Turbulenzen an den internationalen Finanzmärkten kletterte der von der Berner Kantonalbank errechnete Liquiditäts-Index mit einem Plus von 0,6% gemächlich weiter nach oben. Dies zeigt einmal mehr, dass die Kurse der nichtkotierten Nebenwerte einen Börsensturm teilweise unbeschadet überstehen.
UBS Fonds steigt bei WWZ und Repower ein
Zusätzlich sorgten im zweiten Quartal Firmenübernahmen und Kapitalerhöhungen für einen positiven Einfluss auf die Aktienkurse und die gehandelten Volumen. Letztere verzeichneten im Mai und Juni Höchstwerte. Auffällig an den Transaktionen ist, dass neben den vielen Privatanlegern auch professionelle Investoren wie Beteiligungsgesellschaften, Fonds und Family Offices verstärkt in dem Segment aktiv werden. Bereits im ersten Quartal sorgte ein UBS Energiefonds (UBS CEIS) mit dem Kauf von 9,5% der Aktien des regionalen Telekommunikations- und Versorgungsunternehmens Wasserwerke Zug für Aufmerksamkeit. Mit einem Volumen von 60 Mio. CHF war dieser Kauf eine der grössten Transaktionen im Nebenwertesegment. Nach dem Wechsel des ostschweizer Energieunternehmens Repower von der Schweizer Börse SIX in den ausserbörslichen Markt Ende April wurde der UBS Fonds ein zweites Mal aktiv: Zusammen mit dem Zürcher Versorgungsunternehmen EKZ beteiligte er sich im Rahmen einer Kapitalerhöhung mit 18,9% an Repower. Insgesamt flossen dem Bündner Unternehmen durch die Transaktion 171.8 Mio. CHF an frischem Geld zu.
Unternehmerfamilie finanziert Wachstum von Zur Rose
Einen Mittelzufluss von 20 Mio. CHF konnte sich die Versandapotheke Zur Rose Group sichern. Im Rahmen einer Kapitalerhöhung, die im September beschlossen werden soll, wird sich die Beteiligungsgesellschaft Corisol an Zur Rose mit 13,3% beteiligen. Die Unternehmerfamilie Frey, die auch grössere Anteile an börsenkotierten Firmen wie Schweiter und Comet besitzt, sieht offenbar grosses Potenzial für Zur Rose in der Schweiz und die zum Konzern gehörende, in Deutschland tätige Internetapotheke DocMorris. Sonst wäre sie nicht bereit, im Rahmen der geplanten Kapitalerhöhung 40 CHF pro Aktie zu zahlen: Die letzten Kurse auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X lagen bei 32 CHF und damit deutlich darunter. Hat Zur Rose bestimmte Meilensteine erreicht, sollen nochmals 18 bis 24 Mio. CHF fliessen. Das frische Geld wird vor allen Dingen in das Marketing und den Ausbau des Geschäfts mit rezeptpflichtigen Medikamenten sowie die Mehr-Kanal-Strategie in der Schweiz mit eigenen Geschäften fliessen. Gelingen die Expansionsschritte, so ist eines Tages der Börsengang oder auch der Verkauf an einen Wettbewerber denkbar. Vanessa Frey soll als Vertreterin des neuen Grossaktionärs auch in den Verwaltungsrat von Zur Rose gewählt werden. Es ist davon auszugehen, dass sie die ganze unternehmerische Erfahrung ihres Vaters Beat Frey in die Entwicklung der Zur Rose Group einfliessen lassen wird. Beat Frey hatte das Reiseunternehmen Private Safaris gegründet und später an Kuoni verkauft. Bekannt wurde er auch als Investor des Seilbahnunternehmens Garaventa Doppelmeyer.
Beteiligungsgesellschaft schnappt sich die Mehrheit am Parkresort
Thomas Kirchhofer (Mitte) hat seine Mehrheitsbeteiligung am Parkresort an Invision – im Bild die Partner Martin Staub (l.) und Marco Martelli (r.) – verkauft.
Für den Preis von 55 Mio. CHF wechselte die Parkresort Rheinfelden Holding ihren Besitzer. Neuer Eigentümer des Betreibers von Bädern, Kliniken und dem Parkhotel am Rhein wird mit mehr als 80% die schweizerische Beteiligungsgesellschaft Invision. Sie übernimmt die Anteile von Mehrheitsaktionär und Geschäftsführer Thomas Kirchhofer. Den Kleinaktionären wurde ein Übernahmeangebot zu 1100 CHF je Aktie unterbreitet, was dem Preis entspricht, den Kirchhofer und drei weitere Aktionäre für ihr Paket erhalten haben. Thomas Kirchhofer bleibt über eine neue Gesellschaft mit einer Minderheit beteiligt und wird auch in Zukunft das Unternehmen führen. Mit Invision taucht abermals ein Institutioneller Anleger am ausserbörslichen Markt auf. Für Rolf Bigler, Leiter des ausserbörslichen Handels bei der Berner Kantonalbank (BEKB), ist das zunehmende Interesse von Beteiligungsgesellschaften und Fonds an dem Marktsegment wenig überraschend. «Der Anlagenotstand und die hohen Preise in anderen Anlageklassen haben dazu geführt, dass sich professionelle Investoren wieder stärker für den ausserbörslichen Markt interessieren», erklärt er. Viele ausserbörslich gelistete Firmen existierten seit Jahrzehnten, wiesen ein stabiles Geschäftsmodell sowie kontinuierliche Erträge und regelmässige Ausschüttungen auf. Hinzu komme die günstige Bewertung mit deutlichen Abschlägen auf den inneren Wert der Gesellschaften. «Diese Kombination ist in der heutigen Zeit bei Anlegern gefragt», resümiert Bigler.
Mehrheitsbeteiligungen im Visier
Martin Staub, seit 17 Jahren Partner bei Invision, bestätigt das generelle Interesse seiner Beteiligungsgesellschaft an den Unternehmen im ausserbörslichen Markt. Allerdings relativiert er auch gleich wieder: «Dieses Segment ist nicht neu für uns. Wir waren auch schon vor einigen Jahren bei Firmen wie dem Fruchtsaftunternehmen Granador oder der LZ Medien-Gruppe beteiligt“. Zudem sei die Aktionärsstruktur mit vielen Kleinaktionären für einen professionellen Investor wie Invision schwierig. Als Beteiligungsgesellschaft mit dem Fokus auf Schweizer KMU sei Invision eher an Mehrheitsbeteiligungen interessiert, erklärt Staub. Daher handelt es sich bei den meisten Beteiligungen von Invision um Investitionen im Zuge von Nachfolgelösungen oder um sogenannte „Buy-and-build“-Geschäfte. Bei diesen stellt der Investor den Firmen gemeinsam mit dem Unternehmer Kapital für Zukäufe und Expansionsprojekte zur Verfügung, um aus einem kleinen Unternehmen eine grössere Unternehmensgruppe zu entwickeln. Beim Logistik-Unternehmen Schneider handelt es sich um eine Nachfolgelösung. Die Hotelfachschulengruppe Swiss Education-Group gehört zu den „Buy-and-build“-Investments der Zuger Gruppe. „Beide Unternehmen haben keine Vergangenheit im ausserbörslichen Markt“, betont Beteiligungsmanger Martin Staub.
Rigi Bahnen sind noch auf Geldsuche
Noch nicht bekannt ist derzeit, ob bei den Aktien der Innerschweizer Rigi Bahnen auch ein grösserer Aktionär zugreifen wird. Die Bahn sucht bis Anfang September im Rahmen einer Kapitalerhöhung 9 Mio. CHF. Insgesamt werden 1,2 Mio. Aktien zu einem Preis von 7.50 CHF ausgegeben. Mit dem Geld möchte das Unternehmen die Luftseilbahn von Weggis nach Rigi Kaltbad erneuern, einige Bahngebäude und einen Teil der Züge erneuern. Angesichts des mit 9 Mio. CHF grossen Volumens der Kapitalerhöhung wäre es wenig überraschend, wenn auch hier ein Family Office oder eine spezialisierte Beteiligungsgesellschaft als Ankerinvestor auftauchen würde.
Ein neuer grösserer Aktionär meldete sich auch bei der Kursaal-Casino AG Luzern. Die ER Group, hinter der die zwei Investoren Erwin Röösli und Romano Brandenberg stehen, gab bekannt, dass sie einen Anteil von 4,8% am Betreiber des Luzerner Casinos erworben hat. In „einem konstruktiven Dialog mit dem Management“ will die Beteiligungsgesellschaft dem Casino zu einer besseren Entwicklung verhelfen. Das Spielcasino musste in den letzten Jahren laufend einen Rückgang der Spielerträge hinnehmen, was vor allen Dingen mit der schwierigen Situation in der Branche begründet wird. Scheinbar gibt es bei der ER Group Ideen, wie die Ertragslage in Luzern verbessert werden kann.
René Häsler, CFO, Stéphane Bonvin, CEO, und Catherine Dubey, Head of Real Estate Services der Investis Holding AG. Bild: www.six-swiss-exchange.com
Das zweite Quartal 2016 brachte für die Schweiz und weltweit eine deutliche Belebung des IPO-Marktes. Das erste Quartal war noch extrem verhalten gewesen. Nach der überaus erfolgreichen VAT-Platzierung, über die bereits im April berichtet worden war, folgte Ende Juni nun der Börsengang der Genfer Immobilienholding Investis. Auch der verlief für die Investoren gut.
Am ersten Handelstag, dem 30. Juni, konnten sich die Erstzeichner von Investis über eine Zeichnungsperformance von 8% freuen. Nach einem Abtaucher auf 53.60 CHF legte die Aktie inzwischen auf 60 CHF zu. Die Zuteilung war bei 53 CHF erfolgt, die Bookbuilding-Spanne hatte zwischen 49 CHF und 68 CHF gelegen. Insgesamt wurden inklusive Mehrzuteilungsoption 3.08 Mio. Namenaktien platziert. Der Emissionsertrag betrug 163.2 Mio. CHF. Die Altaktionäre unterliegen einer lock-up-Verpflichtung von 36 bzw. 12 Monaten bezogen auf 67% des Aktienkapitals. Der Streubesitz beträgt 24,1%. Damit verbleiben 75,9% beim Hauptaktionär. Das heisst auch, dass es einen Überhang von fast 9% des Aktienkapitals gibt, der jederzeit zusätzlich an den Markt kommen kann. Die Transaktion war vom Konsortialführer Credit Suisse organisiert und begleitet worden mit der ZKB als Co-Lead Manager.
Investis – setzt sich die Erfolgsgeschichte fort?
Investis besitzt nach eigenen Angaben 2 220 Wohneinheiten in 124 Liegenschaften am Genfersee und ist darüber hinaus schweizweit an 12 Standorten als Immobiliendienstleister aktiv. Die Gesellschaft beschäftigt 1 100 Mitarbeiter. Bei einer Bewertung des Immobilienvermögens Ende 2015 wurde ein Wert von 857 Mio. CHF ermittelt. Investis war 1994 vom bisherigen Alleinaktionär Stéphane Bonvin gegründet worden. 2015 hatte der Umsatz 157 Mio. CHF betragen, das EBIT 60 Mio. CHF und der Reingewinn 45 Mio. CHF. Die Mieten sind zuletzt im niedrigen einstelligen Bereich gestiegen. Nach Einschätzung von UBS zählt der Grossraum Genf mit Zürich und Basel zu den „Gefahrenregionen“ in der Schweiz mit Blick auf Überhitzungstendenzen am Immobilienmarkt.
Performance-Leader VAT
Mit einer Performance von fast 35% führt VAT die europäische Liste der IPO-Gewinner 2016 gemäss dem ZKB IPO Newsletter an. Bei VAT läuft die lock-up-Frist für die Altaktionäre übrigens nach 6 Monaten am 14. Oktober ab. Nicht auszuschliessen, sondern eher wahrscheinlich ist, dass sich die Private Equity Investoren dann von weiteren Anteilen trennen, um ihren Exit, in Schritten, weiter zu vollziehen. Es schadet nicht, sich auch einmal die Wertschöpfungskette Schritt für Schritt vor Augen zu halten. Denn die Investoren der PE Fonds sind zu einem wesentlichen Teil Versicherungen und Pensionskassen, die ihr Geld von denen erhalten, die nicht selten dann auch als Aktienkäufer auftreten – gewissermassen von einer Tasche in die andere …
Europäischer IPO-Markt belebt sich
Nach dem Emissionsvolumen führt die dänische DONG Energy die Liste der europäischen IPOs an. 2,6 Mrd. Euro betrug das Platzierungsvolumen. Die Performance fiel dagegen mit 2% soweit bescheiden aus. In Amsterdam platzierten ASR Nederland, ein Finanzdienstleister, Aktien im Wert von 1 Mrd. Euro und Philips Lightning im Wert von 862.5 Mio. Euro. Letztere legte inzwischen um rund 5% zu, während erstere um 4% verlor. An der spanischen Börse nahm Parques Reunidos nach dem IPO den Handel auf, 600 Mio. Euro betrug das Platzierungsvolumen, die Performance mit minus 15% lässt für die neuen Aktionäre allerdings zu wünschen übrig.
GeNeuro und Talkpool IPOs in Paris und Stockholm
Während global betrachtet in QII 2016 nur 6% der IPOs grenzüberschreitend waren, gegenüber 8% im Vorjahresquartal, zeigt die Schweiz eine abweichende Entwicklung, denn zwei Schweizer Unternehmen gingen ausserhalb des Heimatlandes an die Börse. GeNeuro aus Genf entwickelt Therapien gegen Störungen des Zentralen Nervensystems und Autoimmunkrankheiten und entschied sich für den Börsengang an der Pariser Euronext, der im April vollzogen wurde. Die Gesellschaft erzielte einen Emissionsertrag von 33 Mio. Euro, 2.5 Mio. Aktien waren zu 13 Euro platziert worden. Der höchste bezahlte Kurs lag bei 13,72 Euro, aktuell notiert die Aktie bei 8.90 Euro, was einem Börsenwert von 130 Mio. Euro entspricht. Der Netzwerkdienstleister TalkPool aus Chur war 2000 gegründet worden. Cloud Dienstleistungen und das Internet-of-Things sollen die Wachstumstreiber werden. Im Mai hatte die Gesellschaft ca. 6 Mio. Euro Auftragsvolumen in den Büchern. Das Listing erfolgte an der nicht regulierten Nasdaq First North in Stockholm. Ist das Zufall oder der Beginn eines Trends, wie schon in den 90er-Jahren, als innovative Tech-Unternehmen aus Europa regelmässig an die amerikanische Nasdaq gingen, was dann in hektischem Aktivismus zur Schaffung der Neuen Märkte in Europa führte, die schliesslich wieder entnervt abgeschafft wurden?
Globale IPO-Trends
Europaweit gingen nach den Erhebungen von Ernst & Young in QII 2016 insgesamt 82 Unternehmen an die Börse. Das Volumen war mit 12 Mrd. Euro gegenüber dem Vorjahresquartal um 25% rückläufig. Global betrachtet gab es 437 IPOs mit einem Volumen von 43 Mrd. USD, ein Rückgang um 61%. Allerdings belebte sich das Geschehen in QII mit 246 IPOs vs. nur 167 in QI. Das Volumen schoss um 120% in die Höhe. Asien ist nach wie vor der Schwerpunkt im globalen Geschehen. Japan verzeichnete 43 IPOs mit einem Volumen von 1.7 Mrd. USD, in China gab es im gesamten ersten Halbjahr nur noch 101 IPOs gegenüber 236 im ersten Halbjahr 2015. Das Volumen sank um 70% auf 10.5 Mrd. USD. Allerdings ist die IPO-Pipeline gemessen an den Registrierungen mit 800 Fällen prall gefüllt. In London schlug sich die abwartende Haltung im Vorfeld des Brexit-Referendums in einer rückläufigen Entwicklung aus. Nur 18 IPOs gab es in QII. Die Erträge summierten sich auf nur noch 1,1 Mrd. USD. Im ersten Halbjahr waren es 34 IPOs und 3,8 Mrd. USD Platzierungsvolumen
Private Equity und M&A als IPO-Treiber
Bei mehr als 50% der Aktivität am Primärmarkt in London sind Private Equity Adressen involviert, was nahelegt, dass die PE Fonds die hohen erzielbaren Bewertungen an der Börse opportunistisch zur Gewinnmaximierung nutzen. Dabei unterstützt, dass auch die M&A Märkte derzeit florieren. Bei Unternehmen und institutionellen Investoren ist die Kaufbereitschaft hoch und auch die Bereitschaft, hohe Preise zu zahlen. Gute Finanzaktiva werden immer rarer, seit die Notenbanken auch verstärkt an den Aktienmärkten engagiert sind in ihrem Bestreben, einen Wohlstandseffekt zu erzeugen, der dann die gewünschte Nachfragesteigerung in der Realwirtschaft zeitigen soll – bislang allerdings eher mit negativem Effekt.
Verkäufermarkt mahnt zur Vorsicht
Die Unternehmen und ihre Berater tendieren laut PWC in deren Quartalsbetrachtung zu Dual-Exit Strategien, auch um den bestmöglichen Preis bzw. die Bewertung in einer Wettbewerbssituation auszureizen. Auch in der globalen Betrachtung sind Venture Capital- und Private Equity-Gesellschaften sehr stark an den Primärmärkten aktiv. In QII bei 26% der Transaktionen vs. 16% im Vorjahresquartal. Die Käufer der Aktien aus PE Portfolios engagieren sich zwar in der Regel bei schlanken und effizienten Unternehmen, die auch langfristig eine überdurchschnittliche Performance bringen können, doch ebenso zutreffend ist, dass die meist nur begrenzt geöffneten IPO-Zeitfenster von der Verkäuferseite höchst opportunistisch zum Kasse machen genutzt werden und dass Aktienkurse am Ende, unabhängig vom Geschäftsgang, aus dem Ausgleich von Angebot und Nachfrage zustande kommen. Kritisches Abwägen ist sowohl bei Neu-Emissionen als auch in deren aftermarket unabdingbar.
Börsengänge in Europa seit 2007. Quelle: PwC IPO Watch Europe
Der Firmensitz der Bondpartners in Lausanne. Quelle: Bondpartners SA
Der Firmensitz derBondpartners SA in Lausanne. Quelle: Bondpartners SA
Die Bondpartners SA konnte im ersten Semester 2016 nach einem Verlust von 1.8 Mio. CHF im Vorjahr wieder in die Gewinnzone zurückkehren. Zwar wurden mit einem Reingewinn von 0.5 Mio. CHF die Werte der Vorjahre von mehr als 1.5 Mio. CHF nicht erreicht. Dabei darf aber auch nicht übersehen werden, dass sich die Finanzmärkte nach wie vor in einer schwierigen Lage befinden. So wurde das erste Quartal von der konjunkturellen Unsicherheit in den USA und in China belastet. Nicht besser stellte sich die Lage im zweiten Quartal mit der Abstimmung Grossbritanniens über den Austritt aus der Europäischen Union dar, die bereits im Vorfeld zu Verwerfungen an den Finanzmärkten führte. Die Auswirkungen des Brexit sind gemäss einem Mediencommuniqué des Unternehmens zum Semesterabschluss allerdings noch nicht abschätzbar. Die Unsicherheit der Marktteilnehmer und die Volatilitäten an den Märkten werden hoch bleiben. Dies wird die Handelsaktivitäten, das wichtigste Geschäftsfeld von Bondpartners, begünstigen. Weitere Aussagen zum erwarteten Geschäftsverlauf bis Jahresende 2016 seien derzeit nicht möglich, so Bondpartners.
Deutlich reduzierte Devisenverluste erlauben Rückkehr in die Gewinnzone
Im ersten Semester 2016 fiel der Erfolg aus dem Handelsgeschäft mit 2.5 Mio. CHF um 31.3% tiefer aus als der Vorjahreswert von knapp 3.7 Mio. CHF. In dem für Bondpartners wenig bedeutenden Zinsdifferenzgeschäft ging der Nettoerfolg um 2.8% auf knapp 1.1 Mio. CHF zurück. Deutlich Federn lassen musste das Lausanner Finanzhaus im Kommissionsgeschäft, in dem der Erfolg um 30.4% auf 0.6 Mio. CHF sank. Deutlich besser verlief das Devisengeschäft. So konnte der Verlust aus diesem weiterhin schwierigen Geschäftsfeld auf 0.2 Mio. CHF (Vorjahr: minus 4.2 Mio. CHF) reduziert werden. Auf der Ausgabenseite verzeichnete der Finanzdienstleister einen leichten Anstieg der Geschäftsaufwendungen um 1.2% auf knapp 3.4 Mio. CHF. Dies führte zu einem positiven Geschäftsergebnis von 0.7 Mio. CHF nach einem Vorjahresverlust von 1.9 Mio. CHF. Unter dem Strich resultierte ein Reingewinn von 0.5 Mio. CHF.
Bilanzsumme steigt deutlich
Die Bilanzsumme stieg im ersten Semester 2016 gegenüber dem Jahresende 2015 um hohe 27.3% auf 156.3 Mio. CHF an. Dies geht auf die deutliche Erhöhung der flüssigen Mittel und Forderungen gegenüber Banken um 15.6 Mio. CHF auf 71.6 Mio. CHF zurück. Die Kundenforderungen erhöhten sich um fast 20 Mio. CHF auf 24.8 Mio. CHF, womit deren Wert mehr als verfünffacht wurde. Gleichzeitig wurden die Handelsbestände an Wertschriften um 4.7% auf 49.5 Mio. CHF reduziert. Auf der Passivseite stiegen die Verpflichtungen aus dem Handelsgeschäft gegenüber Banken um fast 33 Mio. CHF auf 37 Mio. CHF an, während sich die Verpflichtungen gegenüber Kunden und sonstigen anderen Einrichtungen um 2.7 Mio. CHF auf 37.3 Mio. CHF erhöhten. Die eigenen Mittel (ohne die gegenüber dem Vorjahr unveränderten Reserven aus Kapitaleinlagen in Höhe von 2.75 Mio. CHF) gingen von 80.9 Mio. CHF per Jahresende 2015 auf 80 Mio. CHF zurück. Wie die Gesellschaft weiter mitteilt, wurden die gesetzlichen Eigenmittelanforderungen erneut deutlich übertroffen. Den gemäss der Rechnungslegungsvorschriften notwendigen Eigenmitteln in Höhe von 11.7 Mio. CHF stehen anrechenbare Eigenmittel von 76.2 Mio. CHF gegenüber.
Die Kennzahlen des ersten Semesters sind deutlich besser ausgefallen als im Vorjahr. Auch wenn das Devisengeschäft weiterhin schwierig bleibt, kann der kleine Verlust von 0.2 Mio. CHF als akzeptabel angesehen werden. Dieser ist als Spätfolge der Aufgabe des Euro-Mindestkurses durch die Schweizerische Nationalbank für das stark auf den Handel ausgerichtete Lausanner Finanzinstitut zu sehen. Die solide Bilanz mit einer Eigenmittelquote von über 50% erwies sich erneut als wichtiger Pfeiler. So können die für die Aufrechterhaltung des Handelsgeschäfts notwendigen hohen Bestände problemlos gehalten werden.
Die Aktien von Bondpartners werden auf der ausserbörslichen Handelsplattform OTC-X der Berner Kantonalbank (BEKB) gehandelt. Auf Basis des letztbezahlten Kurses von 800 CHF weist der Titel einen erheblichen Discount von fast 50% gegenüber dem Buchwert von gut 1’500 CHF auf. Die Dividendenrendite beträgt auf der Basis der Ausschüttung für 2015, die gegenüber dem Vorjahr um 15 CHF auf 20 CHF pro Aktie gesenkt wurde, 2.5%. Dieser Wert kann in der aktuellen Tiefzinssituation als attraktiv angesehen werden. Die Höhe der Ausschüttung für das laufende Jahr ist noch offen, dürfte aber den Vorjahreswert wohl nicht unterschreiten. Eine Erhöhung ist bei einem guten Geschäftsverlauf im zweiten Semester nicht unwahrscheinlich. Investoren sollten bei den ausserbörslich gehandelten Aktien die oftmals tiefe Handelsliquidität nicht unberücksichtigt lassen. Für Anleger, welche nicht auf einen schnellen Verkauf der Papiere zu möglicherweise ungünstigen Kursen angewiesen sind, eignet sich der Titel als Ersatz für langfristige Obligationen. Die Werthaltigkeit der Titel ist nicht nur angesichts der soliden Finanzierung, sondern auch wegen des Substanzwerts, der den ausgewiesenen Buchwert nochmals übersteigen sollte, gegeben.
Die „letzte Generalversammlung“ der MediBank soll am 20. September 2016 stattfinden. Bild: schweizeraktien.net
Die „letzte Generalversammlung“ der MediBank soll am 20. September 2016 stattfinden. Bild: schweizeraktien.net
In einem aktuellen Schreiben an die Aktionäre informiert die MediBank AG in Liquidation darüber, dass „die Liquidationsarbeiten beendet sind“. Dies ist zunächst eine gute Nachricht für die Aktionäre, die jedoch von einer erneuten Verschiebung der „letzten Generalversammlung“ etwas getrübt wird. Aus nicht näher erläuterten „formellen Gründen“ kann diese nicht wie geplant noch im Juli 2016 stattfinden. Stattdessen soll die letzte Generalversammlung, die die Liquidationsschlussbilanz genehmigt und über die Verteilung des Liquidationsüberschusses zu beschliessen hat, nun am 20. September 2016 durchgeführt werden.
Die Ausschüttung von Kapital und aufgelaufenen Ergebnissen ist dann zeitnah zur Generalversammlung für Ende September 2016 vorgesehen, wie die MediBank AG in Liquidation in ihrem Informationsschreiben an die Aktionäre in Aussicht stellt. Damit bliebe die Gesellschaft in ihrem früher kommunizierten Zeitplan.
Über die bilanzielle Zusammensetzung und Höhe des zu erwartenden Liquidationsertrages sowie über die wertpapiertechnische Umsetzung der Ausschüttung an die Aktionäre macht die Gesellschaft weiterhin keine Angaben. Stattdessen verweist sie auf die Unterlagen (Jahresabschluss 2015, Liquidationsbilanz etc.), die mit der offiziellen Einladung zur Generalversammlung, welche voraussichtlich Ende August erfolgt, veröffentlicht werden.
Der ausserbörsliche Handel der MediBank-Aktien ist auf der Zielgeraden der Liquidation mittlerweile praktisch zum Erliegen gekommen. Die Inhaberaktien werden zu 855 CHF gesucht und zu 1‘100 CHF angeboten. Der zuletzt bezahlte Kurs der Inhaberaktien lag bei 1‘000 CHF (11.3.2016). Für die illiquiden „kleinen“ Namenaktien mit einem Nominalwert von jeweils 100 CHF (Stimmrechtsaktien), die überwiegend von den Hauptaktionären gehalten werden, werden aktuell jedoch weder Geld- noch Briefkurse gestellt.
Transparenzhinweis: Der Autor ist Aktionär der Gesellschaft.
Entwicklung des Aktienkurses von Nestlé seit 1986. Quelle: SIX Swiss Exchange.
Insgesamt 114 Jahresabschlüsse von kotierten Schweizer Unternehmen liefern die Basis für das herausragende Kompendium mit zahlreichen interessanten analytischen Ergebnissen, die auch Aufschluss über aktuelle Trends und Prioritäten sowie berechtigte Erwartungen für das laufende Geschäftsjahr bieten. Ausgenommen von der Untersuchung bleiben Finanz- und Immobilienunternehmen. Der Fokus liegt auf Industrie und industrienahen Wirtschaftszweigen.
Die Publikation geht in einer Reihe von Beiträgen den für Investoren wichtigen Fragen wie Kapitalkosten, Ausschüttungspolitik und Total Shareholder Return nach und überrascht mit teilweise verblüffenden Erkenntnissen auf solider Datenbasis.
Economic Profit
Der einzige kritische Punkt ist die für die Nicht-Experten unter den Lesern etwas unvermittelte Einführung des Terminus „Economic Profit“, ohne das Konzept des „Economic Value Added“ oder E.V.A. detailliert zu erläutern. Dieses wurde von Joel Stern entwickelt und bildet mit dem „Market Value Added“ oder M.V.A. ein Gesamtkonzept zur Asset Allocation auf der operativen Ebene wie in Anlagekonzepten. In den USA sind das feststehende Begriffe, zumindest in professionellen Anlegerkreisen, doch in Europa gibt es nur wenige Manager und Portfolio Manager, die damit wirklich vertraut sind. Für Nicht-Analysten sind NOPAT, WACC und ROIC so unverständlich wie chinesisch für Nicht-Sinologen.
Kapitalkosten und Performance
Vereinfacht ausgedrückt, sind nach dem EVA-Konzept nackte Umsatz- und Gewinnzahlen oder deren Steigerungsraten für Investoren nichtssagend, wenn sie nicht ins Verhältnis zu den Kosten des eingesetzten Kapitals gesetzt werden. Ein Unternehmensgewinn, der absolut hoch scheinen mag, aber mit noch höheren Kapitalkosten erwirtschaftet wird, vernichtet Wert. Und weiter gedacht drückt sich dies dann in einem niedrigeren Marktwert des Unternehmens an der Börse aus, die ja ein Diskontierungsmechanismus ist. Oder, im besseren Fall, wird Marktwert geschaffen, indem der ökonomische Gewinn höher ausfällt als die dafür erforderlichen Kapitalkosten. EVA und MVA bieten eine überlegene, wenn auch nicht ganz einfach zu verstehende Analysemethodik, die es verdient, auch dem breiteren Anlegerpublikum so vermittelt zu werden, dass es die Methodik zu seinem Vorteil nutzen kann.
Stagnierender Umsatz und Gewinnrückgang
Das Jahr 2015 war für Schweizer Unternehmen nicht zuletzt aus Währungsgründen eine grosse Herausforderung. Bereinigt um Währungseinflüsse ist der Umsatz der untersuchten Unternehmen um 5,2% gestiegen, doch der Nettowährungseffekt von -4,9% schmälerte das Wachstum auf real 0,3%. Dies schlug sich in einem gegenüber 2014 um 7,2 Mrd. CHF gesunkenen Gewinn von nunmehr 19 Mrd. CHF nieder. Insgesamt 63% der untersuchten Unternehmen wiesen einen positiven Economic Profit auf, 6% weniger als im Vorjahr. 39% konnten ihn sogar steigern. Wichtige Einflussfaktoren waren tiefere Beschaffungskosten, Währungsgewinne für Exporteure in den Dollarraum sowie die Auswirkungen der Sanktionen gegen Russland und die Wachstumsabschwächung in so wichtigen Märkten wie China und Brasilien.
Unternehmen wollen Opportunitäten nutzen
Die Unternehmen wollen trotz der nicht einfachen Marktbedingungen weiter wachsen und sehen in Innovationen, der Digitalisierung und Automatisierung, dem Internet-of-Things (IoT) und der Industrie 4.0 die Chancen hierzu. Bei der Branchenbetrachtung ist die Qualität des Economic Profit in der Chemie und Industrie, im Konsumgüterbereich und im Gesundheitswesen besser und nachhaltiger als in den Bereichen Verbraucherservice, Telekom und Versorger sowie Technologie. 46% der Unternehmen wollen ihr Umsatzwachstum forcieren, 37% arbeiten an der Steigerung der Kosteneffizienz, und 50% wollen die Kapitaleffizienz verbessern. 2015 war es zu Margeneinbussen gekommen, unter anderem wegen nicht währungskongruenter Fixkosten. 45% der Unternehmen planen Verlagerungen, Restrukturierungen und Veräusserungen.
Die grössten Wertschöpfer, gemessen am Economic Profit, waren 2015 Nestlé und Emmi aus dem Konsumgüterbereich sowie Galenica, Actelion und Cosmo Pharmaceutical aus dem Life-Sciences Bereich. Nestlé und Emmi konnten das EBIT sogar steigern, trotz eines Wachstumsrückgangs. Insgesamt lag der Total Shareholder Return, die Summe aus Kursgewinn und Dividendenrückfluss, im vergangenen Jahr bei 7,6%. Die Kosten des Eigenkapitals kalkuliert IFBC mit 8,8%.
Entwicklung des Aktienkurses von Nestlé seit 1998. Quelle: SIX Swiss Exchange.
M&A Statistik
Besonders interessant sind die statistischen Werte zum M&A Markt. Nach IFBC Erhebung sind 96% der globalen öffentlicher Übernahmeangebote freundlicher Natur, wovon wiederum 91% erfolgreich sind. Demgegenüber seien weniger als 50% der „hostile take-overs“ erfolgreich. Bei Betrachtung der M&A Transaktionen zwischen 2010 und 2015 mit Schweizer Beteiligung auf mindestens einer Seite sind 92% Bar-Offerten, die jedoch nur 62% des Volumens repräsentieren. Die Übernahmeprämien lagen im Zeitraum 2010 bis 2015 im globalen Durchschnitt bei 30%, in Europa bei 26%. In der Schweiz rangieren die Prämien zwischen 23% und 40%, je nach Branche und Einzelfall. Die an der SIX kotierten Unternehmen gaben 2015 rund 30 Mrd. CHF für Akquisitionen aus. Davon entfallen 22 Mrd. CHF auf Novartis und Lafarge-Holcim. Durch Veräusserungen erhielten die beiden im Gegenzug 8 Mrd. CHF bzw. 6,5 Mrd. CHF.
Median Prämie pro Branche (in %). Quelle: IFBC Dialog – Finance Edition, Juni 2016.
Erhöhtes Bewertungsniveau
Angesichts des andauernden Tiefzinsumfeldes sind inzwischen die bei M&A Transaktionen bezahlten Preise auf das höchste Niveau seit 2007 gestiegen. Im Median erreichen die EBITDA-Multiples 2015 einen branchenübergreifenden Durchschnittswert von 10,9. Akquisitionen können zwar durch Synergien erheblichen Wert schaffen, doch ein zu hoher Kaufpreis vernichtet aus Aktionärssicht Wert und drückt sich in einer fallenden Börsenbewertung aus. 21% der Unternehmen wollen dennoch durch Akquisitionen wachsen, 22% durch eine verbesserte Kosteneffizienz und 26% durch Innovationen und neue Produktangebote. Insgesamt erwarten die Analysten für 2016 einen Umsatzanstieg der Unternehmen um 4,4%, nachdem im Vorjahr währungsbedingt ein um 0,7% rückläufiger Umsatz zu verzeichnen war. Die EBITDA-Marge wird sich nach Einschätzung der Analysten auf 12,9% im Median entwickeln, ein Anstieg um 1,2% im Vergleich zum Vorjahr.
Entwicklung EBITDA-Multiples kotierter Schweizer Industrieunternehmen. Quelle: IFBC Dialog – Finance Edition, Juni 2016.
Dividenden und Ausschüttungsquote steigen
Die Dividendenausschüttungen für 2015 werden im laufenden Jahr über 31,8 Mrd. CHF betragen, 3,76% mehr als im Vorjahr. Allerdings steigt die Ausschüttungsquote als Prozentsatz des Gewinns von 34,9% im Vorjahr auf nun 43,1% an. 62,3% der Unternehmen erhöhen die Dividende oder halten sie unverändert. Langfristig betrachtet pendelt die Dividendenrendite des Gesamtmarktes seit langem um die 2%. Die grössten Dividendenzahler der Schweiz sind, wenig überraschend, Nestlé und Roche mit je 6,9 Mrd. CHF sowie Novartis mit 6,4 Mrd. CHF. Damit kommt rund ein Drittel der Dividendenzahlungen in der Schweiz aus Basel.
Zinsniveau im Vergleich zum Dividendenniveau. Quelle: IFBC Dialog – Finance Edition, Juni 2016.
Fazit:
Die kotierten Schweizer Unternehmen weisen angesichts des herausfordernden globalen Umfeldes eine wiederum unter Beweis gestellte hohe Resilienz und Nachhaltigkeit auf. Die Unternehmen verstehen es, sich mehrheitlich auch widrigen Marktbedingungen erfolgreich anzupassen und ihre führende Stellung in den jeweiligen Industrien zu behaupten und sogar auszubauen. Dass trotz eines in Summe rückläufigen Gewinns die Dividendenzahlungen steigen, ist als Signal zu werten. Die Unternehmen sind zuversichtlich und auf gutem Weg, durch Innovationen und Effizienzsteigerungen ihre ambitionierten Ziele auch zu erreichen. Störfeuer kommt nach dem Brexit erneut von der Währungsfront. Weitere Risiken resultieren aus weltpolitischen und makroökonomischen Entwicklungen, die zwar gemanaged, aber nicht kontrolliert werden können.
